全球智能显示龙头，智能健身镜等创新消费业务有望勾画二次增长曲线

创造财富担当责任 股票代码：601881.SH06881.HK 推荐（首次） 康冠科技(001308.SZ) 全球智能显示龙头，智能健身镜等创新消费业务有望勾画二次增长曲线 银河证券研究院社服团队分析师：顾熹闽 分析师登记编码：S0130522070001 2022年8月18日 中国银河证券股份有限公司 CHINAGALAXYSECURITIESCO.,LTD. 核心观点： •全球智能显示龙头，主业持续高增长 公司深耕智能显示行业二十余年，主要业务包括智能电视、智能交互显示的制造和销售。2018-2021年公司营收由69亿增长至119亿，归母净利由3.9亿增长至9.2亿。1H22公司业务环比加速，Q1-Q2业绩单季度分别同比+92%、预计同比+176%-+235%。 •智能交互显示3-5年有望保持30%-50%高速增长，传统智能显示有望维持稳定 （1）智能交互显示：公司全球出货量第一，主要受益于海外市场教育信息化提速，以及商用会议智能交互显示需求增长，未来3年公司智能交互显示业务有望保持30%-50%高速增长；（2）智能电视：全球出货量第五，差异化市场策略绑定LG、三星等国际大牌销往亚非拉等新兴市场国家，未来增速有望保持稳健。 •消费科技等创新产品有望实现从0-1的爆发式增长 公司创新显示业务主要包括AR智能健身镜（ODM）、AR美妆镜（自有品牌）、随心屏（自有品牌）等C端消费科技产品，目前处于生命周期向上阶段。其中，AR智能健身镜受益于供需两端推动，过去一年在中国市场增长迅速，康冠科技作为国内智能健身镜龙头小度添添（百度）、FITURE（腾讯）主要ODM供应商有望充分受益。 •盈利预测与投资建议 我们预计公司2022-24年归母净利13.8亿元、17.3亿元、22.0亿元，对应PE15/12/9X，低于同行业可比公司。目前时点公司具备较好安全边际，未来智能健身镜等创新业务有望成为看涨期权，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：海外宏观经济放缓导致智能交互显示、电视等需求回落；创新产品成长速度低于预期；原材料涨价、汇率风险。 创造财富/担当责任2 一、全球智能显示龙头，业绩持续高增 创造财富/担当责任 •康冠科技成立于1995年，专注于为客户提供深度定制化、差异化的平板显示产品，产品主要包括商用领域的智能交互显示产品、智能电视、设计加工业务和液晶面板销售等。 •随着我国显示行业技术的不断进步，康冠科技在平板显示行业进行了二十余年的技术探索与沉淀，走过了显示器、液晶电视以及现在的商用显示产品等阶段。公司从创业之初的小尺寸CRT黑白显像管显示器产品，发展至当下以LCD为主要显示技术的智能显示知名企业。 图1：公司发展历程 资料来源：公司官网，银河证券研究院 创造财富/担当责任4 •公司实际控制人为董事长凌斌和其妻子王曦，二人直接持有公司30.48%的股份，并通过其他平台持有公司股份，合计控制公司64.96%的股份。 •公司高度重视员工激励： （1）核心技术人员李宇彬先生持有公司7.58%股权，与公司利益绑定。 （2）公司在上市前分别设立了视界投资、视野投资、视新投资、视清投资为公司员工持股平台。上市后，公司于2022年5月再次向核心技术员工及管理层共621人实施股票期权激励计划。 图2：公司股权结构 资料来源：公司公告，银河证券研究院 创造财富/担当责任5 •公司管理层管理团队结构清晰、稳定，核心管理人员从业背景涵盖技术、运营、工业设计等多个领域 表1：公司管理层人员信息 姓名 职务 学历 出生年份个人简历 凌斌 董事长,董事 高中 1968于2017年9月被认定为深龙英才A类人才,2019年5月被认定为2018年第一批深圳市龙岗区“深龙文化创意产业英才”运营管理类领军人才 杨健君 独立董事 博士 2002年10月至2011年12月担任电子科技大学教师;2011年12月至今先后担任电子科技大学中 1974山学院教师、二级教学副院长;2020年12月起担任深圳市康冠科技股份有限公司第一届董事会独立董事,任期至2022年7月届满。 邓燏 独立董事 硕士 19642020年1月至今担任广州创尔生物技术股份有限公司独立董事职务。2019年12月至今任锐芯微电子股份有限公司独立董事。 黄绍彬 独立董事 本科 19742004年至今于广东深金牛律师事务所任执业律师、合伙人;2020年6月起担任深圳市康冠科技股份有限公司第一届董事会独立董事,任期至2022年7月届满。 廖科华 董事 硕士 19782015年10月至今先后担任深圳市康冠商用科技有限公司董事、总经理。现任康冠科技董事、副总经理。廖科华先生于2019年荣获“2018年度深圳百优工匠”称号。 李宇彬 董事 硕士 1965于2019年5月被认定为深圳市地方级领军人才、2018年第一批深圳市龙岗区“深龙文化创意产业英才”运营管理类领军人才,2020年3月被认定为深龙英才B类人才。 陈茂华 董事 硕士 陈茂华先生主导设计完成的“LCD22吋宽屏高清数字媒体显示器”项目获得2005-2007年度1977深圳市龙岗区科技创新奖,其带领团队设计的65HminiLEDTV、55A7OLEDTV获得2021德国红点 产品设计奖。 资料来源：公司公告，银河证券研究院 创造财富/担当责任6 公司于2022年3月首次公开发行股票，拟募集资金20亿元用于： •持续提升产品附加值，提高公司在智能电视机全球细分市场的生产、销售和服务能力 •逐步扩大OLED、Mini-LED及AR显示等新兴显示技术的应用以及开拓新应用场景，开发双面显示、智能魔镜系列（智能运动镜、美妆镜、卫浴镜、玄关镜），AR穿戴显示、AI智会合等产品，丰富产品应用广度 •针对智慧教育、智能办公、电竞、安防、商业展示、医疗等领域等细分市场，推出更多自主品牌产品 表2：公司募投项目基本情况 募集资金投资项目计划投资金额（亿元） 拟投入募集资金金额(亿元） 项目建设期达产后预计实现年收入（亿元）总投资利润率 康冠智能显示终端产品扩产 10.05 5 2年 26.55 23.16% 商用显示产品扩产 1.79 1 2年 5.49 25.01% 总部大楼及研发测试中心 9.1 6.2 2年 全球技术支持及服务中心 2.55 1 3年 智慧园区及信息化系统升级改造 2.11 0.8 2年 补充流动资金 6 6 总计 31.6 20 32.04 资料来源：公司公告，银河证券研究院 创造财富/担当责任7 （1）营收：2021年118.89亿元，3年CAGR20%，其中2021年受益于销量增长以及原材料涨价带动销售单价提升，全年营收同比增长60.4%。 （2）归母净利：除2020年受海外疫情影响利润有所下滑外，其余年份均保持较高增速。 •2021年：净利润9.23亿元/yoy+90.31% •2022Q1：继续维持90%以上高增速 •1H22业绩提速：预计归母净利润5.92-6.69亿元/yoy+136%-+167%，对应2Q22归母净利润3.63-4.41亿元/yoy+176%-+235%。 图3：2021年公司营收增长迅速图4：公司归母净利润持续高增 140 120 100 80 60 40 20 0 营业收入（亿元,左轴）营业收入yoy（右轴） 20182019202020212022Q1 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 10 归母净利润(亿元，左轴） 归母净利润yoy（右轴） 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0 20182019202020212022Q1 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% 资料来源：公司公告，银河证券研究院 创造财富/担当责任8 （1）历年毛利率波动较小，1Q22毛利率创历史新高 （2）分品类看： •智能交互显示产品，高毛利产品，主要受益于智能交互平板附加值较高，毛利率在20%-24%之间波动 •智能电视毛利率8%-15%，主要因公司智能电视以组装为主，附加值较低； （3）同行业对比：视源股份、鸿合科技的产品以智能交互显示产品为主，其毛利率水平相对较高；兆驰股份、冠捷科技以智能电视产品为主，毛利率水平相对较低。 图5：康冠毛利率水平较为稳定图6：康冠毛利率水平处于行业中等位置 总毛利(亿元，左轴） 毛利率（右轴） 20 18 16 14 12 10 8 6 4 2 0 20182019202020212022Q1 20% 18% 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 40% 康冠科技冠捷科技 兆驰股份鸿合科技 视源股份 2018 2019 2020 2021 2022Q1 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% 资料来源：公司公告，银河证券研究院 创造财富/担当责任9 （1）主营业务成本 •2019-2021年：直接材料占主营业务成本比例分别为93.99%、93.79%、94.72%； •直接材料中最主要的原材料为液晶面板，原材料成本对产成品价格传导顺畅； （2）费用率 •受益于2021年整体营收有较大幅度增长，规模效应显现，公司三项费用率均有所下降。 图7：直接材料为主营业务成本主要构成（剔除运输费）图8：2021年公司三项费用率都有所下降 100% 99% 98% 97% 96% 95% 94% 93% 92% 91% 90% 201920202021 销售费用率管理费用率研发费用率 直接材料直接人工制造费用 2.47% 2.68% 2.36% 3.53% 2.92% 3.53% 93.99% 93.79% 94.72% 5% 4% 4% 3% 3% 2% 2% 1% 1% 0% 2018201920202021 资料来源：公司公告，银河证券研究院 创造财富/担当责任10 •公司重视研发投入，研发费用逐年增加以更好的应对高景气的海外智能交互市场和存在巨大潜力的创新业务。 •2021年：研发费用已至4.76亿元，同比增长47.83%。 •2018-2021年研发费用率由3.37%提升至4%，在同行业上市公司中保持中游。 图9：康冠研发费用稳步提升图10：康冠研发费用稳步提升 研发费用（亿元，左轴） 研发费用yoy（右轴） 研发费用率（右轴） 5 4 3 2 1 0 20182019202020212022Q1 50% 40% 30% 20% 10% 0% 8% 康冠科技视源股份 鸿合科技兆驰股份 冠捷科技 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% 0% 20182019202020212022Q1 资料来源：公司公告，银河证券研究院 创造财富/担当责任11 •受公司业务模式、信用政策及结算方式等因素的影响，公司应收账款的规模随着收入增长而增加，需要更多运营资金来满足经营性现金流的需要 •与行业其它可比公司近年来ROE下降趋势相反，公司ROE水平逐年提升，维持在较高水平 应收账款（亿元，左轴） 应收账款占营收比例（右轴） 康冠科技 鸿合科技 视源股份 兆驰股份 20 18 16 14 12 10 8 6 4 2 0 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 2018201920202021 2018 2019 2020 2021 图11：公司应收账款逐年上涨图12：公司ROE处于较高水平 资料来源：公司公告，银河证券研究院 创造财富/担当责任12 二、原有主业景气持续，创新业务有望构筑新看点 创造财富/担当责任 •公司主营业务处于智能显示产业链的中游位置，是智能显示产业的制造商。 •中游制造商负责产品的设计、生产。公司以JDM、ODM生产为主，辅以OEM、EMS的合作模式。 图13：公司所处产业链位置 资料来源：公司招股说明书，银河证券研究院 创造财富