棉花谷物的世界仓库：全球产业链巡礼之印度

分析师李美岑 核心观点 证券研究报告 SAC证书编号：S0160521120002 limc@ctsec.com 联系人徐陈翼 xucy@ctsec.com 相关报告 1.《【财通策略李美岑团队】中证500估值仅8.6%分位数--全球估值观察系列十六》2022-08-14 2.《国证2000进攻，上证50补仓--A股策略专题》2022-08-14 3.《北上流入周期，ETF加医药医美— —全球资金观察系列二十》2022-08-13 总GDP呈波动上行趋势，股市权重行业为金融、材料和科技。宏观经济方面，近十年印度经济规模波动增长，人均GDP较低。印度以服务业和工业为主、农业为辅的经济结构较为稳定，农业增加值占比远高于中美。资本市场方面，金融、材料和科技行业占印度股市总市值的47%，市值前十大个股主要为金融和科技行业，金融股集中度高。印度出口结构来看资源品和工业制品占比较高，棉花、其他人造纺织品份额位列全球 第二，主要对应行业为服装家纺。 对出口国而言：服装家纺方面，印度市值最大的上市公司包括PageIndustriesVedantFashion、KPRMill等。 对进口国而言：棉花主要出口至孟加拉国、中国、越南，三者份额分别为37.3%、16.8%、5.7%，中国在该类商品上占据全球最高的出口份额，能够实现自给自足其他人造纺织品主要出口至美国，份额高达51.8%，中国在该类商品上占据全球最高的出口份额，具有绝对优势地位。 印度出口的需求端主要为美国、阿联酋、中国。其中，美国是地毯及其他人造纺织品的核心出口目的地，阿联酋过半船舶的进口份额在印度。中国则为矿石、铜及其制品的核心出口目的地，矿石出口中国份额为77%，主要对应冶金行业，铜及其制品出口中国份额为57%。 印度资源品和中游制造进口金额远超出口，细分来看动植物脂肪为全球主要进口市场，对应供应国集中度不高。核心商品矿物燃料（主要为石油）和珍珠宝石贵金属制品主要对应行业分别为石油石化和珠宝制造与零售。 对出口国而言：印度进口份额均不高于13%，对出口端业绩影响有限，各项产品供应国集中度不高。矿物燃料主要从伊拉克、沙特和阿联酋进口，其份额分别为15.5%、13.0%和11.3%，珍珠宝石贵金属制品主要从瑞士、阿联酋进口，两者 份额分别为30.7%、18.4%。 对进口国而言：石油石化方面，印度以进口粗制原油为主，本地相关龙头公司有印度石油天然气有限公司，石油印度有限公司；珠宝制造与零售方面，印度以进口未加工的黄金、钻石等珍宝为主，本地相关加工制造和零售龙头公司有Vaibhav环球有限公司，PCJeweller公司。 印度进口供给主要来自中国、阿联酋、美国和瑞士。其中，中国是电气设备、有机化学品的主要进口来源，电气设备对应电力设备行业，有机化学品主要对应医药生物，两者自中国进口的比重超40%，对该中国依赖度较高。阿联酋、美国和瑞士与印度无绑定较深的大类商品。 中印贸易核心产品：中国进口方面，有一项商品人类毛发中印联系较为紧密。中国出口方面，三项商品均呈现为印对华需求较大，但并不是主要市场，三项商品均占中国出口份额在15%以下，对国内上市公司业绩影响较小。 中印贸易上我国进口部分更为关键，具体公司链条展开如下。 人类毛发：该商品占印出口83%、占华进口54%，进口需求端主要为瑞贝卡。首先由RadiixIndustriesIndiaLtd、Nahar纺织有限公司、IndianhairIndustries(P)Ltd等公司出口人类毛发原材料，然后由中国公司进口、加工及销 售。中国进口端，相关上市公司瑞贝卡进口人类毛发，再加工为发饰品进行销售缅甸为全球第二大人类毛发出口国，潜在替代比率约为1/4，相关产业链对印度依赖度较高。 风险提示：各国海关、统计局数据口径存在偏差；进出口贸易额存在使用FOB和CIF 请阅读最后一页的重要声明！ 两种价格的偏差；进出口贸易相关公司并不一定直接存在贸易往来关系。 