硅料业务量利齐升，TOPCON量产如期而至

信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 相关研究 黄楷电力设备与新能源行业分析师 执业编号：S1500522080001 邮箱：huangkai@cindasc.com 武浩电力设备与新能源行业首席分析 师 执业编号：S1500520090001联系电话：010-83326711 邮箱：wuhao@cindasc.com 证券研究报告公司研究 公司点评报告 通威股份(600438) 投资评级上次评级 硅料业务量利齐升，TOPCON量产如期而至 2022年08月18日 公司发布2022年半年报，实现营业收入603.39亿元，同比增长127.16%，实现归母净利润122.24亿元，同比增长312.17%，毛利率为35.05%，同比+10.82pct。 分季度看，2022Q2公司实现营业收入356.54亿元，同比增长 123.61%，环比增长44.44%，实现归母净利润70.29亿元，同比增长 231.83%，环比增长35.33%。 硅料业务量利齐增，大规模扩张夯实龙头地位。上半年公司加速推进新产能释放，在硅料供不应求的环境下，产能利用率达119.28%，实现硅 料产量10.73万吨，同比增长112.15%，国内市占率近30%。我们测算得出2022H1公司硅料单吨净利在13万左右。在新产能建设及规划方面，公司已于6月份实现包头二期5万吨项目点火，乐山三期12万 吨项目已获得能耗指标批复，预计23年下半年建成，此外，公司发布 公告拟建设包头三期、保山三期各20万吨产能，总投资约280亿元， 预计将于2024年投产，届时公司硅料名义产能将达75万吨，硅料龙头定位进一步夯实。 电池片盈利修复，N型TOPCON扩产如期而至。2022H1上半年公司电池片出货量为21.79GW，同比增长54.55%，通过技改快速提升大尺寸占比至75%以上，公司电池片盈利修复明显，我们测算得出2022H1 电池片单瓦盈利在4分/W左右，随着金堂二期8GW、眉山三期8.5GW项目建设投产，预计2022年底公司电池片产能规模将超过70GW，其中大尺寸占比将超90%。在N型电池片方面，公司规划了8.5GWTOPCONPECVD技术路线的量产线，平均转换效率超过24.7%。此外，公司也将继续在HJT、XBC、钙钛矿/硅叠层电池技术继续加大研发投入。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2022-2024年营收分别为1287.27亿元、1676.98亿元、1654.49亿元，同比增长102.7%、30.3%、-1.3%；归母净利润分别为237.74亿元、259.12亿元、263.61亿元，同比增长 189.3%、9.1%、1.7%；截止8月17日市值对应22-23年PE为10.4/9.5 倍； 风险因素：光伏需求不及预期、产业链价格波动超预期、宏观环境变化、政策风险等。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2020A44,200 2021A63,491 2022E128,727 2023E167,698 2024E165,449 增长率YoY% 17.7% 43.6% 102.7% 30.3% -1.3% 归属母公司净利润(百万元) 3,608 8,208 23,742 25,912 26,361 增长率YoY% 36.9% 127.5% 189.3% 9.1% 1.7% 毛利率% 17.1% 27.7% 34.2% 32.3% 27.8% 净资产收益率ROE% 11.8% 21.9% 41.6% 31.2% 24.1% EPS(摊薄)(元) 0.80 1.82 5.27 5.76 5.86 市盈率P/E(倍) 68.37 30.05 10.39 9.52 9.36 市净率P/B(倍) 8.08 6.58 4.32 2.97 2.25 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2022年08月17日收盘价 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E2024E 流动资产 25,592 28,749 74,129 115,146146,361 营业总收入 44,200 63,491 128,727 167,698165,449 货币资金 6,264 3,002 39,638 70,371103,363 营业成本 36,648 45,918 84,714 113,489119,494 应收票据应收账款 531 1,069 1,5772,916 2,7143,521 2,8764,864 2,6393,408 营业税金及附加销售费用 124778 276919 5151,545 671 1,845 662 1,654 预付账款 1,113 1,607 3,389 4,540 4,780 管理费用 1,809 2,948 5,149 5,534 5,294 存货 2,773 5,683 6,083 8,418 8,178 研发费用 1,035 2,036 3,218 3,354 3,309 其他 13,841 13,965 18,784 24,077 23,993 财务费用 676 637 24 -663 -1,233 非流动资产 38,660 59,501 65,977 73,695 