中期业绩理想，BIPV业务值得期待

香港股市|绿色建筑|幕墙工程 中国建筑兴业（830HK） 中期业绩理想，BIPV业务值得期待 2022年上半年股东净利润同比上涨42.5% 公司公布理想的2022年中期业绩，股东净利润同比增长42.5%至3.22亿元港币(下同)，略高于公司盈喜预测的不少于40%增长，主因：(一)幕墙工程收入同比上涨56.5%；(二)较高利润率的港澳业务占比增加，幕墙工程毛利率同比上升3.7个百分点；(三)北美业务税收抵免增加，实质税率由22.3%下跌至14.8%(见图表1)。 新签合约金额达到全年目标的60.1% 公司积极开拓新项目，上半年新签合约金额为60.1亿元，同比增长32.1%，已达到全年不少于100亿元目标的60.1%。新签项目以港澳地区为主，占主营业务(幕墙及房建工程)新签合约金额的82.3%，包括澳门银河四期、日出康城12期、中国海外发展(688HK)启德地段、新鸿基地产(16HK)启德地段。新签内地项目则包括OPPO长安研发中心及深圳湾国际总部项目。截至今年6月底，公司在手未完成合约金额同比上升23.1%到130.1亿元，亦主要位于港澳地区，占主营业务未完成合约金额的72.0%(见图表1)。 首个BIPV项目终于落地，未来值得期待 公司近日终于落实首个BIPV(光伏建筑一体化)项目，中标山东省莱西青北高科园商业项目的幕墙及BIPV光伏系统供应及安装工程，合约金额合共约1.0亿元，光伏装机容量414kW，首年可发绿电24万度。我们不排除公司下半年新签更多BIPV项目的可能性。公司目前采用轻资产模式，不会参与投资运营BIPV项目。 维持目标价，重申“买入”评级 我们维持盈利预测及由贴现现金流(DCF)分析推算的2.86港元目标价，对应10.3倍2023 年市盈率和38.8%上升空间(见图表2及3)。重申“买入”评级。 风险提示：(一)房地产/政府工程项目开发放缓；(二)都市规划延误；(三)技术替代；(四)光伏产业风险；(五)汇兑损失。 年结:12月31日 2019年 实际 2020年 实际 2021年 实际 2022年 预测 2023年 预测 收入 4,619 4,536 6,295 7,385 9,807 增长率（%） 8.9 (1.8) 38.8 17.3 32.8 股东净利润 176 194 292 426 625 增长率（%） (4.0) 10.7 50.2 45.8 46.9 每股盈利（港币） 0.08 0.09 0.14 0.19 0.28 市盈率（倍） 25.3 22.8 15.2 10.7 7.4 每股股息（港币） 0.01 0.03 0.05 0.07 0.10 股息率（%） 0.6 1.5 2.3 3.3 4.7 每股净资产（港币） 0.52 0.65 0.78 1.07 1.40 市净率（倍） 3.95 3.16 2.66 1.93 1.47 主要财务数据（港币百万元）（更新于2022年8月16日） 来源：公司资料、中泰国际研究部预测 更新报告 评级：买入 目标价：2.86港元 股票数据（更新至2022年8月16日） 现价2.06港元 总市值4,646.42百万港元 流通股比例28.63% 已发行总股本2,255.55百万 52周价格区间1.53-2.49港元 3个月日均成交额7.01百万港元 主要股东中国建筑国际(3311HK)(占70.78%) 来源：彭博、中泰国际研究部 股价走势图 来源：彭博、中泰国际研究部 相关报告 20220721-中国建筑兴业（830HK）更新报告： 2022年中期盈喜属于正面消息 20220621-中国建筑兴业（830HK）更新报告：溢价配股，突显市场信心 分析师 周健锋（PatrickChow） +85223591849 kf.chow@ztsc.com.hk 图表1：2022年中期业绩回顾 年结:12月31日(港币百万元) 2021年 上半年 2022年 上半年 增长 (同比%) 中泰国际评论 收入 2,703 3,806 40.8 主营业务收入同比增长49.6% -主营业务 2,142 3,204 49.6 -外墙工程(幕墙) 1,852 2,899 56.5 港澳地区及内地收入占比分别上升7.0及1.2个百分点至67.0%和23.1% -总承包工程(房建) 290 305 5.1 -运营管理(含咨询服务) 561 602 7.3 销售成本 (2,322) (3,270) 40.8 毛利 381 536 40.6 港澳地区主营业务占比69.5% -主营业务 206 393 91.1 -外墙工程(幕墙) 180 388 115.4 港澳地区收入占比增加，分部毛利率同比上升3.7个百分点 -总承包工程(房建) 25 5 (81.1) 较高利润率项目于2021年完工 -运营管理(含咨询服务) 175 143 (18.7) 沈阳皇姑热电厂的煤炭成本上升 其他收入(不含利息收入) 6 9 44.7 行政、销售及其他费用 (92) (162) 75.6 开支占收入比例下0.6个百分点至4.4% 经营利润 295 383 29.7 利息收入 3 2 (14.9) 财务费用 (13) (12) (7.1) 应占联营和合营公司利润 0 0 不适用 税前利润 285 373 30.9 所得税 (63) (55) (12.9) 实质税率由22.3%下跌至14.8%；北美业务税收抵免增加 税后利润 222 318 43.4 少数股东权益 4 4 (6.3) 股东净利润 226 322 42.5 每股盈利(港币) 0.10 0.15 42.2 每股股息(港币) 0.03 0.04 36.7 利润率(%) 变动(百分点) 毛利润率 14.1 14.1 -0.0 运营管理(含咨询服务)毛利率低于预期 -主营业务 9.6 12.3 2.7 -外墙工程(幕墙) 9.7 13.4 3.7 -总承包工程(房建) 8.8 1.6 -7.2 -运营管理(含咨询服务) 31.3 23.7 -7.6 沈阳皇姑热电厂的煤炭成本上升 经营利润率 10.9 10.1 -0.9 股东净利润率 8.4 8.5 0.1 工程合约金额 增长 (港币亿元) (同比%) 新签 45.5 60.1 32.1 完成全年不少于港币100亿元目标的60.1%；主营业务中，港澳地区占比为82.3% 在手未完 105.8 130.1 23.1 主营业务中，港澳地区占比为72.0% 来源：公司资料、中泰国际研究部 图表2：贴现现金流估值 年结:12月31日 2023 2024 2025 2026 2027 2028 2029 2030 2031 2032 (港币百万元) 预测 预测 预测 预测 预测 预测 预测 预测 预测 预测 息税前利润 617 752 865 969 1,066 1,140 1,197 1,233 1,258 1,283 加：折旧及摊销 21 23 27 30 33 35 37 38 39 39 减：税费 (165) (201) (238) (266) (293) (314) (329) (339) (346) (353) 营运资金变动 341 58 67 75 82 88 92 95 97 99 资本开支 (229) (268) (305) (338) (369) (390) (406) (414) (418) (422) 自由现金流 584 364 415 468 519 559 591 613 630 646 永续增长率 1.0% 贝塔系数 0.70 无风险收益率 4.0% 风险溢价 10.0% 权益成本 11.0% 债务成本 4.0% 债务/权益 20.0% 税率 25.0% 加权平均资本成本 9.4% 股权价值(港币百万元) 6,449 每股价值(港元) 2.86 目标价(港元) 2.86(四舍五入，精确至0.01) 图表3：每股股权价值的敏感性分析 来源：中泰国际研究部预测 港币 永续增长率(%) 0.0% 0.5% 1.0% 1.5% 2.0% 9.0% 2.83 2.91 3.01 3.12 3.25 加权平均资金 9.2% 2.76 2.84 2.93 3.04 3.15 9.4% 2.70 2.77 2.86 2.96 3.06 成本(%) 9.6% 2.64 2.71 2.79 2.88 2.98 9.8% 2.58 2.65 2.72 2.81 2.90 来源：中泰国际研究部预测 图表4：财务摘要(年结：12月31日；港币百万元) 损益表 2019年 实际 2020年 实际 2021年 实际 2022年 预测 2023年 预测 现金流量表 2019年 实际 2020年 实际 2021年 实际 2022年 预测 2023年 预测 收入 4,619 4,536 6,295 7,385 9,807 经营活动现金流 209 321 185 819 756 销售成本 (4,075) (4,047) (5,618) (6,511) (8,627) 净利润 176 194 292 426 625 毛利 544 488 677 874 1,180 折旧与摊销 17 15 20 21 23 其他收入(不含利息收入) 17 19 18 20 25 营运资本变动 (110) 76 (223) (341) (337) 行政和销售费用及其他 (248) (222) (274) (281) (324) 其它 126 37 97 714 444 经营利润 313 285 421 613 881 投资活动现金流 103 (179) (181) (195) (197) 利息收入 3 3 5 3 4 资本性支出净额 (102) (196) (227) (229) (232) 财务费用 (39) (32) (30) (39) (38) 其它 204 17 47 34 35 应占联营和合营公司利润 0 0 0 0 0 自由现金流 231 (42) 329 584 771 税前利润 277 256 396 578 847 融资活动现金流 (169) (102) 30 (340) (301) 所得税 (109) (73) (112) (165) (241) 股本变动 0 0 0 0 0 税后利润 168 183 284 413 606 净债务变动 150 192 268 (20) 200 少数股东权益 8 11 8 12 19 已派股息 (52) 0 (129) (82) (173) 股东净利润176194292426625 其它 (268) (294) (109) (239) (328) 息税折旧摊销前利润 332 303 442 637 908 净现金流 142 40 35 284 257 息税前利润316288425617885 每股盈利(港币) 0.08 0.09 0.14 0.19 0.28 每股股息(港币) 0.01 0.03 0.05 0.07 0.10 资产负债表 2019年2020年2021年2022年 实际实际实际预测 2023年 预测 主要财务指标 2019年2020年2021年2022年2023年 实际实际实际预测预测 总资产7,0547,3898,81011,64714,881增长率(%) 流动资产4,5934,8436,1898,69711,549收入8.9(1.8)38.817.332.8 现金及现金等价物8278589281,2021,450毛利11.9(10.2)38.629.135.1 应收系内/关连公司款8288848781,6622,354经营利润12.6(9.0)47.745.843.6 贸易及其他应收款1,6341,3211,4992,2152,942息税折旧摊销前利润18.2(9.0)46.143.242.5 接金及预付款133128210332441息税前利润12.2(8.8)47.844.943.6 合约资产1,0