软体龙头韧性彰显，盈利能力实现优化

DONGXINGSECURITIES 2022年8月16日 推荐/维持 公司报告 顾家家居 顾家家居（603816）：软体龙头韧性彰显，盈利能力实现优化 事件:公司发布2022年半年度业绩。2022年营收90.16亿元，同比+12.47%；归母净利润8.91亿元，同比+15.32%。其中Q2营收44.76亿元，同比+5.71%； 归母净利润为4.48亿元，同比+15.53%。 大家居战略持续推进，在疫情影响下收入稳健增长。在疫情影响扰动下，公司H1仍实现稳健增长，其中Q2家具社零及出口数据均同比下滑，而公司维 持正增长，主要因公司大家居战略推进顺利。分品类看，2022年H1公司沙发、床类产品、集成产品、定制产品分别实现收入47.09、17.23、14.59、3.54亿元，同比+14.37%、+23.77%、+4.86%、+20.54%，各品类均实现较 快增长。沙发是公司核心品类，外销订单饱满，增长迅速；内销增长稳健， 其中主品牌价格带拓展继续推进，高端品牌中纳图兹品牌产能在上海，受疫情影响下滑幅度较大，其6月份起接单已逐步恢复，定位年轻的天禧派继续保持高增。三大高潜品类中，功能沙发推进全渠道销售，上半年增长迅猛； 床和定制家具上半年仍保持较高的增速，主要通过门店的拓展及连带率的提 高实现，当前软体定制连带率已达30%。公司持续拓展品类边界，以多品类协同销售满足消费者便捷、一体化设计等需求，通过大家居战略推动各品类协同增长。 内销渠道融合持续推进，综合门店占比进一步提升。多品类协同发力助推内销业务在疫情影响下实现正增长，2022年H1内销收入50.99亿元，同比 +6.24%。内销业务华东地区占比40%，Q2受疫情影响有所下滑，而其他地区同期有15%以上的增长，华东地区拖累内销增长。6月份起华东疫情影响已有 显著缓解，下半年内销增长可期。渠道方面，系列店口径公司已有近9000家 店，上半年净开400家，全品类运营下公司开店空间充足，推测公司仍将保持较快的开店速度。在“1+N+X”（大店+单店+社区店）模式指引下，公司持续推进大店建设，当前大店+综合店的占比已达到接近40%。公司持续推进渠道融合，通过开设大店加强品类协同并深耕优势市场，推动连带率和客单价的提升，实现店效的显著提升，有望持续推动内销收入增长。 海外产能释放提升外销供应能力，有望强化成本优势。受益于墨西哥产能释 放及海外需求韧性，外销整体保持快速增长，2022年H1外销收入36.66亿元，同比+24.12%。其中床垫是外销的重要增长动力，墨西哥不受美国床垫反倾销政策影响，产能释放推动收入迅速增长。沙发外销增速推测在20%以上。随着外销价值链一体化的推进，整体供应链效率提升，有望推动外销业务有望持续增长。外销利润率在22H1得到改善，展望未来，墨西哥产能释放有效降低运费，波罗的海货柜运价指数自7月份以来继续下降20%左右，叠加规模效应及效率提升，外销利润率预计将进一步回升。 盈利能力转好，经营现金流恢复正值。提价效果充分体现叠加原材料价格、海运费的回落，毛利率实现同比提升，2022H1毛利率为28.96%，同比 +0.12pct。销售费用率/管理费用率为14.96%/1.80%，同比+0.93pct/-0.25pct，费用率投放增加，推测下半年费用率有所回落。因人民币汇率下行，22H1汇兑损益贡献盈利1.15亿元，拉低财务费用率约1.3pct。综合来看，公司净利 公司简介： 顾家家居股份有限公司远销120余个国家和 地区，拥有6000多家品牌专卖店，为全球超千万家庭提供美好生活。旗下拥有“顾家工艺”、“睡眠中心”、“顾家床垫”、“顾家布艺”、“顾家功能”、“全屋定制”、“顾家天禧”七大产品系列，与战略合作品牌“LAZBOY”美国乐至宝功能沙发、收购美式家具品牌“宽邸”、出口床垫品牌“Delandis玺堡”组成了满足不同消费群体需求的产品矩阵，坚持以用户为中心，围绕用户需求持续创新，并创立行业首个家居服务品牌“顾家关爱”，为用户提供一站式全生命周期服务。 资料来源：公司公告、WIND 交易数据 52周股价区间（元）77.56-54.0 总市值（亿元）365.74 流通市值（亿元）365.74 总股本/流通A股（万股）82,189/82,189 流通B股/H股（万股）-/- 52周日均换手率1.18 52周股价走势图 顾家家居 沪深300 13.8% -6.2% -26.2% 8/1610/1612/162/164/166/16 资料来源：wind、东兴证券研究所 分析师：刘田田 010-66554038liutt@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480521010001 分析师：常子杰 010-66554040changzj@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480521080005 研究助理：沈逸伦 010-66554044shenyl@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480121050014 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报 告 率9.88%，同比+0.25pct，有所提升。软体龙头凭借品牌力顺畅提价，有效对冲成本端压力，后续随着海运费和金属类原材料价格进一步下行，净利率仍有提升空间。现金流方面，Q2公司经营性现金流量净额为5.62亿元，同比增逾90%，高于净利润。Q1公司加大对经销商的帮扶，调整回款周期，Q2经营现金流已如期恢复，公司净偿还短期负债2.7亿元。 盈利预测与投资评级：短期看，盈利能力已实现回升，内销下半年高增可期，公司近年仍会保持较高开店速度；长期看软体家具品牌价值提升，顾家家居 持续优化组织架构强化产品研发设计，公司有望凭借品牌、产品优势持续拓展品类边界并提升公司份额。预计公司2022-2024年归母净利润分别为20.29、25.06、31.01亿元人民币，EPS为2.49、3.08、3.81元，目前股价对应PE分别为17.85、14.45、11.68倍，我们维持“推荐”评级。 