7月经济数据点评：地产的扩散效应和疫情的长尾效应

7月经济数据点评：地产的扩散效应和疫情的长尾效应 宏观经济分析报告|2022.08.16 核心观点 韦志超 首席经济学家 SAC执证编号：S0110520110004 weizhichao@sczq.com.cn 电话：86-10-81152692 杨亚仙研究助理 yangyaxian@sczq.com.cn 电话：86-10-81152627 相关研究 社融波浪起伏，后续动量存忧 二季度货币政策报告点评：宽松渐驱缓，信贷重结构 7月物价数据点评：疫情影响犹在，内需延续疲弱 随着7月经济数据落地，除了出口持续超预期强劲外，投资、消费、社融、工业生产、服务业生产等数据全面走弱，一改5、6月单边上行的趋势。房地产下行过快带来的扩散效应和疫情不断反复带来的长尾效应是7月数据全面下调的主要原因。 一方面，7月烂尾楼引发的停贷事件加剧了房地产的恶化速度。6月地产销售短暂好转之后，7月再度超季节性下行，地产投资三年平均同比首次转为负增长，新开工三年同比增速-21.85%，创疫情以来新低。由此带来的扩散效应是经济下行的重要原因。 房地产的影响主要体现在以下几方面：(1)地产投资停滞使得黑色、有色及设备制造业等中上游产业链的生产成为工增的主要拖累，部分企业面临停工，水泥、螺纹钢、粗钢产量大幅下行；（2）制造业投资增速也受到一定的拖累；（3）地产后周期的商品消费增速基本垫底，如家具、建筑装饰类；（4）企业可提供的就业岗位有限，可能对青年失业率也造成了一定的影响。地产的快速下行已经影响到生产、投资、消费、就业等各方面。 另一方面，疫情不断反复带来的长尾效应是经济数据下修的另一个重要原因。7月疫情有所扩散，多点爆发。但疫情的直接影响可能在减弱，具体体现在受疫情影响最大的餐饮消费增速回升，但疫情使居民的消费倾向发生了长期的变化，居民消费意愿降低，商品消费边际修复力度弱于餐饮消费，长尾效应明显。 破局之路或有以下几方面：第一，面对有效需求不足、信用结构较差、企业加杠杆乏力的情况，2022年8月15日，央行调降MLF和逆回购利率，加速资金流向实体经济，宽信用可能会有一定的效果；第二，地产纾困政策频出，但大范围大规模的纾困政策尚无定论，仍需跟踪观察；第三，深圳、上海、北京等地兼具疫情防控较为有效以及经济恢复较好的特点，参考这些地区的经验，常态化核酸可能是实现二者平衡的关键。 往后看，股市在经历了超跌反弹之后进入了平台期。经济基本面预计将保持低位平稳，流动性维持中性偏松的状态。海外资本市场走势有一定的不确定性，但冲击最大的时候或已过去。因此，以业绩为支撑的结构性及个股机会更大。 风险提示：疫情超预期、政策落地不及预期 随着7月经济数据落地，除了出口持续超预期强劲外，投资、消费、社融、工业生产、服务业生产等数据全面走低，一改5、6月单边上行的趋势。房地产下行过快带来的扩散效应和疫情不断反复带来的长尾效应是7月数据全面下调的主要原因。 17月经济数据一览 7月份，规模以上工业增加值同比为3.8%，前值3.9%，三年平均同比为5.0%，前值5.7%，出口交货值三年同比增速为7.4%，前值10.2%。出口增长继续强于整体工业。 图1：工业增加值和出口交货值三年复合同比 13.00 9.00 7.00 5.00 3.00 1.00 (1.00) (3.00) 11.00 工业增加值:三年复合同比工业企业:出口交货值:三年复合同比 资料来源：Wind,首创证券 分门类看，7月份，采矿业、制造业、高技术产业三年平均同比增速均有所下行，采矿业下行2.1个百分点，下行幅度最大，可能受大宗商品价格回落的影响。由于高温 影响，电力、燃气及水生产和供应业三年平均同比增速逆势回升，较前值上升1.3个百分点。 图2：分行业工业增加值，三年平均同比（%） 14.00 12.00 10.00 8.00 6.00 4.00 2.00 2017-06 2017-09 2017-12 2018-03 2018-06 2018-09 2018-12 2019-03 2019-06 2019-09 2019-12 2020-03 2020-06 2020-09 2020-12 2021-03 2021-06 2021-09 2021-12 2022-03 2022-06 0.00 (2.00) (4.00) 工业增加值:制造业:三年平均同比工业增加值:采矿业:三年平均同比 工业增加值:电力、燃气及水的生产和供应业:三年平均同比工业增加值:高技术产业:三年平均同比 资料来源：Wind,首创证券 从制造业的分类看，除了汽车制造业和电气机械及器材制造业的三年同比增速回升外，其余分项均下行。 图3：工业增加值分项：三年平均同比（%） 工业增加值三年平均同比 计算机、通信和其他电子设备制造业 电气机械及器材制造业 运输设备制造业汽车制造业 专用设备制造业通用设备制造业金属制品业 有色金属冶炼及压延加工业黑色金属冶炼及压延加工业 非金属矿物制品业橡胶和塑料制品业 医药制造业化学原料及化学制品制造业 纺织业食品制造业 农副食品加工业 -4-202468101214 2022-062022-07 资料来源：Wind,首创证券 服务业生产小幅回落，7月服务业生产指数同比为0.6%，较前值回落0.7个百分点，三年平均同比为3.9%，较前值回落0.8个百分点。 图4：服务业生产（%）20 15 10 5 2018-02 2018-04 2018-06 2018-08 2018-10 2018-12 2019-02 2019-04 2019-06 2019-08 2019-10 2019-12 2020-02 2020-04 2020-06 2020-08 2020-10 2020-12 2021-02 2021-04 2021-06 2021-08 2021-10 2021-12 2022-02 2022-04 2022-06 0 -5 -10 服务业生产指数:三年复合同比服务业生产指数:当月同比 资料来源：Wind,首创证券 固定资产投资完成额、制造业投资、基础设施建设投资、房地产投资三年平均同比增速分别为3.4%、4.4%、2.6%和-0.3%，较前值分别回落2.6、2.9、4和1.6个百分点。