22H1归母净利yoy-6.88%，疫情影响+品牌升级增加费用阶段性承压，坚持长期战略关注边际改善

事件 公司发布2022半年报，2022H1实现营收22.01亿元，yoy+3.89%；归母净利0.83亿元，yoy-6.88%，归母净利率3.76%，同减0.44pct；扣非后归母净利0.73亿元，yoy-7.13%。2022Q2营业收入11.56亿元，yoy-11.22%，主因多地散发疫情，部分区域物流+供应链受限影响产品销售；归母净利润0.41亿元，yoy-29.38%，归母净利率3.57%，同减0.92pct，主因销售+研发费用率有所提高；扣非后归母净利0.40亿元，yoy-26.55%。 点评 营收端：线上自有平台高增，线下疫情下承压：2022H1①线上渠道营收20.04亿元，yoy+7.87%，营收占比91.06%，同增3.37pct；其中第三方、自有平台分别实现营收18.58/1.47亿元，yoy+4.74%/+73.58%，营收占比84.4%/6.66%，分别同增0.69pct/2.68pct，其中淘系实现营收8.66亿元，yoy-16.49%，营收占比占比39.35%，同降9.61pct；②线下渠道实现营收1.97亿元，yoy-24.5%。 成本端：毛利率持续优化：2022H1毛利率同增1.86pct至55.00%，主因产品结构升级效果逐步显现，贴片式面膜和水乳霜膏毛利率同增3.00pct/6.73pct，水乳霜膏营收占比同增13.10pct至74.56%；分季度看21Q4-22Q2毛利率分别为46.83%/54.26%/55.66%逐季提升，22Q2同增1.77pct。 费用端：研发费率同比增加：2022H1研发费用同增40.40%，研发费用率同增0.51pct，其中Q2研发费用率同增1.06pct至2.11%。公司逐步加大研发投入力度，预计公司将持续推进原料&配方研发、研发团队和产学研建设，现有研发团队300人+。销售费率同比增加：2022H1销售费用率同增2.43pct至43.09%，其中Q2销售费用率同增1.95pct至42.86%，预计因公司自主品牌集中升级焕新，品牌运营人员增加并加大品牌升级及新品推广费用投入。总体费用率有所上升，疫情下现金流有所承压：2022H1期间费用率50.16%，同增2.30pct，管理费用率4.48%，同减0.24pct；财务费用率0.63%；分季度看，2022Q2期间费用率50.22%，同增2.42pct，管理费用率4.63%，同减0.24pct；财务费用率0.63%。 投资建议：未来，在中国美妆高速发展集团化的十年中公司将持续朝着业务国际化、品类多元化方向努力，坚持四双战略，坚持集团化发展道路。在自有品牌持续优化的同时，代理业务也多点开花跑通模式，赋能自有品牌，逐步实现营收净利双高增目标，以科技赋能美丽，实现长远发展。预计22/23年净利润为3.41/5.10亿元，维持“买入”评级。 风险提示：疫情反复导致业绩不及预期；新品牌拓展不及预期；代理品牌解约风险；新锐品牌快速崛起加速竞争；商誉减值风险；公司经营管理和业务整合协同的风险。 财务数据和估值 1.事件 公司发布2022半年报，2022H1实现营收22.01亿元，yoy+3.89%；归母净利0.83亿元，yoy-6.88%，归母净利率3.76%，同减0.44pct；扣非后归母净利0.73亿元，yoy-7.13%。2022Q2营业收入11.56亿元，yoy-11.22%，主因多地散发疫情，部分区域物流+供应链受限影响产品销售；归母净利润0.41亿元，yoy-29.38%，归母净利率3.57%，同减0.92pct，主因销售+研发费用率有所提高；扣非后归母净利0.40亿元，yoy-26.55%。 图1：2022H1营收同比增长3.89% 图2：2022H1归母净利同比降低6.88% 2.点评 2.1.营收端 线上自有平台高增，线下疫情下承压：2022H1①线上渠道营收20.04亿元，yoy+7.87%，营收占比91.06%，同增3.37pct；其中第三方、自有平台分别实现营收18.58/1.47亿元，yoy+4.74%/+73.58%，营收占比84.4%/6.66%，分别同增0.69pct/2.68pct，其中淘系实现营收8.66亿元，yoy-16.49%，营收占比占比39.35%，同降9.61pct；②线下渠道实现营收1.97亿元，yoy-24.5%。 图3：2022Q2营收同比降低11.22% 2.2.成本端 毛利率持续优化：2022H1毛利率同增1.86pct至55.00%，主因产品结构升级效果逐步显现，贴片式面膜和水乳霜膏毛利率同增3.00pct/6.73pct，水乳霜膏占比同增13.10pct至74.56%； 分季度看21Q4-22Q2毛利率分别为46.83%/54.26%/55.66%逐季提升，22Q2同增1.77pct。 图4：2022H1毛利率为55.00% 2.3.费用端 研发费率同比增加：2022H1研发费用同增40.40%，研发费用率同增0.51pct，其中Q2研发费用率同增1.06pct至2.11%。公司逐步加大研发投入力度，预计公司将持续推进原料&配方研发、研发团队和产学研建设。 销售费率同比增加：2022H1销售费用率同增2.43pct至43.09%，其中Q2销售费用率同增1.95pct至42.86%，预计因公司自主品牌集中升级焕新，品牌运营人员增加并加大品牌升级及新品推广费用投入。 总体费用率有所上升，疫情下现金流有所承压：2022H1期间费用率50.16%，同增2.30pct，管理费用率4.48%，同减0.24pct；财务费用率0.63%；分季度看，2022Q2期间费用率50.22%，同增2.42pct，管理费用率4.63%，同减0.24pct；财务费用率0.63%。 图5：2022H1期间费用率为50.16% 2.4.现金流 现金流方面，2022H1公司经营活动产生的现金流量净额-0.71亿元，预计系疫情下拉长付款周期+存货储备增加占用资金较大所致，投资活动产生的现金流金额-1.22亿元。货币资金截至2022H1为7.14亿元，yoy+76.94%。 图8：2022H1经营活动产生的现金流净额-0.71亿元 图9：2022H1货币资金7.14亿元 2.5.双业务驱动 自有&代理双业务进入正循环发展阶段： 1）自主品牌全面升级：主品牌御泥坊微800等新品发力提升客单价，逐步推出“春江花月夜”全新产品体系焕新品牌形象，新锐品牌大水滴、小迷糊等加速品牌焕新，卓有成效稳步放量； 2）代理品牌进入新阶段：上半年与强生合作进入良性发展轨道，美斯蒂克中国区营收同增1300%+，KIKO取得逆势增长；公司7月收购法国高奢品牌伊菲丹和PA中国业务，目前暂未并表，一方面助力补充自有品牌矩阵，从海外研发、品牌运营和中高端渠道布局等多维赋能自有业务，另一方面验证公司逐步从渠道驱动向品牌驱动模式转变。 水羊智造工厂一期已于近期正式投产，数字化生产+个性化性质彰显智能化特征，长期来看有望提高产品生产灵活度+增厚自身利润水平。 3.投资建议 投资建议：未来，在中国美妆高速发展集团化的十年中公司将持续朝着业务国际化、品类多元化方向努力，坚持四双战略，坚持集团化发展道路。在自有品牌持续优化的同时，代理业务也多点开花跑通模式，赋能自有品牌，逐步实现营收净利双高增目标，以科技赋能美丽，实现长远发展。预计22/23年净利润为3.41/5.10亿元，维持“买入”评级。