业绩再次超越预期，现金流表现亮眼

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 国联股份 603613.SH 公司研究 | 中报点评 事件： 公司发布中报，1-6月收入增长98.8%至278.9亿元，归母净利增长97.7%至4.27亿元，扣非净利增长92.3%至3.85亿元。Q2单季看，收入、归母净利、扣非净利分别增长98%、97%和93.5%，达到157.5亿、2.72亿和2.4亿元。 ⚫ 公司利润超出此前预告上限：公司曾于7月14日日公告中报业绩预告，给出的收入、净利润、扣非净利的上限分别为279亿、4.22亿、3.75亿，从最终公布的数据来看，收入与预告上限基本一致，而净利润和扣非净利都超出预告水平。我们认为，在二季度华东地区疫情相对严重的情况下，公司业务增速较1季度不下降，体现出很强的增长韧性。 ⚫ 毛利率、净利率保持稳定，现金流有所好转：公司2季度单季毛利率为3.01%，与Q1持平，而单季净利率为2.08%，与去年同期的2.1%基本相当，说明公司盈利能力进入稳定期。上半年，公司销售、管理、研发费用分别增长31.5%、32.3%和126.2%，期间费用率整体进一步下降，由去年同期的0.98%降至0.73%，规模效应进一步体现。此外，上半年经营性净现金流达到7.4亿元，远超净利润体量，改变了去年Q4以来现金流低于净利润的局面。 ⚫ 涂多多净利率呈现上升，其他平台收入增速更加显眼：公司各多多平台中，涂多多成立时间最久、运营最成熟，2022H1收入达到157.4亿元，占比57.4%，我们注意到，涂多多平台净利润增速90.8%，高于78.7%的收入增速，改变了过去两年净利率下降的状态，说明公司电商平台达到一定体量后，其盈利能力有望提升。除了涂多多外，卫多多和粮油多多收入、利润增速均超过140%，说明体量较小的平台有着较强的增长动能。 ⚫ 我们维持公司2022-2024年净利润10.57亿、17.94亿、30.19亿，采取 DCF 估值方式估值，维持目标价117.9元和买入评级。 风险提示 发行进展不及预期风险；宏观经济风险；工业品价格波动；假设条件变化影响测算结果风险； 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 17,158 37,230 73,987 128,889 214,511 同比增长(%) 138.4% 117.0% 98.7% 74.2% 66.4% 营业利润(百万元) 458 929 1,640 2,785 4,690 同比增长(%) 92.2% 102.7% 76.6% 69.8% 68.4% 归属母公司净利润(百万元) 304 578 1,057 1,794 3,019 同比增长(%) 91.6% 90.0% 82.8% 69.6% 68.3% 每股收益（元） 0.61 1.16 2.12 3.60 6.05 毛利率(%) 3.4% 3.3% 3.09% 3.05% 3.02% 净利率(%) 1.8% 1.6% 1.43% 1.39% 1.41% 净资产收益率(%) 12.5% 14.3% 21.8% 28.6% 34.8% 市盈率 141.7 74.6 40.8 24.1 14.3 市净率 11.4 10.0 8.0 6.0 4.2 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2022年08月16日） 104.32元 目标价格 117.9元 52周最高价/最低价 108.9/56.68元 总股本/流通A股（万股） 49,866/49,866 A股市值（百万元） 52,020 国家/地区 中国 行业 计算机 报告发布日期 2022年08月16日 1周 1月 3月 12月 绝对表现 4.79 19.99 45.29 54.74 相对表现 5.65 22.29 45.89 79 沪深300 -0.86 -2.3 -0.6 -24.26 浦俊懿 021-63325888*6106 pujunyi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860514050004 陈超 021-63325888*3144 chenchao3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521050002 谢忱 xiechen@orientsec.com.cn 计划发行GDR募资，更好支撑产业电商业务发展 2022-08-07 二季度业绩超越市场预期，体现公司较强的增长动能和增长韧性 2022-07-14 再论国联股份的业务模式、壁垒和发展空间 2022-06-08 业绩再次超越预期，现金流表现亮眼 买入 （维持） 国联股份中报点评 —— 业绩再次超越预期，现金流表现亮眼 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表 利润表 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 2,993 3,697 8,878 12,889 17,161 营业收入 17,158 37,230 73,987 128,889 214,511 应收票据及应收账款 819 1,512 5,771 10,053 16,732 营业成本 16,566 36,017 71,704 124,956 208,022 预付账款 1,182 2,513 6,659 11,600 19,306 营业税金及附加 9 27 37 64 107 存货 30 70 158 275 458 营业费用 86 173 290 430 