康德莱医械：稳健的增长表明从 COVID 中迅速恢复

2022年8月22日 招银国际环球市场|股票研究|公司更新 康德医疗(1501HK) 稳健的增长证明了快速的复苏来自新冠病毒 康德莱医疗公布1H22收入为人民币2.252亿元，同比增长24.7%1H211.806亿元人民币，主要受干预类业务同比增长12.1%推动医疗器械销售及新代理带来的额外人民币2,200万元收入 心血管影像医疗器械业务。应占净利润为人民币5,084万元，同比微增0.47%。 尽管上海因新冠疫情封锁，1H22仍保持稳定增长。好心的主要生产基地在上海嘉定区 受2Q22期间COVID锁定的影响。同时，全国由于COVID限制，PCI手术量受到负面影响措施。尽管如此，1H22介入医疗器械销售 仍保持强劲的12.1%的同比增长，贡献了89.2% 总收入。我们相信介入医疗的稳健表现 目标价 （以前的TP上行/下行时价 中国医疗保健 JillWU,CFA (852)39000842 jillwu@cmbi.com.hk 王凯茜 (852)39161729 cathywang@cmbi.com.hk 股票数据 港币31.39元 港币31.46元） 16.3% 港币27.00元 设备销售归因于Compa纽约的综合产品 市值上限（百万港元）4,536.0 产品组合、广泛的分销网络以及具有竞争力的成本 平均3个月t/o（百万港元） 52w高/低(HK$) 21.6 29.45/11.20 优点。截至2022年6月30日，康德莱医疗的经销商 已覆盖2,300多家（截至2021年12月为2,100家）国内医院而超过850家（截至2021年12月为817家）是三级医院。 已发行股份总数（百万）168.0 资料来源：事实集 股权结构 代理业务是新的增长支柱。代理业务主要专注于心血管影像医疗器械的贸易，与介入医疗针对同一临床科室 设备。因此，代理业务是一个很好的补充公司’的产品组合主要包括高价值医疗消耗品，并帮助公司加强与 经销商。 高效的研发进度。1H22，康德莱医疗获批 四个III类医疗器械和两个II类医疗器械。如在2022年6月30日，公司注册专利223件，专利172件正在申请中，已注册软件著作权5项。 请持有 怀格健康投资 资料来源：港交所 分享业绩 25.8% 9.3% 1个月 9.8% 14.7% 3个月 90.7% 94.0% 6个月资料来源：事实集 70.0% 113.2% 12个月价格表现 绝对相对的 维持买入.我们预计PCI手术量将从2H22和 预测FY22E收入同比增长32%。我们基本维持目标价 基于9年DCF模型，维持在31.39港元不变。资料来源：事实集 相关报道： 设备–2022年3月31日 (YE12月31日) FY20A FY21A FY22E FY23E FY24E 收入（百万人民币） 358.4 464.7 614.4 773.6 963.9 同比增长(%) 25.1% 29.6% 32.2% 25.9% 24.6% 净利润（百万元） 116.5 140.4 167.4 209.9 266.1 每股收益（报告）（人民币） 0.7 0.9 1.0 1.3 1.6 同比增长(%) (7.5%) 17.8% 19.1% 24.7% 26.1% 市盈率(x) 57.3 30.7 22.8 18.3 14.5 市账率(x) 5.2 3.1 2.5 2.3 2.1 屈服（％） 0.7% 1.0% 1.3% 1.6% 2.1% ROE(%) 9.3% 10.2% 11.4% 12.9% 14.6% 净负债率(%) (66.5%) (44.9%) (37.8%) (34.6%) (33.1%) 收益摘要一、介入医疗强劲增长 资料来源：公司数据、彭博、招银国际M估计 请阅读分析师认证和重要信息1 最后一页的披露 来自彭博的更多报告：RESPCMBR<GO>或http://www.cmbi.com.hk 图1：盈利修正 新的 老的 差异(%) 百万人民币 FY22E FY23E FY24E FY22E FY23E FY24E FY22E FY23E FY24E 收入 614 774 964 630 817 1,044 -2.5% -5.4% -7.7% 毛利 350 441 554 384 506 655 -9.0% -12.9% -15.4% 营业利润 188 237 300 193 256 335 -2.4% -7.6% -10.7% 净利 172 215 271 178 232 300 -3.4% -7.5% -9.5% 每股收益(RMMB) 1.03 1.28 1.61 1.07 1.40 1.80 -4.5% -8.6% -10.6% 毛利率 56.93% 57.00% 57.50% 60.99% 61.91% 62.73% -4.07个百分点-4.91个百分点-5.23个百分点 营业利润率 30.67% 30.57% 31.09% 30.64% 31.32% 32.13% 0.02个百分点-0.75个百分点-1.05个百分点 净利率 28.05% 27.78% 28.12% 28.32% 28.42% 28.70% -0.27个百分点-0.64个百分点-0.57个百分点 资料来源：公司数据，CMBIGM估计 图2：风险调整后的DCF估值 DCF估值（百万人民币） 2022E2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E 息税前利润 137 156 188 237 300 380 452 534 624 税率 15% 10% 10% 10% 10% 10% 10% 10% 10% 息税前利润*(1-税率) 117 141 170 213 270 343 408 481 563 数据分析 22 30 26 26 26 26 30 36 42 -营运资金的变化 (31) (59) 4 (17) (21) (26) (31) (37) (43) -资本支出 (76) (274) (200) (150) (150) (150) (150) (150) (150) FCFF 32 (162) -0 72 124 192 257 330 412 终值 6,841 终端增长率 2.0% WACC 10.94% 股本成本 13.8% 债务的成本 5.0% 股权贝塔 1.1 无风险利率 2.8% 市场风险溢价 10.0% 目标资产负债率 30.0% 有效企业税率 15.0% 企业价值现值（百万人民币） 3,948 净负债（百万人民币） (573) 少数股东（百万人民币） 37 股权价值（百万人民币） 4,483 股权价值（百万港元） 5,274 #of流通股（百万） 168 每股价格（港元） 31.39 资料来源：招银国际M估计图3：敏感性分析 9.94% 10.44% WACC 10.94% 11.44% 11.94% 3.0% 39.66 36.62 33.97 31.66 29.62 2.5% 37.75 35.01 32.61 30.49 28.61 终端增长率 2.0% 36.09 33.59 31.39 29.44 27.70 1.5% 34.62 32.33 30.31 28.50 26.88 1.0% 33.31 31.21 29.33 27.65 26.13 图4：CMBIGM估计与共识 中银国际 共识 差异(%) 资料来源：公司数据、彭博、招银国际M估计 百万人民币 FY22E FY23E FY24E FY22E FY23E FY24E FY22E FY23E FY24E 收入 614 774 964 638 837 1,084 -3.6% -7.6% -11.1% 毛利 350 441 554 389 517 676 -10.1% -14.7% -18.1% 营业利润 188 237 300 185 251 332 2.1% -5.8% -9.6% 净利 172 215 271 177 234 304 -2.6% -8.2% -10.8% 每股收益(RM 1.03 1.28 1.61 1.10 1.44 1.86 -6.3% -11.2% -13.0% MB)毛利率 56.93% 57.00% 57.50% 61.00% 61.75% 62.40% -4.07ppt -4.75个百分点 -4.90个百分点 营业利润率 30.67% 30.57% 31.09% 28.94% 29.99% 30.58% 1.73点 0.59个百分点 0.51个百分点 净利率 28.05% 27.78% 28.12% 27.76% 27.96% 28.04% 0.29个百分点 -0.18个百分点 0.08个百分点 财务摘要收入证明 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E YE12月31日(百万人民币) 286 358 465 614 774 964 收销入货成本 (112) (124) (189) (265) (333) (410) 毛利 174 234 276 350 441 554 营业费用 (61) (97) (119) (161) (204) (255) 销售费用 (24) (21) (30) (46) (56) (68) 行政费用 (34) (36) (49) (58) (72) (88) 研发费用 (31) (65) (90) (80) (99) (121) 其他 28 25 50 23 23 23 营业利润 114 137 156 188 237 300 净利息收入/（费用） (2) (0) (1) (0) (1) (1) 税前利润 112 137 156 188 236 299 所得税 (15) (21) (15) (21) (26) (33) 净利 97 117 140 167 210 266 少数利益 (3) (5) (3) (5) (5) (5) 股东净利润 100 121 143 172 215 271 资产负债表 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E YE12月31日(百万人民币) 1,124 1,048 858 842 900 1,003 当现前金资等产价物 1,037 870 641 586 590 629 应收账款 15 31 83 109 138 172 库存 43 55 92 103 130 160 FVTPL的金融资产 21 71 0 0 0 0 其他流动资产 7 20 42 42 42 42 非流动资产 175 375 763 938 1,062 1,187 PP&E 115 199 458 638 768 898 递延所得税 2 2 9 9 9 9 无形资产 6 8 28 27 27 26 FVTPL的金融资产 0 49 130 130 130 130 其他非流动资产 53 116 137 132 127 122 总资产 1,299 1,423 1,622 1,779 1,962 2,190 流动负债 59 88 153 195 233 276 应付账款 43 65 105 147 184 227 应纳税额 6 8 12 12 12 12 其他流动负债 10 15 36 36 36 36 非流动负债 5 7 30 30 30 30 递延收入 3 5 14 14 14 14 其他非流动负债 2 1 17 17 17 17 负债总额 64 95 184 226 263 306 股本 166 166 166 166 166 166 其他储备 1,050 1,140 1,229 1,350 1,501 1,690 股东权益总额 1,216 1,306 1,395 1,516 1,667 1,856 少数利益 18 22 42 37 32 27 总权益和负债 1,299 1,423 1,622 1,779 1,9