产品份额持续提升，扣非归母净利恢复增长

仅供机构投资者使用 证券研究报告|公司点评报告 2022年08月20日 产品份额持续提升，扣非归母净利恢复增长 评级： 上次评级：目标价格： 最新收盘价： 买入 买入 18.38 股票代码： 52周最高价/最低价：总市值(亿) 自由流通市值(亿) 自由流通股数(百万) 000938 29.92/14.22 525.68 525.68 2,860.08 紫光股份 沪深300 13% 2% -9% -20% -31% -42% 2021/082021/112022/022022/052022/08 分析师：宋辉 邮箱：songhui@hx168.com.cnSACNO：S1120519080003 联系电话： 分析师：柳珏廷 邮箱：liujt@hx168.com.cnSACNO：S1120520040002 联系电话： 相关研究 1.紫光股份（000938）公司点评：公司变更为无实际控人，利于长远发展 2022.07.11 2.紫光股份（000938）公司点评：债权人持股比例低于市场预期，股权不确定性消除2022.07.03 3.紫光股份（000938）一季报点评：业绩超预期，云与智能业务快速增长 评级及分析师信息 紫光股份(000938) 1、事件：2022年8月19日，公司发布2022年半年报， 2022年H1公司实现营业总收入344.02亿元，同比增长 11.88%；归母净利润为9.59亿元，同比增长3.58%；扣非归母净利润为8.75亿元，同比增长26.38%。 2、收入端：云与ICT服务增长显著，盈利能力稳步提升：报告期内，核心控股子公司业绩稳健增长。新华三上半年实现营业收入238.31亿元，同比增长20.95%；实现净利润 17.77亿元，同比增长20.82%。紫光云实现营业收入5.58亿元，同比增长42.38%。 分产品来看，ICT基础设施及服务增长稳健，实现收入 相对股价% 221.29亿元，同比增长24.94%；受终端产品销售承压的影响，IT产品分销实现收入143.91亿元，同比减少1.43%。公司盈利能力持续提升，毛利率显著增长：2022年H1公司整体毛利率21.7%，同比增长2.5pct；销售净利率为4.9%，同比减少0.5pct。分业务来看，ICT基础设施及服务毛利率28%，同比增长3.0pct；IT产品分销与供应链服务毛利率8%，同比减少1.5pct。 3、成本端：费率小幅增长，持续加码研发投入 2022年H1，公司整体费用率为15.35%，同比增长1.98pct，主要系财务费用及研发投入变化。其中，公司的销售/管理/财务/研发费用率为6.44%/1.31%/0.73%/6.87%，同比变化 +0.04/-0.11/+1.34/+0.71个百分点。其中，财务费用比上年同期增加主要是本期公司子公司新华三集团有限公司汇兑损失增加所致。 研发投入方面，公司围绕新一代智能网络、智能计算、主动安全、云计算等方面持续研发，上半年研发投入24.47亿元，同比增长11.72%。 现金流与资产端，2021年由于公司加大原材料战略性备货等原因，经营性现金流短期转负。公司2022H1实现经营性净现金流-16.36亿元，同比2021H1有所收窄，预计未来现金流情况将稳步改善。存货端小幅稳健增长，2022H1存货为218.90亿，较上期2021年年末增长18.81%。 4、“芯-云-网-边-端”产业链全面布局，持续受益数字化转型 公司作为国内ICT龙头厂商，将持续受益数字化转型浪潮。公司全面深度布局“芯—云—网—边—端”产业链，拥有计算、存储、网络、5G、安全、终端等全方位的ICT基础设施整体能力，从底层自研智擎芯片等硬件基础设施到上层软件服务应用层全产业链覆盖，提供一站式产品解决方案。 客户及销售方面，公司不断赋能运营商、政府、建筑、金融、互联网、能源、教育、医疗等众多行业客户的信息化建 设升级和数字化转型，持续提升市场份额。