固定收益主题报告：解码煤炭行业（九）：煤企转型之新能源

■煤企为何转型新能源？一方面，煤企具有产业优势，能源开采、装备制造经验成熟，拥有稳定的下游电厂、化工客源，以及先天地域优势，大型新能源项目与煤炭资源分布重合度较高。另一方面，近年来煤炭行业资本开支明显下降，但煤价大幅增长，煤企尤其是优质大型煤企在手现金规模大幅增加。 ■煤企布局哪些新能源？我们梳理了所有发债、上市煤炭企业的新能源业务布局，共有28家煤企布局新能源。煤企转型新能源的方向主要包括三种：1）新能源发电：最主要转型方向。新能源发电当前仍存在弃风弃光率偏高、调峰能力偏弱等问题，新能源发电+煤电的供电组合既能满足“双碳”转型目标，又能保证电力供给、调峰能 力，是当前煤炭企业转型新能源的最主要方向。截至目前，已有16家煤企明确布局新能源发电，且以光伏发电为主。多家煤企提出“十四五”新能源发电规划，但新能源发电项目进程缓慢，已实现发电的装机容量不大，仅有不到10家煤企实现发电。其中，国家能源集团、晋能电力装机容量较大，其他煤炭企业装机容量则普遍在几 十万千瓦。2）新型储能：集中于电化学储能中上游。我国超70%的新型储能均为锂 电池储能，是煤企主要布局的储能领域。截至目前共有8家布局新型储能领域，集中于上游原材料和中游电池生产。上游原材料方面，包括宝泰隆、华阳股份、华阳新材料、平煤股份和平煤神马集团，其中，宝泰隆是国内较少拥有石墨矿床资源的企业，石墨烯、针状焦产能较大；华阳新材料主要生产石墨烯，华阳股份新型储能项目较多，包括高效光伏电池组件、钠离子正负极材料项目以及飞轮储能系统。平煤股份主要生产石墨电极，平煤神马集团则已经实现上中游覆盖，拥有高效单晶硅电池片产能和超高石墨电极产能，并已签署年产3万吨锂电子电池负极材料项目合作协议，同时锂离子电池项目已经投产。山煤国际和晋能电力则主要覆盖中游储能电池的生产，但山煤国际正组织对太阳能电池项目重新进行论证；晋能电力异质结 晶硅高效光伏电池组建项目已投产。3）新材料：布局相对较少。新材料种类繁多， 且生产存在一定技术壁垒，煤企布局新材料领域较少，仅5家布局新材料领域。其中，冀中能源、临矿集团主要生产玻璃纤维，冀中能源股份旗下冀中新材第二条10万吨玻璃纤维生产线已投产；临矿集团旗下上市子公司玻纤集团专注于玻璃纤维研发生产。兰花集团则主要生产纳米材料，控股子公司兰花华明纳米材料主要生产超 细粉末等新材料产品，拥有纳米碳酸钙10万吨/年、超细碳酸钙15万吨/年、纳米功能粒料5万吨/年的产能。除上述三个主要方向外，还有煤企布局新能源汽车，美锦能源旗下两大新能源商用车子公司飞驰科技和青岛美锦积极布局氢燃料电池整车制 造，年生产能力合计达10000台，并且向上游产业链延伸，累计已建成并投运加氢站8座。整体来看，煤企新能源项目当前多数处于拟建或在建，已经投产的项目不足半 数，能够为公司提供稳定现金流的项目数量则更少。从已披露数据的四家公司来看，新能源业务当前毛利率仍低于公司煤炭业务，且水平差异较大，晋能电力新能源发电毛利率达32.4%，而潞安化工集团光伏发电毛利率仅4.9%，临矿集团玻璃纤维业务毛利率达41.1%，但兰花集团旗下纳米材料业务净利率为负。 ■煤企如何布局新能源？煤企转型方式主要有三种：直接投资、项目合作和股权投资。 前两种方式较为普遍，如国家能源集团、华阳股份、晋能电力等基本均为直接成立子公司的方式，宝泰隆则多为合作项目。部分煤企选择以股权投资形式进行布局，典型企业如陕西煤业，已经股权投资了隆基绿能、北京驭能者、彤程新材料等多家新能源公司。除陕西煤业外，中国神华、美锦能源也已成立新能源产业基金。中国神华2021年先后参与设立北京国能新能源产业投资基金和北京国能绿色低碳发展投资基金，总规模分别为100.2亿、60.01亿，主要投资风电、光伏等新能源发电项目；美锦能源2021年设立2支基金产品美锦氢扬股权投资合伙企和锦华合盛创业投资基金合伙企业，总规模分别为5050万、5000万，主要投资燃料电池、氢能研发等项目。 ■风险提示：新能源政策不及预期，煤价调控超预期等。 固定收益主题报告 解码煤炭行业（九）：煤企转型之新能源 2022年08月22日 证券研究报告 池光胜分析师 SAC执业证书编号：S1450518100003 chigs@essence.com.cn 高文君分析师 SAC执业证书编号：S1450521080001 gaowj@essence.com.cn 相关报告 社融总量结构均偏弱，下半 年增速高点可能正临近——2022-08-15 7月金融数据解读 房企流动性困境的完整图谱2022-08-14 深圳土拍零距离（19/22）： 二拍热度回落，主流国企积2022-08-13 极拿地 金融资源盘点与省内城投支2022-08-12 持（2）：四川篇 解码可转债的发行、上市与2022-08-12 交易 内容目录 1.煤企为何转型新能源？3 2.煤企布局哪些新能源？3 2.1.新能源发电：最主要转型方向3 2.2.新型储能：集中于电化学储能中上游4 2.3.新材料：布局相对较少5 3.煤企如何布局新能源？6 图表目录 图1：2014年以来，煤炭行业资本开支持续下降（亿）3 图2：近年来煤企在手现金规模大幅增加（亿）3 表1：煤企新能源发电规划4 表2：已实现新能源发电的煤企4 表3：煤企新型储能业务布局5 表4：煤企新材料布局6 表5：煤企新能源项目盈利情况（亿）6 表6：陕西煤业新能源股权布局7 表7：中国神华、美锦能源股权投资明细7 根据《解码煤炭行业（二）：“双碳”目标下，发债煤企的转型之路》，我们研究了煤炭企业转型的两个主要方向：煤化工、新能源。本文将对煤企新能源转型进行全面解析，以供投资处参考。 1.煤企为何转型新能源？ “双碳”目标背景下，煤企转型具备先天产业优势、地域优势且资金充足。一方面，煤企具有产业优势，具备能源开采、装备制造的成熟经验，拥有稳定的下游电厂、化工客源，以及先天地域优势，我国大型新能源项目基地多数位于西北地区，与煤炭资源分布重合度较高，如我国第一批容量约1亿千瓦的大型风电光伏基地主要位于甘肃、青海、内蒙、宁夏等西部 地区。另一方面，受制于2011-2013年行业产能过剩以及2016年以来的供给侧结构性改革，煤炭行业资本开支明显下降，2019-2021年虽在行业景气度好转以及政策鼓励保供稳价背景下有所回升，但在“双碳”目标持续推进下，煤炭固定资产投资规模大、时间长，资本开支仍低于此前水平，且新矿井的使用时间一般长达数十年之久，长期来看与双碳背景相违背，企业进行煤炭固定资产投资的意愿不强。但煤价大幅增长，企业盈利能力持续改善，煤企尤其是优质大型煤企在手现金规模大幅增加。 图1：2014年以来，煤炭行业资本开支持续下降（亿）图2：近年来煤企在手现金规模大幅增加（亿） 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 固定资产投资完成额:煤炭开采和洗选业 200520072009201120132015201720192021 160 140 120 100 80 60 40 20 0 货币资金经营活动产生的现金流量净额 201020122014201620182020 资料来源：公司公告，安信证券研究中心资料来源：公司公告，安信证券研究中心 2.煤企布局哪些新能源？ 我们梳理了所有发债、上市煤炭企业的新能源业务布局，电投能源、旭阳集团等虽有煤炭业务但主业为发电、化工等其他产品的公司不纳入统计，母子公司若皆有新能源业务但披露的 信息不同则均纳入统计、相同则保留母公司，若公司公开资料未披露相关明细，则认为新能源业务较少或未布局，共有28家煤企布局新能源。 煤企转型新能源的方向主要包括三种：新能源发电、新型储能、新材料 2.1.新能源发电：最主要转型方向 常规能源通常指煤炭、石油、天然气、水能、核变裂能等，新能源发电则主要包括太阳能、生物质能、风能、地热能、波浪能、洋流能等。