车联网业务初露峥嵘，智能化引领公司未来发展

公司研究报 告汽车汽车零部件 车联网业务初露峥嵘，智能化引领公司未来发展 2022-08-18 公司深度报告 买入/首次万通智控(300643) 昨收盘：18.86 走势比较 54% 太39% 平23% 洋8% 21/8/18 21/10/18 21/12/18 22/2/18 22/4/18 22/6/18 证(7%) 券(23%) 股万通智控沪深300 份 有股票数据 限总股本/流通(百万股)230/230公总市值/流通(百万元)4,338/4,338司12个月最高/最低(元)19.55/9.94证相关研究报告： 券 研究报告 证券分析师：曹佩 电话：13122223631 E-MAIL：caopeisz@tpyzq.com 执业资格证书编码：S1190520080001 传统零部件企业切入智能化赛道，“软件公司”属性初现。万通智控以气门嘴业务起家，多年来通过内延外伸将业务拓展至TPMS、解耦管路系统、车联网等领域，从纯硬件公司延伸至汽车智能化公司。2019 年以来公司研发人员与研发投入明显增大，专利数量突飞猛进，逐渐向“软件公司”靠拢。业务布局成效亦在业绩上有所体现，2019年公司业绩持续高速增长，新兴业务占比提高，业务结构不断优化。 两大成长性业务利好频现，有望迎来高增。我们按照产品生命周期对公司4项主营业务进行分类，认为车联网与TPMS是现阶段公司主要成长性业务，其增长空间对万通的业绩与估值带来的影响最大。 车联网蓄势待发，有望贡献最大业绩弹性：万通在车联网领域的 产品为远程信息管理系统，下游客户为商用车车队。预计2025 年我国商用车车联网市场规模将达806亿元，当前车联网行业仍处在渗透率迅速提升的发展阶段。在车联网产业链中，万通作为运营服务商有一定卡位优势，尽管这一赛道已经不少玩家提前布局，但真正能够实现降本增效的技术路线往往能够对市场格局产生颠覆性影响，万通凭借其Micro.Sp技术，实现了信息通讯中各类传感器射频通信的超低功耗，且这一技术受到专利保护，有望后来者居上。公司公告2022年已经向PPM传感器芯片厂下了150万订单，为车联网业务的快速增长奠定了基础。 政策、市场双重利好，自身优势加持下TPMS高确定性：2017年 我国出台相关法规规定2019年起所有新认证乘用车必须安装TPMS，2020年起强制安装法规开始执行，渗透率预计将快速提升，同时乘用车市场回暖释放积极信号。当前欧美乘用车后装TPMS正处于更换高峰期，2023年之后国内后装市场进入更换高峰，国际、国内接力，TPMS市场空间迎来确定性增长机遇。万通2007年以来至今深耕TPMS领域十余年，凭借其气门嘴切入的卡位优势、长期深耕积累的客户资源和对车型的高度兼容，无疑迎来巨大机会。 业绩高速增长。1）车联网订单激增，贡献最大弹性；2）TPMS市场迅速增长；3）2023年7月1日起“国六”标准全面实施，金属软管迎来契机等三重催化下，2022年万通业绩预计继续保持高增。2021年公 司实现收入10.23亿元，同比增长29.70%；归母净利润1.10亿元， 车联网业务初露峥嵘，智能化引领公司未来发展 2 公司深度报告P 同比增长203.24%。2022年上半年公司预计归母净利润6,950万元–7,950万元，同比增长40.23%-60.41%。 投资建议：公司从传统气门嘴起家，近年来内延外伸不断扩展业务范围，向汽车智能化领域进军，收入结构优化，业绩不断释放，所处赛道均迎来积极向好态势，公司在车联网等新兴领域的发展潜力巨大。我们预计公司2022-2024年的EPS分别为0.74元、1.06元、1.53元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：乘用车销量不及预期；政策落地不及预期；行业竞争加剧。 