美联储7月会议纪要点评：意识到通胀反弹和预期脱锚风险，或将继续大幅加息

要点 北京时间8月18日凌晨，美联储公布7月会议纪要。美国实际GDP在今年上半年有所下降，但“劳动力市场的强劲表明经济活动可能比当前GDP数据所暗示的更强”。因为6月非农就业人数稳步增长，失业率再创历史新低，劳动力市场仍然非常紧张。通胀方面，美联储认为“通胀居高不下”，并且开始强调通胀预期失去锚定的风险。总体而言，美联储承认了经济放缓和下行风险，但认为经济并没有数据显示得那么疲软，政策核心仍将放在控通胀。而且为了稳定通胀预期，美联储或将继续大幅加息。 7月会议纪要中，美联储多次强调通胀预期脱锚的风险。去年以来，美联储错判通胀成因和走势，加息时点较晚，对美国通胀创40年新高有着不可推卸的责任。公众也对美联储控通胀的能力产生怀疑，导致通胀预期不断走高。会议纪要表示“如果公众开始质疑委员会充分调整政策立场的决心，高通胀可能变得根深蒂固”。因此美联储现在宁“鹰”不“鸽”，一旦放松加息节奏，通胀和通胀预期均有可能反弹。 美联储也认为7月通胀回落并不能作为放缓加息的依据，美国通胀不具备持续下行的基础，存在反弹风险，这与我们的观点较为一致。纪要表示“尽管近期汽油价格下跌可能有助于在短期内降低总体通胀率，但不能依赖石油和其他一些商品价格的下跌作为持续降低通胀的基础，因为这些价格可以迅速反弹。” 总体而言，我们认为，美联储会议纪要以劳动力市场的强劲淡化了经济衰退，强调了稳固通胀预期的重要性，意识到了通胀反弹的风险，总体上态度偏“鹰'，9月或将继续大幅加息75bp。 风险提示：国际大宗商品价格波动、美联储超预期加息、信用事件集中爆发、俄乌战争演化不确定。 1.美联储7月会议纪要解读 北京时间8月18日凌晨，美联储公布7月会议纪要，除了已经公开的加息75bp和缩表计划外，美联储对美国通胀、就业和经济形势进行了更详细的说明。具体来看，在经济方面，美国实际GDP在今年上半年有所下降，但“劳动力市场的强劲表明经济活动可能比当前GDP数据所暗示的更强”。因为就业方面，6月非农就业人数稳步增长，失业率再创历史新低，劳动力市场仍然非常紧张。通胀方面，美联储认为“通胀居高不下”，并且开始强调通胀预期失去锚定的风险。外贸方面，5月实际商品出口略有下降，国际旅行的不完全复苏阻碍服务的进出口。总体而言，美联储承认了经济放缓和下行风险，但认为经济并没有数据显示得那么疲软，政策核心仍将放在控通胀。而且为了稳定通胀预期，美联储或将继续大幅加息。 表1：会议纪要汇总 美国劳动力市场依然强劲，但出现一些初步的疲软迹象。美联储认为，劳动力市场的强劲可能反映美国实际经济活动可能比数据显示的要强，经济放缓的幅度仍在可以接受的范围。但是劳动力市场前景出现疲软的初步迹象，例如初次申领失业保险人数增加，辞职率和职位空缺率减少以及一些行业的裁员报告。美国初领失业金人数从4月开始出现反弹迹象，职位空缺率从4月历史新高的7.5%回落至6月的6.5%。美国经济现状依然过热，但衰退的前景也逐渐显现。即便如此，美联储表示“紧缩政策可能会减缓经济增长步伐，但委员会认为通胀率回到2%对实现可持续基础上最大就业至关重要（Critical）。” 图1：美国初领失业金人数有增多趋势 图2：职位空缺率从最高点回落 强调通胀预期的脱锚风险，表明美联储对失去公信力的担忧。与以往会议纪要不同，委员会多次提及通胀预期，委员会强调“高度关注通胀风险，并密切关注通胀和通胀预期的发展。”可以说，美联储从去年下半年以来错判美国通胀成因和走势，加息时点较晚，对美国通胀失控有着不可推卸的责任。公众对美联储控通胀的能力产生怀疑，导致通胀预期走高并且顽固。美联储现在已经意识到了这一点，因此即使通胀在7月回落，也将会维持较为大幅的加息力度。 表2：美联储担忧通胀预期 图3：能源价格下跌导致7月通胀回落，但无法作为通胀持续降低的基础 在金融风险方面，美联储注意到了虚拟货币市场的大幅波动，也是我们在之前专题报告中讨论过的话题。会议纪要表示“数字资产带来了金融稳定的挑战，委员们指出，包括稳定币在内的这些数字资产存在漏洞——例如挤兑、抛售和过度杠杆——类似于与更传统资产相关的漏洞。尽管最近数字资产市场的动荡并未蔓延，但数字资产的重要性不断提高。”我们在8月17日《虚拟和法定货币受流动性冲击时的相同点》中以Luna币崩盘为例分析了流动性冲击下的风险，并且警惕本轮欧美加息周期中可能出现风险的主权货币。 图4：虚拟货币Luna崩盘 总体而言，我们认为，美联储会议纪要以劳动力市场的强劲淡化了经济衰退，强调了稳固通胀预期的重要性，意识到了通胀反弹的风险，总体上态度偏“鹰'，9月或将继续大幅加息75bp。虽然会议纪要里表示“随着货币政策立场进一步收紧，在评估政策调整对经济活动和通货膨胀的影响的同时，放慢政策利率上调的步伐可能会在某个时候变得合适。一旦政策利率达到足够严格的水平，维持该水平一段时间以确保通胀坚定地回到2%的道路上可能是合适的。”但同样也表示“在7月上调政策利率后，联邦基金利率（2.25%-2.5%）可能仍低于短期中性水平。”这说明现在的利率水平还未达到“足够严格的水平”。我们认为“放慢上调步伐的时候”还没到来。我们预测美国8月通胀约8.3%左右，基于这一预测，我们认为美联储9月或将加息75bp。 图5：长城证券预测美国CPI 风险提示 国际大宗商品价格波动、美联储超预期加息、信用事件集中爆发、俄乌战争演化不确定。