风险提示：疫情超预期，原材料价格上涨超预期，海运费价格上涨超预期。 财务指标预测指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 12,665.99 18,341.95 21,761.62 26,095.88 31,268.03 增长率（%） 14.17% 44.81% 18.64% 19.92% 19.82% 归母净利润（百万元）845.47 1,664.45 2,029.44 2,506.14 3,100.55 增长率（%）-27.19% 96.87% 21.93% 23.49% 23.72% 净资产收益率（%）12.54% 20.76% 21.89% 23.22% 24.10% 每股收益(元)1.39 2.65 2.49 3.08 3.81 PE32.01 16.79 17.85 14.45 11.68 PB4.18 3.51 3.94 3.39 2.84 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 P2东兴证券公司报告 顾家家居（603816）：软体龙头韧性彰显，盈利能力实现优化 DONGXINGSECURITIES 长期借款 400 0 0 0 0 主要财务比率 应付债券 0 0 0 0 0 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 附表：公司盈利预测表 资产负债表 2020A 2021A 2022E 单位:百万元2023E2024E 利润表2020A2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产合计 6360 8441 9249 11431 13264 营业收入 12666 18342 21762 26096 31268 货币资金 2241 3198 3917 4697 5628 营业成本 8206 13048 15467 18239 21675 应收账款 1108 1697 1550 2145 2570 营业税金及附加 67 105 125 150 179 其他应收款 112 145 172 207 248 营业费用 2494 2703 3249 3888 4643 预付款项 89 108 152 191 213 管理费用 297 328 392 470 563 存货 1871 2441 2458 3148 3563 财务费用 132 72 -36 96 127 其他流动资产 173 166 200 243 243 研发费用 207 302 370 444 532 非流动资产合计 6678 7498 9626 11436 13045 资产减值损失 -502.46 -9.69 -10.00 0.00 0.00 长期股权投资 18 31 0 0 0 公允价值变动收益 4.90 -2.47 1.21 0.00 0.00 固定资产 2691 3206 5746 6734 8349 投资净收益 192.38 87.31 139.84 113.58 126.71 无形资产 733 832 787 745 705 加：其他收益 85.91 47.00 66.46 56.73 61.59 其他非流动资产 98 68 83 76 79 营业利润 1036 1868 2393 2980 3738 资产总计 13038 15939 18874 22867 26309 营业外收入 175.32 207.01 180.00 193.51 186.75 流动负债合计 5405 7008 8647 11104 12441 营业外支出 16.63 6.61 11.62 9.12 10.37 短期借款 233 469 1777 2461 3076 利润总额 1195 2068 2562 3164 3915 应付账款 1489 1989 2547 2873 3492 所得税 328 367 512 633 783 预收款项 0 2034 1959 3361 3392 净利润 867 1701 2049 2531 3132 一年内到期的非流 100 604 604 604 604 少数股东损益 21 36 20 25 31 非流动负债合计 529 528 108 96 102 归属母公司净利润 845 1664 2029 2506 3101 负债合计 5934 7536 8755 11200 12543 成长能力 少数股东权益 364 384 404 429 461 营业收入增长 14.17% 44.81% 18.64% 19.92% 19.82% 实收资本（或股本）632 632 822 822 822 营业利润增长 -19.80% 80.27% 28.14% 24.49% 25.47% 资本公积3424 3750 3750 3750 3750 归属于母公司净利 -27.19% 96.87% 21.93% 23.49% 23.72% 未分配利润2689 3775 5621 7927 10780 获利能力 归属母公司股东权6740 8019 9272 10794 12863 毛利率(%) 35.21% 28.87% 28.93% 30.11% 30.68% 负债和所有者权益13038 15939 18431 22424 25866 净利率(%) 6.84% 9.27% 9.42% 9.70% 10.02% 经营活动现金流 2180 2041 2801 3418 3634 偿债能力 净利润 867 1701 2049 2531 3132 资产负债率(%) 46% 47% 47% 50% 48% 折旧摊销 252.93 302.24 426.28 574.74 701.38 流动比率 1.18 1.20 1.07 1.03 1.07 财务费用 132 72 -36 96 127 速动比率 0.83 0.86 0.79 0.75 0.78 应收账款减少 -96 -589 147 -595 -425 营运能力