固定收益点评：经济存在下行压力给债市带来较好的交投环境

固定收益点评 经济存在下行压力给债市带来较好的交投环境 证券分析师 徐亮 资格编号：S0120521060004 研究助理 邮箱：xuliang3＠tebon.com.cn 相关研究 1.《关注需求确定性高的成长赛道转债》，2022.8.15 2.《央行超预期降息，债市如何应对》，2022.8.15 证券研究报告|固定收益点评 2022年08月17日 投资要点： 7月工业增加值增速放缓。7月规模以上工业增加值同比实际增长3.8%，在低基数背景下录得同比增速下滑，表现低于市场预期（4.6%）。细分行业中，黑金冶炼 与有色冶炼受高温和地产、基建投资拉动不足影响景气度大幅下降，汽车供应受益于供需双强持续恢复。总体上来看，7月生产表现较弱的主要原因是高温天气限制高耗能产业产能、工业库存处于相对高位、地产复苏放缓。 7月社零回落，消费修复走弱。7月社会消费品零售额同比增长2.7%，较上月回落0.4pct，不及市场预期（5.28%）。其中，汽车消费受到传统销售淡季的影响虽较6月有所回落，但依然表现亮眼。供应端产业链复苏，与需求端疫情积压需求释 放、购置税减免、地方优惠政策共同形成汽车消费表现强劲的利好因素。消费表现 3《. 主力多头在增仓，主力空头在减 疲软主要原因：其一，疫情持续反复，在供需两端制约消费。疫情反复使得人员流 仓》，2022.8.15 4.《继续抓住曲线形态的价值洼地》，2022.8.14 动性恢复不充分，从餐饮等多方面影响到消费需求；同时，疫情影响下供给端存在歇业风险，这不仅通过消费场景的减少影响到消费供给，还会通过对就业的影响从收入端制约消费。其二，疫情积压需求在6月释放后，7月消费动力疲软。 5《.债市短端调整或已到位，关注国 债长端品种的相对机会》， 2022.8.14 7月固定资产投资复苏速度放缓。1-7月，全国固定资产投资（不含农户）较上年 同期增长5.7%，较1-6月下滑0.4pct，同比增速低于市场6.16%的预期。分板块来看，受到内需增长动能不足和高温天气影响，制造业投资增速走低；基建投资受益于专项债发行前置形成的充足的基建投资项目资金储备以及基建项目建设进度加快，持续发挥固定资产投资稳定支柱的作用，继续维持增长。房地产投资方面，7月出现的一系列断贷事件冲击了购房需求，市场对房价信心有所下调，进而导致商品房销售数据表现疲软，销售的下行使得房地产行业“快周转”模式难以维系，进一步阻碍房地产投资的恢复。另一方面，6月份受二季度季末业绩考核时点和疫情缓解初期的影响，居民购房需求得到集中释放，也限制了7月房地产市场投资景气度。第三方面，商品房待售面积处于相对高位，房企新增投资需求较低。 目前债市的交投环境仍然较好。目前经济下行压力较大，经济复苏承压，政策宽松的过程下，我们认为整体经济环境给债市带来较好交投环境。从最近的两次经验 （2018.12-2019.03；2020.03-05），可以发现，在宽松政策大力支持下，利率并不会在经济数据明显企稳之前就开始脱离底部区域向上运行，而是略微滞后于经济数据。债券投资者更倾向于拥抱确定性、享受趋势行情。因此，尽管目前国债收益率已经有较大幅度下行，但依然可以保持进攻操作，直到看到明确的经济数据好转的信号。当然，后续9月也需要关注专项债支出影响消退后的资金面情况。 风险提示：疫情反复超预期、美联储加息超预期、货币政策超预期 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1.7月工业数据梳理5 1.1.工业增加值增速与6月基本持平5 1.2.黑金冶炼大幅回落，汽车供应持续恢复6 1.3.总结与展望7 2.7月消费数据梳理9 2.1.餐饮增速较上月提升，仍位于负区间10 2.2.商品零售增速整体回落11 2.3.总结与展望11 3.7月固定资产投资数据梳理13 3.1.制造业投资增速放缓14 3.2.广义基建投资延续强势表现15 3.3.