投资策略专题报告/2022.8.15 棉花谷物的世界仓库 ——全球产业链巡礼之印度 内容目录 1.总GDP呈波动上行趋势，股市权重行业为金融、材料和科技5 2.出口份额第二的棉花、其他人造纺织品分别主要出口至中、美7 2.1.棉花、其他人造纺织品、谷物等多项商品全球出口份额位于前列7 2.2.需求端主要靠美国、阿联酋、中国消化9 3.电气设备和有机化学品对中国有依赖度，进口来源地主要为中阿美11 3.1..电气设备、有机化学品主要从中国进口，需求高但供应国集中度不高11 3.2.进口供给主要来自中国、阿联酋、美国和瑞士13 4.中国进口人类毛发两国联系较为紧密，出口链影响甚微15 5.风险提示17 图表目录 图1.印度进出口及贸易链整理4 图2.印度GDP总量追赶美国但与中国距离扩大5 图3.印度人均GDP水平远低于中、美5 图4.纵向来看以服务业为主的经济结构较为稳定5 图5.横向来看农业部门占比高于中国和美国5 图6.印度股市前三大行业为金融、材料和科技6 图7.印度市值前十大个股主要为金融及科技行业6 图8.印度出口HS2位级别核心商品7 图9.HS52主要出口至孟加拉国、中国、越南8 图10.HS52棉花主要出口国8 图11.HS63主要出口至美国8 图12.HS63其他人造纺织品主要出口国8 图13.印度出口HS6位级别核心商品9 图14.印度出口往来国家地区主要是美国、中国、阿联酋等9 图15.贸易额来看，珍珠宝石贵金属制品是绝对核心；份额来看，地毯和其他 人造纺织品是重点10 图16.贸易额来看，珍珠宝石贵金属制品和矿物燃料是绝对核心；份额来看， 船舶是重点10 图17.贸易额来看，矿石是主要商品；份额来看，矿石和铜及其制品较为重要 ....................................................................................................11 图18.印度进口HS2位级别核心商品12 图19.HS27矿物燃料主要从伊拉克和沙特进口12 图20.HS71商品主要从瑞士、阿联酋等国进口12 图21.印度进口HS6位级别核心商品13 图22.印度进口往来国家地区主要是中国、阿联酋、美国和瑞士13 图23.贸易额来看，电气、机械设备是主要商品；份额来看，电气设备、有机 化学品等是重点14 图24.贸易额来看，矿物燃料和珍珠宝石贵金属制品是主要商品；份额来看， 无占比较高商品14 图25.贸易额来看，矿物燃料居首位；份额来看，并无占比较高商品15 图26.贸易额来看，珍珠宝石贵金属制品贸易额较高，但占瑞士出口份额不高 ....................................................................................................15 图27.印度出口至中国链核心商品15 图28.印度出口至中国贸易链条代表及潜在替代国15 图29.印度出口至中国人类毛发贸易链条16 图30.人类毛发潜在替换国16 图31.印度从中国进口链核心商品16 图1.印度进出口及贸易链整理 数据来源：Trademap，财通证券研究所 1.总GDP呈波动上行趋势，股市权重行业为金融、材料和科技 近十年印度经济规模波动增长，人均GDP低于中国。2010年以来印度总量GDP与人均GDP缓慢上升。总量GDP方面，2010年约为中国的28%，2021年下降至17%；2010年约为美国的11%，2021年上升至近13%。人均GDP方面，印度始终低于中美，且距离被逐渐拉开。 图2.印度GDP总量追赶美国但与中国距离扩大图3.