640 其他 1,524 1,450 647 582 577 管理费用及研发费用 73 133 219 339 546 流动资产合计 6,549 9,243 22,113 35,399 54,233 财务费用 1 (3) 122 315 506 长期股权投资 4 8 0 0 0 资产减值损失 0 10 0 0 0 固定资产 108 130 126 124 121 公允价值变动收益 2 0 0 0 0 在建工程 0 0 0 0 0 投资净收益 10 32 5 2 0 无形资产 20 39 45 49 53 其他 24 24 20 0 0 其他 43 109 10 10 10 营业利润 458 929 1,640 2,785 4,690 非流动资产合计 176 286 181 183 184 营业外收入 12 5 5 5 5 资产总计 6,725 9,529 22,294 35,583 54,417 营业外支出 0 1 1 1 1 短期借款 397 922 4,937 8,512 12,282 利润总额 470 933 1,644 2,789 4,694 应付票据及应付账款 1,641 2,405 6,131 10,684 17,058 所得税 112 227 400 679 1,142 其他 776 1,598 5,379 8,430 13,568 净利润 358 706 1,244 2,110 3,552 流动负债合计 2,814 4,925 16,447 27,625 42,908 少数股东损益 54 127 187 317 533 长期借款 0 0 0 0 0 归属于母公司净利润 304 578 1,057 1,794 3,019 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 0.61 1.16 2.12 3.60 6.05 其他 0 2 1 1 1 非流动负债合计 0 2 1 1 1 主要财务比率 负债合计 2,814 4,927 16,448 27,626 42,909 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 少数股东权益 131 275 462 778 1,311 成长能力 股本 237 344 499 499 499 营业收入 138.4% 117.0% 98.7% 74.2% 66.4% 资本公积 2,906 2,799 2,644 2,644 2,644 营业利润 92.2% 102.7% 76.6% 69.8% 68.4% 留存收益 637 1,184 2,241 4,035 7,054 归属于母公司净利润 91.6% 90.0% 82.8% 69.6% 68.3% 其他 0 (0) 0 0 0 获利能力 股东权益合计 3,911 4,602 5,846 7,956 11,508 毛利率 3.4% 3.3% 3.1% 3.1% 3.0% 负债和股东权益总计 6,725 9,529 22,294 35,583 54,417 净利率 1.8% 1.6% 1.4% 1.4% 1.4% ROE 12.5% 14.3% 21.8% 28.6% 34.8% 现金流量表 ROIC 12.3% 14.3% 16.3% 17.2% 19.5% 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 偿债能力 净利润 358 706 1,244 2,110 3,552 资产负债率 41.8% 51.7% 73.8% 77.6% 78.9% 折旧摊销 6 13 9 10 11 净负债率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 财务费用 1 (3) 122 315 506 流动比率 2.33 1.88 1.34 1.28 1.26 投资损失 (10) (32) (5) (2) 0 速动比率 2.32 1.86 1.33 1.27 1.25 营运资金变动 462 (520) (964) (1,777) (3,149) 营运能力 其它 (39) 107 55 0 0 应收账款周转率 141.4 148.1 53.2 38.5 37.9 经营活动现金流 777 271 461 657 920 存货周转率 760.6 718.1 629.2 577.6 567.9 资本支出 (98) (50) (11) (12) (12) 总资产周转率 3.8 4.6 4.6 4.5 4.8 长期投资 (4) (4) 8 0 0 每股指标（元） 其他 (2,002) (626) 834 107 100 每股收益 0.61 1.16 2.12 3.60 6.05 投资活动现金流 (2,105) (680) 831 95 88 每股经营现金流 3.27 0.79 0.92 1.32 1.84 债权融资 1 4 (5) 0 0 每股净资产 7.58 8.68 10.80 14.40 20.45 股权融资 2,412 (0) 0 0 0 估值比率 其他 135 429 3,894 3,259 3,264 市盈率 141.7 74.6 40.8 24.1 14.3 筹资活动现金流 2,548 433 3,889 3,259 3,264 市净率 11.4 10.0 8.0 6.0 4.2 汇率变动影响 0 (0) - 0 - 0 - 0 EV/EBITDA 83.9 41.5 22.0 12.5 7.5 现金净增加额 1,220 24 5,181 4,010 4,272 EV/EBIT 84.9 42.1 22.1 12.6 7.5 资料来源：东方证券研究所 依据 国联股份中报点评 —— 业绩