盈利预测和财务指标： 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元)1022.87 1217.21 1509.34 1871.58 （+/-%）29.70% 19.00% 24.00% 24.00% 净利润(百万元）110.26 170.06 244.07 352.31 （+/-%）203.24% 54.24% 43.52% 44.35% 摊薄每股收益(元)0.48 0.74 1.06 1.53 市盈率(PE)39 26 18 12 资料来源：Wind，太平洋证券注：摊薄每股收益按最新总股本计算 目录 一、传统零部件企业切入汽车智能化赛道5 （一）万通智控以气门嘴起家，在原有业务基础上不断拓展5 （二）业务拓展过程中研发与专利加持，“软件公司”属性初现6 （三）业务拓展带动业绩大幅改善，收入结构优化6 二、车联网蓄势待发、贡献业绩弹性可期8 （一）车联网远程信息管理系统提供商8 （二）车联网市场星辰大海，运营服务商将深度受益9 （1）商用车车联网未来空间可观，渗透率节节攀升9 （2）多方玩家共同参与，运营服务商卡位优越11 （三）运营服务商百花齐放，凭借专利技术万通有望后来者居上12 （四）车联网的快速发展有望贡献最大业绩弹性14 三、政策、市场双重利好，自身优势加持下TPMS高确定性14 （一）TPMS收入的主要催化因素：政策与乘用车市场14 （1）政策利好推动TPMS渗透率提升14 （2）乘用车市场转暖是另一重要催化剂16 （二）看好TPMS市场，后装替换带来的增量空间正逐步兑现17 （三）深耕TPMS市场十余年，万通自身竞争力凸显18 （1）从气门嘴切入TPMS的卡位优势18 （2）多年深耕带动车型兼容度与客户资源提升19 （3）推出NFC功能，产品创新缓解固有痛点19 四、业绩与估值共振20 （一）业绩高增确定性强20 （二）估值仍在低位，业务结构优化的积极预期未被反映20 五、投资建议21 六、风险提示22 图表目录 图表1：万通智控以气门嘴起家，在原有业务基础上不断拓展5 图表2：2019年以来公司研发投入大幅增长（万元）6 图表3：2019年以来公司研发人员大幅增长（人）6 图表4：近两年公司专利数量明显增多（项）6 图表5：万通智控近年来业务收入结构情况7 图表6：2019年之后公司营收与利润增速大幅提升7 图表7：从产品生命周期看公司四项主要业务8 图表8：万通智控T-BOX产品9 图表9：万通智控PPM传感器9 图表10：万通智控车辆远程控制系统大数据平台9 图表11：商用车车联网潜在成本优化空间巨大，预计潜在市场价值可达万亿10 图表12：商用车下游客户结构整合趋势11 图表13：预计2025年中国商用车车联网市场规模将达806亿元（单位：亿元）11 图表14：部分主机厂商用车车联网服务布局情况11 图表15：预计2025年中国商用车车联网渗透率将达到62%11 图表16：主机厂和车联网运营服务商为车联网赛道主要参与方12 图表17：2025中国商用车车联网产业链价值分布12 图表18：国内主要车联网运营服务商布局情况13 图表19：全球各地区TPMS安装相关规定/进展15 图表20：预计中国乘用车TPMS渗透率快速升至100%15 图表21：2021年中国乘用车市场产量增速转正16 图表22：2021年中国乘用车市场销量增速转正16 图表23：全球各地区TPMS安装相关规定/进展17 图表24：2018年全球TPMS行业市场竞争格局17 图表25：预计2023年之后我国TPMS后装市场增速迅速攀升18 图表26：从不同业务切入的TPMS生产商竞争优劣势分析19 图表27：万通TPMS传感器覆盖车型较广19 图表28：2021年以来公司股价与估值走势出现明显背离（截至收盘日：2022年8月17日）21 图表29：万通和车联网厂商、所处申万二级行业整体相比估值均处于明显低位（截至收盘日：2022年8月17 日）21 一、传统零部件企业切入汽车智能化赛道 （一）万通智控以气门嘴起家，在原有业务基础上不断拓展 万通智控以气门嘴业务起家，多年来通过内延外伸，从传统零部件向智能化进军，从纯硬件供应商渐渐切入软件产品。 