我国新能源发电集中于光伏、风能，2021年新增装机容量分别为53GW、46.8GW，较2019年增长85%、76%。根据发改委、国家能源局等九部门联合发布的《“十四五”可再生能源发展计划》，“十四五”期间，风电和太阳能发电量实现翻倍，大力推进风电光伏发电基地化开发，积极推进分布式光伏、风电分散式开发。政策大力支持下，未来光伏、风电将会持续快速发展，但新能源发电容易受到季节 和天气影响，具有一定不确定性和不可控性，且部分地区存在弃风弃光率偏高的问题，当前新能源电力系统调峰能力也弱于煤电系统。因此，煤企转型新能源发电具备先天优势，新能源发电+煤电的供电组合既能满足“双碳”转型目标，又能保证电力供给、调峰能力，是当 前煤炭企业转型新能源的最主要方向。 截至目前，已有16家煤企明确布局新能源发电，且以光伏发电为主。多家煤企提出“十四五”新能源发电规划，如山东能源集团计划到“十四五”末，集团新能源装机容量达到15GW，力争实现20GW，目前阿拉善400MW风电项目仍在建设中，启动企业自由分布式光伏项目，积极推动渤中海上500MW和400MW风电项目，通过有序推动新能源的集群发展，培育壮大新能源发电装机容量；山东能源控股上市子公司兖矿能源提出“力争5-10年新能装机规 模将达到1000万千瓦以上”，加快培育发展内蒙锋威光电等项目，启动省内集中式光伏项目前期工作，开展储能技术专项研发；徐矿集团提出争取到“十四五”末，实现配套建设新能源权益装机容量300万千瓦以上，新增省内新能源权益装机200万千瓦以上，新能源装机占集团总装机规模比重增至30%。 企业新能源发电规划 表1：煤企新能源发电规划 国家能源集团“十四五”时期，预计可再生能源新增装机达到7000-8000万千瓦，光伏装机容量计划新增2500-3000万千瓦。 晋能电力到2025年，集团电力装机容量达到5000万千瓦，实现“54221”发展目标，其中：“2”——新能源装机容量达2000万千瓦。 兖矿能源力争5-10年新能源发电装机规模达到1000万千瓦以上 山东能源集团到“十四五”末，新能源装机容量达15GW，力争实现20GW。 徐矿集团 争取到“十四五”末，实现配套建设新能源权益装机容量300万千瓦以上，新增省内新能源权益装机200万千瓦以上。到2025 年，实现可再生能源权益装机500万千瓦，新能源装机占集团总装机规模比重增至30%。平煤神马集团到“十四五”末，光伏电站开发建设规模达到3GW，“十五五”末达到10GW 资料来源：公司公告，安信证券研究中心 多数煤企新能源发电项目进程缓慢，已实现发电的装机容量不大。但从当前进度来看，由于新能源发电项目投资规模较大、周期长而煤企起步普遍较晚，以及此前光伏项目存在盲目、过度投资等问题，部分项目出现缓建，多数煤企目前新能源发电项目仍处于拟建或在建状态，如山东能源集团、兖矿能源、金能科技等当前新能源发电项目仍在规划中。已经实现发电的装机量规模并不大，仅有不到10家煤企实现发电，且装机容量普遍不高。其中，国家能源集团装机容量最大，2020年末新能源板块装机容量达4781万千瓦，风电、太阳能分别为4603.8万千瓦、168.7万千瓦，发电量分别为892.3亿千瓦时、21亿千瓦时，为新能源发电装机容量最大的煤炭企业；晋能电力作为山西煤企重组后的电力资产运营主体，新能源发电规模也较大，2021年末风电、光伏发电装机容量分别达到128.3万千瓦、79.6万千瓦，发电量分别为26.9亿千瓦时、12.1亿千瓦时。其他煤炭企业装机容量则普遍在几十万千瓦，淮南矿业光伏发电为盘活塌陷区废弃土地资源项目，装机量相对较小。 表2：已实现新能源发电的煤企 企业 发电类型 装机容量（MW） 发电量（亿千瓦时） 国家能源集团 风电、光伏发电 4781 913.3 晋能电力 风电、光伏发电 207.9 38.9 潞安化工集团 光伏发电 27.5 - 上海能源 光伏发电 30 - 榆能集团 光伏发电 50 0.8 平煤神马集团 光