宏观快报：预期转弱下的一些经济特点

腾景宏观快报 预期转弱下的一些经济特点 ——基于腾景AI高频模拟和预测腾景高频和宏观研究团队 相关报告 《腾景宏观快报：美国通胀下半年展望》2022-08-09 《腾景宏观快报：7月CPI近3%，预计下半年猪肉高点在 36元kg左右，CPI高点4.5%，结构性货币政策调控楼市》2022-08-04 《腾景宏观快报：美国7月CPI同比仅小幅回落，或为8.9%》2022-07-29 本期要点： •每一次经济冲击都可能导致资产负债表受损，冲击下是否造成长久的预期转弱应该是解释中国目前经济数据的关键所在。因此，预期走势也是观察经济进展和宏观调控的核心因素。我们用数据来观察预期变化的信号，并同时对照与预期密切相关的微观、宏观数据特点和走势，“PolicyGame”框架为我们提供了宏观调控与预期互动的分析视角。 •我们将预期分为两类：第一类是经济体内部主要要素对于自身的预期，主要是家庭、企业预期，它将决定家庭的消费、储蓄、资产配置、生育、支出以及借贷行为。对于企业来说，其决定企业的再投资、人员雇佣、杠杆率处理、资产结构、融资行为。第二类是经济体外部对于该经济体的预期，主要是投资机构、研究机构、跨国企业对于经济增速的预期。除了增速预期绝对值本身之外，还要关注与世界其它地区的增速预期绝对值差额。预期数据决定国际股票投资、债券投资、实体资产投资等行为。我们将收集的数据分为两种，一种是体现预期的数据，一种是体现预期决定的行为的数据。我们在本报告中选取部分数据进行分析和展示。 一、家庭信心指数回落较大，更少出行、更多储蓄 •家庭方面，虽经多次“V型”反弹复苏，出行、消费、收入预期始终无法恢复至疫前水平，数据上表现为人员流动频次下降、储蓄意愿提高、收入预期走弱。 （一）消费者信心指数较2020年下降幅度更大 •消费者信心方面，2022年疫情对居民消费意愿和预期的影响相较于2020年更大。2020年预期下滑时间持续半年，消费者意愿、收入预期、就业预期降幅分别为6.4%、13.7%和17.5%，明显弱于2022年3-5月的23.4%、26.7%和45.8%。即便随着经济形势的好转，预期呈现逐步修复态势，但预期中枢是逐步下移的。同时随着疫情对宏观基本面影响时间拉长，2021年初预期感受已然呈现下行态势。 图：消费者信心指数：消费者意愿、收入预期和就业预期 数据来源：Wind、腾景宏观高频模拟和预测库 （二）居民出行频次下降 •出行方面，当前经济较为活跃的城市内部人口流动频次与2019年同期相比仍有较大缺口，北京、东莞、上海、南京、天津、广州地铁客运量恢复率仅为70.6%、72.2%、72.3%、72.5%、84.2%、85.5%。 图：北上广深地铁客流量：月均值 数据来源：Wind、腾景宏观高频模拟和预测库 （三）更多储蓄、更少消费 •储蓄方面，中国人民银行城镇储户问卷调查报告显示，倾向于“更多储蓄”的居民占比已由2019年四季度的45.7%持续提升至今年二季度的58.3%。经城乡一体化住户调查数据测算，人均消费支出占可支配收入比重由2019年的70.1%下降至今年上半年的63.7%。 图：全国城镇储户问卷调查 数据来源：中国人民银行、腾景宏观高频模拟和预测库 二、企业PMI下降速度有所加快，更少贷款 （一）PMI波动性上升、下降速度有所加快 •PMI波动与经济周期相契合，反应经济结构调整。观察2005年至今的制造业PMI与非制造业商务活动PMI，有以下结论：一是制造业PMI和非制造业商务活动PMI具有较强的相关性，两者的相关性达到76%左右。二是2020年以来，制造业PMI和非制造业PMI波动性上升，企业预期的不确定性增加。三是2008年至今PMI的整体中枢下移。近期，PMI在2020年恢复之后，2021年开始加速回落，其中非制造业回落速度快于制造业，企业预期转弱。 •7月份，制造业PMI为49.0%，较6月回落1.2个百分点，低于临界点；非制造业商务活动PMI为53.8%，较6月下降0.9个百分点，连续两个月位于扩张区间。 图：制造业PMI、非制造业PMI 数据来源：同花顺iFinD、腾景宏观高频模拟和预测库 图：制造业PMI、非制造业PMI6个月滚动标准差 数据来源：同花顺iFinD、腾景宏观高频模拟和预测库 （二）企业融资需求减弱 •2021年7月以来，企（事）业单位中长期贷款新增同比负增长的月份明显增多，今年7月，企（事）业单位中长期贷款新增3459亿元，同比少增1478亿元。企业债券净融资及企（事）业单位新增中长期贷款同比显著减少可能因为疫情反复导致企业生产经营和投资活动受阻，抑制实体经济融资需求，导致融资需求回升的斜率放缓。 图：企业部门中长期贷款及同比增减 数据来源：同花顺iFinD、腾景宏观高频模拟和预测库 （三）城镇调查失业率阶段性走高后出现下降 •国家统计局公布的调查失业率数据显示，今年就业压力有所加大。分年龄看，25-59岁人口调查失业率低于整体失业水平，但16-24岁人口调查失业率有所上升，其中7月份16-24岁人口调查失业率上行至19.9%，为历史高点。近期，BCI、中国综合PMI产出指数及EPMI与失业率呈现负相关，增强企业家信心、增加企业发展所需要外部环境的稳定性应成为“稳就业”的重要发力点。 图：全国城镇调查失业率、BCI、中国综合PMI产出指数及EPMI 数据来源：同花顺iFinD、腾景宏观高频模拟和预测库 三、国际机构下修中国经济增速预期 （一）6月世界银行将中国GDP增速下调0.8个百分点至4.3% •世界银行6月发布的《中国经济动态》预期2022年中国经济将放缓。报告认为，在2022年初强劲开局之后，两年来最大的疫情浪潮扰乱了中国的增长正常化，预计2022年实际GDP增长将大幅放缓至4.3%，比去年12月《中国经济简报》的预测低0.8个百分点。报告强调，这一向下修正在很大程度上反映了奥密克戎疫情造成的经济损失，预计2022年下半年，在缓解经济下滑的积极政策刺激的帮助下，增长势头将反弹，但包括房地产行业流动性吃紧、疫情散发的下行风险依然存在。 （二）7月IMF将中国GDP增速下调1.1个百分点至3.3% •7月《世界经济展望》中，国际货币基金组织（IMF）下调世界经济预期，2022年全球经济增长将从去年的6.1%放缓至3.2%，较4月《世界经济展望》的预测值下调0.4个百分点。中国方面，报告认为，疫情散发和逐步变化的房地产问题将导致中国经济增长下降1.1个百分点至3.3%，并产生了重大的全球溢出效应。美国方面，报告强调，今年早些时候美国经济增长放缓、家庭购买力下降以及货币政策收紧将导致经济增速下降1.4个百分点至2.3%，2023年降低至1%。欧元区方面，报告表示，今年的经济增速被下调至2.6%，明年将进一步下降为1.2%，反映出乌克兰战争和货币政策收紧的溢出效应。 图：IMF对2022年、2023年中国GDP的预测 数据来源：IMF、腾景宏观高频模拟和预测库 四、宏观数据惯性改变，跨周期调控值得期待 （一）宏观数据漂移 •真实经济周期理论的一个基本推论是宏观经济数据体现为一定的惯性和自相关性质，但是当预期不稳定，或者预期转弱条件下，宏观经济数据将体现为一种漂移的现象，惯性作用将减弱。此时，宏观经济数据的进展更应该观察反应经济实时进展的高频数据。 •在宏观数据漂移过程中，经济增速上升或者下降的惯性，都有可能加快或者减缓。例如，由一年回落1个百分点，加速为回落2个百分点。自2009年四季度至今，我国工业增加值增速从15%左右回落至4%，在回落过程中，制造业PMI上涨阶段，工业增加值增速下降放缓；制造业PMI下降阶段，工业增加值增速往往加速下降。同样的，自2009年四季度至今，我国社零增速从18%左右回落至3%左右，在回落过程中，未来收入信心指数加速下降阶段，社零增速回落速度就会加快。由历史数据参考而来的经济预测往往受惯性思维的影响而发生较大误差，此时对于高频数据的关注变得尤为重要。