作为运营商的主流供应商，多次中标运营商合同；深度合作政企用户，2022H1新华三政企/运营商收入同比增长18.16%/38.34%。根据IDC2022Q1数据显示，公司在以太网交换机/企业级无线局域网/刀片服务器市场分别以38.7%/31.9%/49.0%的份额，排名国内第一，未来看好公司占有率稳步提高，持续受益百行百业数字化转型浪潮。 5、截至中报发布日期，紫光集团债务问题解决，股权划转方案预计债权人将累计取得紫光股份4.91%股权，同时完成工商变更登记手续，100%股权已登记至智广芯名下，智广芯变更为公司间接控股股东。由此导致公司实际控制人发生变化。 我们认为，集团债务问题解决后，激励及资产重整将会顺理成章，数字经济带动下公司业绩增长确定性高，估值低，安全边际高，具备长期部署价值。 6、投资建议 看好公司运营商、智慧城市及海外业务发展，维持盈利预测，预计2022-2024实现营收763.2/873.8/1012.2亿元，每股收益分别为0.93/1.16/1.44元，对应2022年8月19日 18.38元/股收盘价PE分别为20.4/16.2/13.1倍，维持“买入”评级。 7、风险提示 数字化转型不及预期；运营商云计算投入不及预期；上游芯片等原材料成本波动风险。 盈利预测与估值 财务摘要 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 60,084 67,638 76,321 87,375 101,222 YoY（%） 11.1% 12.6% 12.8% 14.5% 15.8% 归母净利润(百万元) 1,812 2,148 2,651 3,330 4,115 YoY（%） -1.7% 18.5% 23.4% 25.6% 23.6% 毛利率（%） 19.7% 19.5% 19.8% 20.2% 20.7% 每股收益（元） 0.63 0.75 0.93 1.16 1.44 ROE 6.4% 7.2% 8.1% 9.3% 10.3% 市盈率 29.81 25.17 20.39 16.23 13.14 资料来源：wind，华西证券研究所 1.事件 2022年8月19日，公司发布2022年半年报，2022年H1公司实现营业总收入 344.02亿元，同比增长11.88%；归母净利润为9.59亿元，同比增长3.58%；扣非归母净利润为8.75亿元，同比增长26.38%。 公司2022年Q2单季度的营业收入为190.61亿元（yoy+10.5%，qoq+24.24%）；Q2的归母净利润为5.87亿元（yoy-9.8%，qoq+57.76%）；Q2扣非归母净利润为5.16亿元（yoy-8%，qoq+40.86%）。 2.收入端：云与ICT服务增长显著，盈利能力稳步提升 2022年H1公司实现营业总收入344.02亿元，同比增长11.88%；归母净利润为 9.59亿元，同比增长3.58%；扣非归母净利润为8.75亿元，同比增长26.38%。 其中，Q2单季度的营业收入为190.61亿元（yoy+10.5%，qoq+24.24%）；Q2的归母净利润为5.87亿元（yoy-9.8%，qoq+57.76%）。 图1公司2020H1-2022H1营收及增速情况图2公司2020H1-2022H1归母净利润及增速情况 资料来源：wind，华西证券研究所资料来源：wind，华西证券研究所 报告期内，核心控股子公司业绩稳健增长。新华三上半年实现营业收入238.31 亿元，同比增长20.95%；实现净利润17.77亿元，同比增长20.82%。 新华三三大业务板块中，国内企业业务稳步增长，实现营业收入189.22亿元，同比增长18.16%；作为运营商的核心供应商，不断加深与运营商的全方位合作，国内运营商业务实现营业收入40.04亿元，同比增长38.34%；国际业务稳步推进，产品和解决方案的销售规模持续增加，实现营业收入9.05亿元，同比增长13.88%。 