上半年收入稳健增长，盈利能力显著提升

公司研究/公司快报 2022年8月22日 上半年收入稳健增长盈利能力显著提升 买入-B(首次) 天味食品（603317.SH） 调味品 公司近一年市场表现 市场数据：2022年8月22日 收盘价（元）：26.25 年内最高/最低（元）：29.87/15.20流通A股/总股本（亿）：7.54/7.61流通A股市值（亿）：197.97 总市值（亿）：199.83 基础数据：2022年6月30日 基本每股收益： 0.22 摊薄每股收益： 0.22 每股净资产(元)： 5.03 净资产收益率： 4.33 分析师：周蓉执业登记编码：S0760522080001陈振志执业登记编码：S0760522030004邮箱：chenzhenzhi@sxzq.com 事件描述 事件：公司发布2022年中报，2022H1实现营业收入12.14亿元，同比增长19.4%；归母净利润1.66亿元，同比增长119.6%；其中22Q2实现营业收入5.85亿元，同比增长18.2%；归母净利润0.66亿元，去年同期为-0.05亿元，扭亏为正。 事件点评 低基数&大单品放量，22H1收入稳健增长。2022H1火锅底料/中式菜品调料/香肠腊肉调料/鸡精/香辣酱分别实现营收4.80/6.57/0.08/0.34/0.23亿元，同比+10.6%/+24.6%/+35.8%/+52.3%/+28.3%。其中22Q2火锅底料/中式菜品调料分别实现营收2.38/3.08亿元，同比+29.4%/+7.4%。公司上半年采取聚焦大单品策略，3月提前铺货小龙虾料，总体动销良好，上半年已超额完成全年目标。分渠道来看，22H1公司经销商/定制餐调/电商渠道分别实现营收9.98/1.08/0.68亿元，同比+22.6%/-10.4%/+15.7%；其中22Q2经销商/定制餐调/电商渠道分别实现营收4.76/0.57/0.35亿元，同比+21.8%/-24.7%/ +105.2%。22Q2经销商渠道实现稳定增长，疫情之下餐饮场景部分缺失，定制餐调渠道相对承压。7-8月仍处于小龙虾料旺季，该单品有望进一步贡献收入增量。同时Q2之后手工火锅底料和鱼调料等单品市场表现趋势向好，以上有望与下半年底料旺季形成互补，贡献业绩增量。 毛利率延续修复，Q2成本压力下略有下降。公司22H1/Q2毛利率为35.3%/34.5%，同比+4.1/+1.72pct，Q2环比Q1-1.4pct，主要系前期部分低价原材料使用完毕，Q2油脂等原材料成本压力上升所致。2021H1销售/管理/财务费用率分别为15.4%/4.5%/-1.0%，同比-4.7/+0.4/+1.5pct，上半年受疫情影响广告营销费用投放有所精简，同时上半年产生股权激励等相关费用，致使销售费用率下降，管理费用率略有上升。综合之下22H1/Q2公司净利率为13.7%/11.23%，同比+6.2/+12.1pct。经过21年的行业激励竞争，公司在市场费用投放上将更为精简，同时伴随油脂等原材料价格趋缓，公司成本压力有望逐步趋缓，盈利能力稳定向好。 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 产品&渠道不断完善，业绩增长可期。2022年在供给端出清，需求回暖的背景下，整体复合调味料行业竞争格局有所优化，公司作为当前行业龙头， 有望受益。同时产品方面，公司在促进传统单品火锅底料及鱼调等平稳增长的同时，加大小龙虾调料等新品的推进，同时将推广节奏前置，快速抢占市场份额；渠道方面，2022年公司推出优商扶商的经销商分级运营模式，加强了渠道终端的分销及动销，优化渠道经营效率。在产品&渠道不断完善背景下，其下半年业绩增长可期。 投资建议 在公司治理结构不断优化之下，我们看好其在复调行业扩大市场份额，营收稳定增长的中长期发展潜力。给予其盈利预测：2022-2024年公司营业收入分别为24.96/29.94/35.55亿元，同比增长23.2%/19.9%/18.7%。归母净利润分别为3.12/4.04/5.08亿元，同比增长69.2%/29.2%/26.0%。对应EPS分别为0.41/0.53/0.67元，当前股价对应PE分别为62/48/38倍，给予“买入-B”投资评级。 风险提示 行业竞争加剧；新冠疫情反复及原材料成本上升等。 财务数据与估值： 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 2,365 2,026 2,496 2,994 3,555 YoY(%) 36.9 -14.3 23.2 19.9 18.7 净利润(百万元) 364 185 312 404 508 YoY(%) 22.7 -49.3 69.2 29.2 26.0 毛利率(%) 41.5 32.2 34.9 36.4 37.2 EPS(摊薄/元) 0.48 0.24 0.41 0.53 0.67 ROE(%) 9.8 4.8 7.6 9.0 10.3 P/E(倍) 53.3 105.2 62.2 48.1 38.2 P/B(倍) 5.2 5.1 4.7 4.4 3.9 净利率(%) 15.4 9.1 12.5 13.5 14.3 数据来源：最闻，山西证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元) 利润表(百万元) 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 3678 3098 3409 3383 3887 营业收入 2365 2026 2496 2994 3555 现金 2729 1345 1436 1538 1807 营业成本 1383 1373 1625 1905 2233 应收票据及应收账款 11 14 17 20 24 营业税金及附加 19 16 20 23 28 预付账款 18 8 24 14 31 营业费用 474 394 399 479 569 存货 243 108 307 180 391 管理费用 