当然，还应该关注预期的变化，判断预期是否有拐点出现。 图：制造业PMI与工业增加值同比增速 图：社会消费品零售总额同比增速与未来收入信心指数 数据来源：Wind、腾景宏观高频模拟和预测库 （二）预期干预与政府的手 •理性预期理论（RationalExpectationsTheory）。回顾理论界的发现，小罗伯特·卢卡斯（RobertE.LucasJr.）和托玛斯·萨金特 （ThomasJ.Sargent）认为在预期的作用下，政府的手的作用可能无效。当然新凯恩斯学派的观点却是即使在预期作用下，政府的手依然有效。在现阶段，PMI显示的预期转弱的大环境下，我们应该是要积极作为的。以前是政策的手被预期干扰，现在我们需要用政策的手反向干预预期的方向。 •现阶段，对于预期引导的政策工具箱依然存在。我们可以参考两个概念。一个是，美联储主席杰罗姆·鲍威尔（JeromeHaydenPowell）提出的“经济重新开放”时的经济需求超预期复苏。另外一个是，辜朝明（RichardC.Koo）先生在《大衰退：宏观经济学的圣杯》中的观点，“虽然为了结束资产负债表衰退，作为代价投入的预算赤字不会是一个小数目，但是下一场资产负债表衰退的到来如果不是几个世纪后的话，至少也需要再等数十年，也就是说在下一场风暴到来之前，将有足够的时间进行财政调整，因为那些经历过资产价格泡沫的人不会再犯同样的错误，只要他们还在，就不会再出现第二个泡沫。并且，一旦一个国家从资产负债表衰退中脱身，就应该继续利用货币政策来应对经济活动中出现的震荡。” （本文执笔：张振、赵宕涵、张立媛、陈晨） 注释 ❑腾景AI经济预测 北京腾景大数据应用科技研究院，简称“腾景数研”，是适应数字时代特点和要求，旨在推动宏观和产业经济研究方法变革、推动数字技术与实体经济深度融合的民办非企业新型研究机构，为中国发展研究基金会“博智宏观论坛”提供学术研究和数据支持。研究院学术委员会由目前中国学术研究水准和社会影响力居前的经济学家和有关方面负责人组成，为研究院的研究工作提供指导。 腾景AI经济预测运用近年来快速发展的机器学习特别是深度学习等人工智能前沿技术，与实时化、动态化的投入产出体系深度融合，在一系列关键技术攻关的基础上，对重要的经济金融指标进行高频模拟和预测，形成了在国内外具有开拓性、领先性、实用性的产品体系。 ❑高频模拟 所谓高频模拟，就是在搜集加工大量相关数据的基础上，依托经典机器学习和深度学习模型，把月度指标日度化，使通常一个多月后才公布的指标，当日或近日就能呈现出来，比如，月初的CPI指标，过去要到一个半月后才公布，有了高频模拟，当日就知晓了。 ❑AI预测 所谓预测，就是运用深度学习的先进算法，重点在海量数据中搜寻非线性相关关系，发现并提炼那些过去、当下和未来都会起作用的规律性因素，从而实现对某一变量未来一定时期的预测。目前，我们已基本形成了时间长度为半年到一年、准确率70%以上的预测能力，并在逐步提升。 预测并不是一件神秘的事情，只是发掘那些未来仍会起作用的历史信息。也正是由于这个原因，我们多数情况下并不是预测某个指标的实际数值（某些情景下也会预测），而是预测它的平滑（TC）数值，因为平滑数值含有更多的历史信息。对一个具体指标而言，我们预测时主要关注两个方面，一是走向，向上、向下还是平行；二是拐点，顶部的拐点或底部的拐点，或者说峰值或谷底。对大多数指标来说，一年中最重要、最困难的是如何把握住一两个、两三个大的拐点，若经济预测能够帮助解决这个问题，应该说足以令人满意了。 ❑全口径数据 全口径数据是以动态化投入产出矩阵为架构，按照国民经济核算体系的规范完整口径，对官方数据深化和扩展后的研究性数据。核心技术是对投入产出体系进行动态化改造，研发并验证了一系列转换矩阵表，建立起了支出侧和生产侧极为复杂的高频关联关系，形成“多维动态均衡矩阵系统（MDEMS）”，这一数据体系具有如下优势。 补全。有些月度指