印度人均GDP水平远低于中、美 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 GDP:印度（十亿美元）占中国占美国 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 80000 70000 60000 50000 40000 30000 20000 10000 0 印度:人均GDP（美元）中国:人均GDP（美元）美国:人均GDP（美元） 2010A2011A2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A 数据来源：IMF，财通证券研究所数据来源：TheWorldBank，财通证券研究所 印度以服务业和工业为主、农业为辅的经济结构较为稳定，农业增加值占GDP 比重远高于中美。2019~2021的三年间，印度工业、服务业增加值占比分别稳定在25%及48%左右。我们对中、印、美经济结构进行横向比较，印度农业增加值占比远高于中美，达到美国的两倍以上，工业增加值占比介于中美之间，而 服务业增加值占比不足一半。 图4.纵向来看以服务业为主的经济结构较为稳定图5.横向来看农业部门占比高于中国和美国 数据来源：TheWorldBank，财通证券研究所数据来源：TheWorldBank，财通证券研究所 金融、材料和科技行业占印度股市总市值的47%。具体来看，三者总市值分别 约为76、42和38万亿卢比。从行业平均市值来看，公用事业和能源行业是唯二平均市值超过3千万亿卢比的行业，其中公用事业平均市值以4千亿卢比位 列全行业第一，能源行业以3.4千万亿卢比排名第二。 图6.印度股市前三大行业为金融、材料和科技 数据来源：Bloomberg，财通证券研究所注：市场数据截至2022年8月1日 市值前十大个股主要为金融和科技行业，金融股集中度高。金融和科技行业在前十大个股中分别占据六席和两席，金融行业以银行为主，如HDFC银行、ICICI银行和印度国家银行，科技行业的个股包括塔塔咨询服务有限公司和Infosys科 技有限公司，其余个股分属能源和家用护理行业。 公司名称 BICS行业 股价 (卢比) PE 总市值 (万亿卢比) .0 6.5 6.2 5.7 13.5 4.7 4.4 4.3 4.3 104.7 62.3 19.1 29.2 68.7 20.8 8 12.1 17.0 28.0 31.4 20.2 683 保险 人生保险公司 2384 金融服务 印度房产开发融资公司 7261 金融服务 BAJAJ金融有限公司 534 银行 印度国家银行有限公司 823 银行 ICICI银行 2593 家用护理 HindustanUnilever有限公司 1551 IT服务 Infosys科技有限公司 1446 银行 HDFC银行有限公司 3299 IT服务 塔塔咨询服务有限公司 2575 石油精炼与营销 印度信实工业公司 图7.印度市值前十大个股主要为金融及科技行业 数据来源：Bloomberg，财通证券研究所注：市场数据截至2022年8月1日 2.出口份额第二的棉花、其他人造纺织品分别主要出口至中、美 我们分别从主要贸易商品、往来国家地区两个维度对印度出口进行拆解，梳理印度的核心出口往来国家地区&商品链条。 2.1.棉花、其他人造纺织品、谷物等多项商品全球出口份额位于前列 印度出口结构来看资源品和工业制品占比较高。2021年印度出口产品金额CR20约为79%，矿物燃料和珍珠宝石贵金属制品出口金额较高但CR2仅为24%，出口商品集中度不高，同时该两项商品亦是贸易逆差的主要来源。贸易顺差商品主要为部分工业制品和农产品。 多项商品份额上榜全球前五，对应进口国集中度较低。出口份额第二的商品： HS52棉花和HS63其他人造纺织品出口份额分别为16%和7%，进口国集中度分别为0.18和0.28；出口份额第三的商品中：HS10谷物和HS03水生无 脊椎动物出口份额分别为8%和5%，进口国集中度分别为0.06和0.19；出口份额第五的商品中：HS76铝及其制品出口份额为4%，进口国集中为0.07。出口金额前二十的商品中，仅HS26矿石进口国集中度大于0.5。 -7%