102 110 136 163 178 其他流动资产 678 1624 1626 1632 1634 研发费用 30 26 32 39 46 非流动资产 612 1132 1410 1681 1961 财务费用 -15 -35 -35 -36 -40 长期投资 0 182 364 545 726 资产减值损失 -7 -1 -1 -1 -1 固定资产 432 443 582 701 819 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 45 45 44 43 43 投资净收益 35 38 29 33 34 其他非流动资产 135 463 421 392 373 营业利润 407 189 347 453 574 资产总计 4290 4230 4820 5064 5848 营业外收入 29 30 22 24 26 流动负债 549 409 679 577 876 营业外支出 8 2 4 4 4 短期借款 0 0 0 0 0 利润总额 428 216 365 472 596 应付票据及应付账款 258 242 350 344 470 所得税 64 32 53 69 87 其他流动负债 291 167 329 233 406 税后利润 364 184 312 404 508 非流动负债 11 18 18 18 18 少数股东损益 0 -0 -0 -0 -0 长期借款 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 364 185 312 404 508 其他非流动负债 11 18 18 18 18 EBITDA 374 210 356 469 596 负债合计 560 426 696 595 893 少数股东权益 0 -0 -0 -0 -1 主要财务比率 股本 630 754 761 761 761 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 资本公积 1968 1832 1832 1832 1832 成长能力 留存收益 1191 1218 1498 1884 2373 营业收入(%) 36.9 -14.3 23.2 19.9 18.7 归属母公司股东权益 3730 3804 4124 4470 4955 营业利润(%) 21.9 -53.5 83.7 30.4 26.8 负债和股东权益 4290 4230 4820 5064 5848 归属于母公司净利润(%) 22.7 -49.3 69.2 29.2 26.0 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 41.5 32.2 34.9 36.4 37.2 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 净利率(%) 15.4 9.1 12.5 13.5 14.3 经营活动现金流 353 240 330 403 549 ROE(%) 9.8 4.8 7.6 9.0 10.3 净利润 364 184 312 404 508 ROIC(%) 7.9 3.9 6.7 8.2 9.4 折旧摊销 28 35 32 41 50 偿债能力 财务费用 -15 -35 -35 -36 -40 资产负债率(%) 13.1 10.1 14.4 11.7 15.3 投资损失 -35 -38 -29 -33 -34 流动比率 6.7 7.6 5.0 5.9 4.4 营运资金变动 1 35 50 27 64 速动比率 6.2 7.3 4.5 5.5 3.9 其他经营现金流 10 59 0 0 0 营运能力 投资活动现金流 129 -1718 -281 -280 -297 总资产周转率 0.7 0.5 0.6 0.6 0.7 筹资活动现金流 1566 -209 42 -21 17 应收账款周转率 211.6 163.2 163.2 163.2 163.2 应付账款周转率 7.4 5.5 5.5 5.5 5.5 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 0.48 0.24 0.41 0.53 0.67 P/E 53.3 105.2 62.2 48.1 38.2 每股经营现金流(最新摊薄) 0.46 0.32 0.43 0.53 0.72 P/B 5.2 5.1 4.7 4.4 3.9 每股净资产(最新摊薄) 4.90 5.00 5.41 5.86 6.50 EV/EBITDA 42.9 78.3 46.1 34.7 26.9 数据来源：最闻、山西证券研究所 分析师承诺： 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。 投资评级的说明： 以报告发布日后的6--12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯 达克综合指数或标普500指数为基准。 无评级：因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见的结果的重大不确定事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。（新股覆盖、新三板覆盖报告及转债报告默认无评级） 评级体系： ——公司评级 买入：预计涨幅领先相对基准指数15%以上； 增持：预计涨幅领先相对基准指数介于5%-15%之间；中性：预计涨幅领先相对基准指数介于-5%-5%之间；减持：预计涨幅落后相对基准指数介于-5%--15%之间；卖出：预计涨幅落后相对基准指数-15%以上。 ——行业评级 领先大市：预计涨幅超越相对基准指数10%以上； 同步大市：预计涨幅相对基准指数介于-10%-10%之间；落后大市：预计涨幅落后相对基准指数-10%以上。 ——风险评级 A：预计波动率小于等于相对基准指数； B：