主营矿产品量价齐升，布局新能源领域拓展增量空间

事件：紫金矿业发布2022年中报。报告期内，公司实现营业收入1,324.58亿，同比增20.57%，归母净利润126.30亿，同比增89.95%，扣非归母净利润120.24亿，同比增96.71%；其中22年Q2实现营业收入676.87亿，同比增8.54%，环比增4.50%，归母净利润65.06亿，同比增57.23%，环比增6.24%。 重点项目建设加快推进，主营产品量价齐升带动公司业绩高增长。铜矿方面，刚果（金）卡莫阿铜矿二期于22年3月提前投产；塞尔维亚VK矿采选工程及冶炼厂改扩建项目即将完成；西藏巨龙铜矿一期达产，二期筹建快速推进；黑龙江多宝山铜山矿地采顺利推进。金矿方面，澳大利亚诺顿金田Binduli北低品位堆浸项目实现投料试车，奥罗拉金矿、陇南金山金矿等采选扩建、技改项目有序建设实施。 1）铜业务，22年上半年LME铜均价为9,748.98美元/吨（yoy+7.23%），SHFE铜均价为71,526.41元/吨（yoy+7.08%）。公司22年H1矿产铜41.02万吨（yoy+70.47%），销量35.72万吨 （yoy+50.19%）， 冶炼产铜34.63万吨（yoy+9.86%），销量34.75万吨（yoy+10.99%）。 2）金业务，22年上半年COMEX黄金均价为1,876.73美元/盎司（yoy+4.01%），SHFE黄金均价为392.64元/克（yoy+3.83%），矿产金27.03吨（yoy+22.79%）， 销量29.13吨 （yoy+37.12%）， 冶炼产金128.53吨（yoy+0.48%）,销量128.66吨（yoy+0.69%）。 3）锌业务，22年上半年LME锌均价为3,799.79美元/吨（yoy+33.31%），SHFE锌均价为25,835.47元/吨 （yoy+19.71%），矿产锌20.27万吨（yoy+3.23%）， 销量20.08万吨 （yoy+1.59%）， 冶炼产锌16.29万吨（yoy+10.33%），销量16.36万吨（yoy+16.10%）。 4）其他业务，矿产银产量183.60吨（yoy+10.12%），铁精矿产量174万吨（yoy-25.68%），硫酸产量163万吨（yoy+14%）。 公司报告期间费用率有所下降。22年H1公司期间费用率为3.14%，较去年同期减少0.30pcts，具体来看：1）销售费用同比上涨38.96%至3.05亿元，销售费用率由0.20%→0.23%，上升0.03pcts；2）由于本期职工薪酬等人工成本增加，管理费用同比增长16.25%至28.90亿元，管理费用率由2.55%→2.52%，减少0.03pcts；3）财务费用方面，由于本期汇兑损失同比减少，公司22年H1财务费用共计5.18亿元，同比降31.07%，财务费用率由0.68%→0.39%，减少0.29pcts；4）研发费用方面，由于材料费用与人工成本增加，研发费用同比增长39.71%至4.43亿元，研发费用率由0.29%→0.33%。 分阶段投资蒙古哈马戈泰铜金矿，收购新疆乌恰县萨瓦亚尔顿金矿，未来持续发展基础不断夯实。1）22年4月，公司与Xanadu Mines签署股权认购协议，拟分阶段投资获得Xanadu Mines合计19.9%股权，以及下属辉腾金属50%股权，进而拥有蒙古哈马戈泰铜金矿项目约45.9%权益，并主导该矿山的开发。截至2021年底，哈马戈泰铜金矿含铜约293万吨，含金约243万吨。2）22年7月，公司通过协议转让方式，收购伟福矿业100%股权。收购完成后，公司将持有同源矿业70%的股权以及对同源矿业2.63亿元的债权，同源矿业持有新疆乌恰县萨瓦亚尔顿金矿100%权益。截至22年Q1，乌恰县萨瓦亚尔顿金矿保有金金属资源量119.5吨。 陆续收购锂矿布局新能源领域，进一步拓展增量空间。 22年4月，公司拟出资约76.82亿元收购收购盾安集团旗下西藏拉果错盐湖锂矿等四项资产包。截至2012年底，拉果错盐湖保有资源量214万吨LCE，平均锂离子浓度270毫克/升，镁锂比3.32。拉果错盐湖原计划年产能1万吨LCE，后续技术路线有望调整为“吸附+膜处理”联合工艺，从而项目一期有望增至2万吨/年LCE，二期预计将提升至5万吨/年LCE。 22年6月，公司通过协议转让方式，收购厚道矿业，后续通过协议安排，公司持有厚道矿业66%股权，持有下游冶炼公司34%股权，对湘源锂多金属矿项目进行开发和冶炼。公司将率先重启矿山30万吨/年的采选系统，并初步规划按1,000万吨/年规模进行建设，预计年产锂云母含6-7万吨LCE，同时将配套建设碳酸锂及氢氧化锂冶炼项目。未来在资源进一步增储情况下，或将有望扩展采选规模至1,500万吨/年。 公司进军新能源领域，增加新能源矿产资源的储备。预计公司将具备1193万吨LCE资源量，权益资源量1066.46万吨LCE。公司持续扩大在新能源领域的投入，或将有效抵御不同金属价格轮动的风险，同时或将拓展未来增量空间，以成为“绿色高技术超一流国际矿业集团”。 盈利预测及投资建议：我们预计公司22-24年公司矿产金产量61.4/75.5/78.3吨，矿产铜产量90.4/104.3/111.6万吨。 我们调整了铜价和金价的假设，假设金价为380/380/380元/克、铜价为6.5/6.3/6.3万元/吨，预计22-24年公司归母净利润分别227.95/269.81/291.62亿元（此前22-24年预计分别为210.0/251.5/281.3亿元），对应22-24年PE分别为11/9/8X。维持公司“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动超预期风险；铜锌需求疲软而盈利下滑；金属价格波动风险；在建项目建设缓慢不及预期而影响公司的产量；收购项目不确定性风险等。 图表1：公司财务简表及对比（亿元） 图表2：紫金矿业产业链结构图（截至2022年中报） 图表：公司财务报表及预测