当月同比下行幅度分别为2.3、2.4、0.6和2.9个百分点，基建投资或由于基数原因，三年同比下行幅度较大。较为意外的是，制造业投资两种口径下均出现大幅下行。 图5：固定资产投资 25.00 20.00 15.00 10.00 5.00 2017-05 2017-08 2017-11 2018-02 2018-05 2018-08 2018-11 2019-02 2019-05 2019-08 2019-11 2020-02 2020-05 2020-08 2020-11 2021-02 2021-05 2021-08 2021-11 2022-02 2022-05 0.00 (5.00) (10.00) (15.00) 固定资产投资完成额:当月同比:三年平均制造业投资:当月同比:三年平均 房地产开发投资完成额:当月同比:三年平均基础设施建设投资:当月同比:三年平均 资料来源：Wind,首创证券 7月份社会消费品零售总额实际值同比下降0.77%，前值-0.58%；名义额同比上升 2.7%，较前值下降0.4个百分点，其中，商品零售同比上升3.2%，较前值回落0.7个百分点；餐饮收入同比下降1.5%，降幅较前值收窄2.5个百分点。 从三年平均同比来看，7月份社会消费品零售总额实际值同比上升0.9%，前值1.96%；名义额同比为3.29%，前值为4.31%，其中，商品零售同比3.69%，较前值回落 1.18个百分点；餐饮收入同比为0.07%，由负转正，较前值上升0.79个百分点。较为意外的是，7月餐饮收入较商品零售修复更具韧性。 图6：社零消费名义/实际三年平均同比（%）20.00 15.00 10.00 5.00 2012-11 2013-04 2013-09 2014-02 2014-07 2014-12 2015-05 2015-10 2016-03 2016-08 2017-01 2017-06 2017-11 2018-04 2018-09 2019-02 2019-07 2019-12 2020-05 2020-10 2021-03 2021-08 2022-01 2022-06 0.00 -5.00 4.00 3.00 2.00 1.00 0.00 -1.00 -2.00 -10.00-3.00 二者之差 社会消费品零售总额:三年复合同比 社会消费品零售总额:实际三年复合同比 资料来源：Wind,首创证券 图7：商品、餐饮三年平均同比（%） 15.00 三年复合同比 10.00 5.00 2018-05 2018-07 2018-09 2018-11 2019-01 2019-03 2019-05 2019-07 2019-09 2019-11 2020-01 2020-03 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 0.00 -5.00 -10.00 限额以上企业消费品零售总额:三年复合同比社会消费品零售总额:商品零售:三年复合同比社会消费品零售总额:餐饮收入:三年复合同比限额以上企业餐饮收入总额:三年复合同比 资料来源：Wind,首创证券 从分项的三年同比增速来看，除了汽车与金银珠宝类增速上行外，其他类别全面下行，地产后周期类最差，家具同比转负、建筑及装潢类接近0增长。 图8：零售分项三年平均同比（%） 零售额:三年平均同比 18 16 14 12 10 8 6 4 2 0 -2 2022-72022-6 资料来源：Wind,首创证券 疫情对消费的直接影响可能在减弱。具体体现在对疫情最敏感、受疫情影响最直接的餐饮消费增速回升，但疫情使居民的消费倾向发生了长期的变化，居民消费意愿降低，因此商品消费边际修复力度弱于餐饮消费，疫情长尾效应明显。同时，地产的低迷对地产后周期类商品的拖累明显，家具和建筑装潢类同比增速垫底。 图9：央行问卷调查数据显示居民储蓄意愿创新高，消费意愿低于疫情前 居民更为谨慎，储蓄占比升高 70.00 60.00 50.00 40.00 30.00 20.00 10.00 0.00 2009-032010-112012-072014-032015-112017-072019-032020-11 更多储蓄占比更多消费占比更多投资占比 资料来源：Wind,首创证券 图10：央行问卷调查数据显示：居民收入信心指数大幅下行 65.00 60.00 55.00 50.00 45.00 40.00 35.00 2009-032010-092012-032013-092015-032016-092018-032019-092021-03 未来收入信心指数当期收入感受指数 资料来源：Wind,首创证券 7月全国城镇调查失业率继续改善，但结构性问题突出，青年失业率仍然严重。7月全国城镇调查失业率下降0.1个百分点至5.4%。其中，25-59岁人口调查失业率为4.3%，回落0.2个百分点；而16-24岁人口调查失业率为19.9%，较前值继续上升0.6个百分点，再创新高，持续与总体失业率背离。 图11：失业率 6.50 6.00 5.50 5.00 4.50 4.00 2018-03 2018-06 3.50 22.00 20.00 18.00 16.00 14.00 12.00 10.00 8.00 2020-09 2020-12 2021-03 2021-06