房地产投资持续下探15 3.4.总结与展望16 4.债市展望18 5.风险提示18 信息披露19 图表目录 图1：三大门类工业增加值同比（单位：%）6 图2：制造业与高技术制造业同比增速（单位：%）6 图3：主要行业增加值同比增速（单位：%）7 图4：汽车产量及原油加工量同比增速（单位：%）7 图5：钢材与水泥产量同比增速（单位：%）7 图6：工业增加值同比增速（单位：%）8 图7：除港澳台外31个省会/首府/直辖市近三年6、7月录得日最高气温分布情况（单位：次）8 图8：焦化企业开工率处于低位（单位：%）8 图9：工业企业存货（单位：亿元）及同比（单位：%）9 图10：餐饮收入同比增速（单位：%）10 图11：必选消费类商品同比增速（单位：%）11 图12：可选消费类商品同比增速（单位：%）11 图13：汽车类零售额同比增速（单位：%）11 图14：石油及制品类零售额同比增速（单位：%）11 图15：广义乘用车零售销量（单位：万辆）及同比（单位：%）12 图16：月平均半钢胎、全钢胎开工率同比绝对值增减变化（单位：pct）12 图17：国内航班(不含港澳台)日均执行与取消情况（单位：架次）13 图18：30大中城市商品房日均成交面积及成交套数同比（单位：%）13 图19：制造业及高技术制造业累计同比增速（单位：%）15 图20：制造业投资累计同比增速（分行业，单位：%）15 图21：广义基建投资累计同比增速（单位：%）15 图22：基建投资累计同比增速（分行业，单位：%）15 图23：房地产开发投资累计同比增速（单位：%）16 图24：商品房销售额及房屋开工面积走势（单位：%）16 图25：7月制造业PMI下行至荣枯线以下（单位：%）16 图26：大中小型企业的生产经营活动预期PMI走弱（单位：%）16 图27：7月水泥发运率环比上涨（单位：%）17 图28：水泥产量同比降幅回落（单位：%）17 图29：全国房地产开发景气指数（单位：点）17 图30：房屋新开工、竣工面积同比增速（单位：%）17 图31：百城住宅价格指数同比（单位：%）18 图32：商品房待售面积处于相对高位（单位：万平方米）18 表1：7月工业增加值主要指标梳理（单位：%）5 表2：7月社会消费品零售总额主要指标梳理（单位：%）10 表3：7月固定资产投资主要指标梳理（单位：%）14 1.7月工业数据梳理 据统计局公布，7月份，规模以上工业增加值同比实际增长3.8%，较上月增速下降0.1pct。7月季调环比增速为0.38%，较6月回落0.46pct。1-7月份，规模以上工业增加值同比增长3.5%，比1-6月份加快0.1pct。 表1：7月工业增加值主要指标梳理（单位：%） 指标类型 当月同比 上月同比 增速变化 规模以上工业增加值 3.8 3.9 -0.1 采矿业 8.1 8.7 -0.6 制造业 2.7 3.4 -0.7 制造业:高技术产业 5.9 8.4 -2.5 电力、燃气及水的生产和供应业 9.5 3.3 6.2 煤炭开采和洗选业 11.0 11.2 -0.2 石油和天然气开采业 4.5 3.6 0.9 农副食品加工业 -0.8 -0.3 -0.5 食品制造业 2.8 3.0 -0.2 酒、饮料和精制茶制造业 10.8 7.1 3.7 纺织业 -4.8 -3.9 -0.9 化学原料及化学制品制造业 4.7 5.4 -0.7 医药制造业 -10.3 -8.5 -1.8 橡胶和塑料制品业 -1.5 1.0 -2.5 非金属矿物制品业 -3.8 -3.7 -0.1 黑色金属冶炼及压延加工业 -4.3 0.6 -4.9 有色金属冶炼及压延加工业 2.3 4.9 -2.6 金属制品业 -2.3 0.1 -2.4 通用设备制造业 -0.4 1.1 -1.5 专用设备制造业 4.0 6.0 -2.0 汽车制造业 22.5 16.2 6.3 铁路船舶航空航天等运输设备制造业 7.6 6.7 0.9 电气机械及器材制造业 12.5 12.9 -0.4 计算机、通信和其他电子设备制造业 7.3 11.0 -3.7 电力、热力的生产和供应业 10.4 3.2 7.2 钢材 -5.2 -2.3 -2.9 水泥 -7.0 -12.9 5.9 十种有色金属 4.8 3.2 1.6 乙烯 -9.1 -1.3 -7.8 汽车 31.5 26.8 4.7 轿车 34.7 36.4 -1.7 发电量 4.5 1.5 3.0 原油加工量 -8.8 -9.7 0.9 资料来源：国家统计局，德邦研究所 1.1.