气门嘴：万通的前身是临平的一家专门生产自行车车立车用内胎气门嘴的金属配件厂，公司实控人张健儿曾是这家配件厂的一名普通的车间操作员， 1971年起开始生产气门嘴。 TPMS：凭借气门嘴技术优势和生产优势，利用TPMS与气门嘴之间的紧密联系，万通2007年开始从事TPMS产品的研发，2012年试生产及测评， 2014年实现规模化生产及销售，产品成功进入美国、欧洲等后装市场。 解耦管路系统：2019年收购取得WMHG公司100%股权，新增商用车及其他重型运输工具的排气管路系统及解耦元件业务。WMHG是从事生产用于商用车及其他重型运输工具的排气管路系统及解耦元件，在全球范围 内提供包括汽车排气系统柔性金属软管、气密柔性解耦元件、弯管、隔热套及排气管路系统总成，是当时唯一一家拥有基于带状缠绕焊接软管的气密解决方案公司。 车联网远程信息管理系统：基于TPMS系统，2020年定增募资超3亿元，其中部分投入车联网领域，其开发的车联网远程信息管理系统由传感器、 T-Box和管理软件组成。图表1：万通智控以气门嘴起家，在原有业务基础上不断拓展 资料来源：公司财报，公司官网，公司招股说明书，太平洋证券研究院 （二）业务拓展过程中研发与专利加持，“软件公司”属性初现 向新兴业务拓展的过程中伴随着研发投入力度加大，万通逐渐向“软件公司”靠拢。软件公司的一大特点是较高的研发投入，万通2019年以来研发费用与研发 人员均出现了大幅增长，高投入带动专利数量攀升，同时在2020年成立企业研究院。这是其布局车联网等新兴业务的必经之路，亦体现了其渐渐向“软件公司”靠拢的过程。 图表2：2019年以来公司研发投入大幅增长（万元）图表3：2019年以来公司研发人员大幅增长（人） 5000 4000 3000 2000 1000 0 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 研发费用YoY（右轴） 150% 100% 50% 0% -50% 140 120 100 80 60 40 20 0 201620172018201920202021 研发人员YoY（右轴） 150% 100% 50% 0% -50% 资料来源：公司财报，Wind，太平洋证券研究院注：因为会计准则变更，2017年及之前为管理费用明细项 中的“技术开发费”。 资料来源：公司财报，太平洋证券研究院 图表4：近两年公司专利数量明显增多（项） 160 140 120 100 80 60 40 20 0 201620172018201920202021 专利数量 资料来源：公司财报，太平洋证券研究院 （三）业务拓展带动业绩大幅改善，收入结构优化 公司不断业务拓展与转型带动业绩高增，收入结构逐渐多元化。2019年万通收 购WMHG，新增排气管路系统及解耦元件业务，收购并表使得公司营收与利润增速大幅改善，此外2020年以来TPMS收入高增及新增车联网业务收入亦贡献整体业绩表现。从收入结构来看，2019年之前公司气门嘴这一传统业务占比在7成左右，之后占比迅速下降，解耦管路系统、TPMS等更新的业务占据收入的重要部分，收入结构逐渐优化。 图表5：万通智控近年来业务收入结构情况 12 10 8 6 4 2 0 20142015201620172018201920202021 解耦管路系统车联网轮胎气门嘴TPMS工具及配件其他业务 资料来源：公司财报，Wind，太平洋证券研究院 注：因公司披露口径不同，2021年气门嘴业务收入中包含了气门嘴和工具及配件，未追溯以前年份收入重述。 图表6：2019年之后公司营收与利润增速大幅提升 250% 201320142015201620172018201920202021 200% 150% 100% 50% 0% -50% 营收-YoY归母净利润-YoY 资料来源：公司财报，Wind，太平洋