紫光云持续强化云服务核心能力，重点升级产业云服务，上半年云服务签约金额同比增长2.5倍，行业云签约金额同比增长20%，实现营业收入5.58亿元，同比增长42.38%。 分产品来看，ICT基础设施及服务增长稳健，实现收入221.29亿元，同比增长 24.94%；受终端产品销售承压的影响，IT产品分销实现收入143.91亿元，同比减少 1.43%。 图3公司2020H1-2022H1分产品收入及增速 资料来源：wind，华西证券研究所 公司盈利能力持续提升，毛利率大幅增长：2022年H1公司整体毛利率21.7%，同比增长2.5pct；销售净利率为4.9%，同比减少0.5pct。分业务来看，ICT基础设施及服务毛利率28%，同比增长3.0pct；IT产品分销与供应链服务毛利率8%，同比减少1.5pct。 图4公司2018H2-2022H1销售毛利率及净利率图5公司2020H1-2022H1分产品毛利率 资料来源：wind，华西证券研究所资料来源：wind，华西证券研究所 3.成本端：费率小幅增长，持续加码研发投入 2022年H1，公司整体费用率为15.35%，同比增长1.98pct，主要系财务费用及研发投入变化。其中，公司的销售/管理/财务/研发费用率为6.44%/1.31%/0.73%/6.87%，同比变化+0.04/-0.11/+1.34/+0.71个百分点。其中，财务费用比上年同期增加主要是本期公司子公司新华三集团有限公司汇兑损失增加所致。 研发投入方面，公司围绕新一代智能网络、智能计算、主动安全、云计算等方面持续研发，上半年研发投入24.47亿元，同比增长11.72%。 图6公司2020H1-2022H1各项费率情况 资料来源：wind，华西证券研究所 现金流与资产端，2021年由于公司加大原材料战略性备货等原因，经营性现金流短期转负。公司2022H1实现经营性净现金流-16.36亿元，同比2021H1有所收窄，预计未来现金流情况将稳步改善。存货端小幅稳健增长，2022H1存货为218.90亿，较上期2021年年末增长18.81%。 图7公司2019H2-2022H1现金流（百万）及现金情况图5公司2019H2-2022H1存货（百万）情况 资料来源：wind，华西证券研究所资料来源：wind，华西证券研究所 4.“芯-云-网-边-端”产业链全面布局，持续受益数字化转型 公司作为国内ICT龙头厂商，将持续受益数字化转型浪潮。公司全面、深度布局“芯—云—网—边—端”产业链，拥有计算、存储、网络、5G、安全、终端等全方位的ICT基础设施整体能力，从底层自研智擎芯片等硬件基础设施到上层软件服务应用层全产业链覆盖，提供一站式产品解决方案。 客户及销售方面，公司不断赋能运营商、政府、建筑、金融、互联网、能源、教育、医疗等众多行业客户的信息化建设升级和数字化转型，持续提升市场份额。作为运营商的主流供应商，多次中标运营商合同；深度合作政企用户，2022H1新华三政企/运营商收入同比增长18.16%/38.34%。根据IDC2022Q1数据显示，公司在以太网交换机/企业级无线局域网/刀片服务器市场分别以38.7%/31.9%/49.0%的份额，较2021年实现稳步提升，份额均排名国内第一，未来看好公司占有率稳步提高，持续受益百行百业数字化转型浪潮。 5.债务问题解决，长期部署价值凸显 截至中报发布日期，紫光集团债务问题解决，股权划转方案预计债权人将累计取得紫光股份4.91%股权，同时完成工商变更登记手续，100%股权已登记至智广芯名下，智广芯变更为公司间接控股股东。由此导致公司实际控制人发生变化。 我们认为，集团债务问题解决后，激励及资产重整将会顺理成章，数字经济带动下公司业绩增长确定性高，估值低，安全边际高，具备长期部署价值。 6.盈利预测及投资建议 看好公司运营商、智慧城市及海外业务发展，维持盈利预测，预计2022-