工业增加值增速与6月基本持平 7月工业增加值同比增速较上月下降0.1pct至3.8%，基本与6月持平。分三大门类看，采矿业增加值同比增长8.1%，较上月回落0.6pct；制造业增加值同 比增长2.7%，较上月走弱0.7pct；电力、热力、燃气及水生产和供应业受高温天气影响，同比增长9.5%，较上月大幅提高6.2pct。制造业中，高技术制造业增加 值同比增长5.9%，领先于总体制造业2.7%的增速，但较上月存在2.5pct的下行。 图1：三大门类工业增加值同比（单位：%）图2：制造业与高技术制造业同比增速（单位：%） 20.0 60.0 15.0 10.0 5.0 0.0 -5.0 -10.0 工业增加值:采矿业:当月同比工业增加值:制造业:当月同比 工业增加值:电力、燃气及水的生产和供应业:当月同比 - 50.040.0 30.0 20.0 10.0 5.9 0.0 2.7 10.0 -20.0 制造业高技术制造业 资料来源：国家统计局，德邦研究所资料来源：国家统计局，德邦研究所 1.2.黑金冶炼大幅回落，汽车供应持续恢复 分行业看，医药制造业增加值同比增速继续位于负区间，黑色金属冶炼及压延加工业增加值大幅回落，同比增速转正为负。据统计局数据显示，7月41个工业大类行业中，25个行业保持同比增长，较上月减少6个，17个重点行业中，有 3个行业同比增速上行。具体来看，汽车制造业，电气机械及器材制造业，电力、热力的生产和供应业增加值同比增速位列重点行业前三。 黑色金属冶炼及压延加工业、有色金属冶炼及压延加工业的增加值增速均出现大幅回落，分别下降4.9、2.6pct，黑金冶炼增加值增速更是转正为负，黑金冶炼与有色冶炼行业景气度的下滑部分受到高温天气的影响，但显著高于往年同期平均的回落（近十年平均回落0.86、0.38pct）还反映出地产投资与基建投资拉动或不足。 医药制造业增加值增速（-10.3%）继续位于负区间，较上月降幅进一步扩大1.80pct。其他行业中，有色冶炼、非金属矿物以及化学原料等上游行业增加值同比增速均有不同程度的回落。 图3：主要行业增加值同比增速（单位：%） 医药制造业计算机、通信和其他电子设备制造业 电气机械及器材制造业 金属制品业专用设备制造业 电力、热力的生产和供应业 汽车制造业通用设备制造业食品制造业 化学原料及化学制品制造业黑色金属冶炼及压延加工业 农副食品加工业非金属矿物制品业 铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业 橡胶和塑料制品业有色金属冶炼及压延加工业 纺织业 -35.0-25.0-15.0-5.05.015.0 2022-062022-07 资料来源：国家统计局，德邦研究所 从主要产品的产量来看，汽车当月产量244.5万辆，同比增长31.5%，涨幅较上月提高4.7pct；原油加工量同比增速-8.8%，降幅略有回落（0.9pct）；钢材和 水泥当月产量同比增速继续落入负区间，其中钢材降幅进一步扩大2.9pct到-5.2%，水泥降幅缩小5.9pct到-7%；发电量本月增速上扬，同比增速提高3.0pct至4.5%。 图4：汽车产量及原油加工量同比增速（单位：%）图5：钢材与水泥产量同比增速（单位：%） 100.080.0 60.0 40.0 31.5 70.060.0 50.0 40.0 30.0 20.0 20.0 0.0 -20.0 -8.8 10.0