83,480 减值损失合计 -268 -129 100 100 100 长期股权投资 478 456 456 456 456 投资净收益 1,569 43 43 43 43 固定资产（合 29,830 37,299 46,966 56,918 68,266 其他 282 163 644 838 827 无形资产 1,664 2,411 2,411 2,411 2,411 营业利润 4,713 10,834 34,349 44,450 37,239 其他 6,689 19,335 16,144 13,911 12,347 营业外收支 -439 -444 0 0 0 资产总计 64,252 88,250 140,106 188,841 229,841 利润总额 4,274 10,390 34,349 44,450 37,239 流动负债 22,381 28,360 55,125 66,078 75,424 所得税 559 1,648 5,152 6,667 5,586 短期借款 2,349 1,375 2,375 3,375 4,375 净利润 3,715 8,742 29,196 37,782 31,653 应付票据 9,412 9,958 27,693 29,052 34,014 少数股东损益 107 534 5,455 11,870 5,292 应付账款 3,917 8,151 13,027 18,498 21,334 归属母公司净利润 3,608 8,208 23,742 25,912 26,361 其他 6,702 8,875 12,030 15,153 15,701 EBITDA 6,536 14,839 37,854 48,026 41,178 非流动负债 10,327 18,234 18,234 18,234 18,234 EPS(当 0.86 1.82 5.27 5.76 5.86 长期借款 6,297 11,441 11,441 11,441 11,441 其他 4,031 6,793 6,793 6,793 6,793 现金流量表 单位:百万元 负债合计 32,708 46,593 73,358 84,311 93,658 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 少数股东权益 1,003 4,154 9,609 21,479 26,771 经营活动现金流 3,025 7,618 49,783 41,820 47,124 归属母公司股东 30,541 37,503 57,139 83,051 109,412 净利润 3,715 8,742 29,196 37,782 31,653 负债和股东权益 64,25288,250140,106188,841229,841 折旧摊销 2,4793,2523,6244,3825,315 重要财务指标 单位:百万元 财务费用72670584129174 投资损失 -1,569 -43 -43 -43 -43 营业总收入44,20063,491128,727167,698165,449 其它 670 856 -100 -100 -100 会计年度2020A2021A2022E2023E2024E营运资金变动-2,996-5,89417,022-33110,124 同比（%）17.7%43.6%102.7%30.3%-1.3%投资活动现金-4,740-13,591-9,957-11,957-14,957 归属母公司净利 润 3,608 8,208 23,742 25,912 26,361 资本支出-5,354-13,851-10,000-12,000-15,000 同比（%）36.9%127.5%189.3%9.1%1.7%长期投资182177000 毛利率（%）17.1%27.7%34.2%32.3%27.8% 其他43284434343 吸收投资6,4202,731000 EPS(摊薄)(元)0.801.825.275.765.86 ROE%11.8%21.9%41.6%31.2%24.1%筹资活动现金5,7952,902-3,190871826 P/B8.086.584.322.972.25 P/E68.3730.0510.399.529.36借款14,43613,1721,0001,0001,000 EV/EBITDA27.2914.665.984.094.00 支付利息或股 -1,299 -1,727 -4,190 -129 -174 现金流净增加 额4,043-3,08336,63630,73332,992 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。 本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会出现不同程度的波动，涉及证券或投资标的的历史表现不应作为日后表现的保证。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，致使信达证券发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告，对此信达证券可不发出特别通知。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测仅供参考，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人做出邀请。