基于腾景AI高频模拟和预测：通胀削减法案政治意义浓厚，短期不改美联储加息路径

腾景宏观快报 通胀削减法案政治意义浓厚，短期不改美联储加息路径 ——基于腾景AI高频模拟和预测腾景高频和宏观研究团队 相关报告 《腾景宏观快报：美国通胀下半年展望》2022-08-09 《腾景宏观快报：7月CPI近3%，预计下半年猪肉高点在 36元kg左右，CPI高点4.5%，结构性货币政策调控楼市》2022-08-04 《腾景宏观快报：美国7月CPI同比仅小幅回落，或为8.9%》2022-07-29 联系我们 010-65185898|+86 15210925572 IR@TJRESEARCH.CN http://www.tjresearch.cn 北京市朝阳区朝阳门外大街乙6号朝外SOHO-A座29层 本期要点： •通胀削减法案金额庞大、目标众多。政策可信性方面，对照2017年法案，至少未来两年内企业税率将被严格执行。法案通过财政赤字、企业行为、预期引导三方面影响通胀，总体效果充满不确定性。 一、通胀削减法案金额庞大、目标众多 •当地时间8月7日，美国参议院以51票同意、50票反对通过了由民主党提出的《通胀削减法案》 （InflationReductionActof2022）。12日，法案将提交众议院表决，通过后会送往白宫，经拜登签署后正式成为法律。该法案涉及医疗健康、能源安全、气候变化、增加税收等议题，涵盖总额达7400亿美元的一揽子计划，旨在通过减少赤字、降低处方药价格等来遏制通胀，同时推广清洁能源解决方案。 表：《通胀削减法案》的收支估算 数据来源：根据公开资料综合整理、腾景宏观高频模拟和预测库 （一）气候变化 •近3,700亿美元（低于民主党最初要求的5,550亿美元）将用于能源安全和应对气候变化，这将是美国历史上金额最大的联邦清洁能源投资。其中600亿美元将用于在太阳能电池板、风力涡轮机等制造业中投资可再生能源基础设施。在购买电动汽车、提高家庭能源利用率等方面为个人提供多项税收抵免。根据民主党的说法，到本世纪末，该法案将在2005年的水平上将温室气体排放量降低40%，这低于拜登最初设定的50%。 （二）税制改革 •对年收入10亿美元或以上的公司设定了15%的最低税率，这将带来超过2,000亿美元的财政收入。对股票回购征收1%的消费税，它可以带来大约五倍于附带权益（Carriedinterest）的财政收入。然而，股票回购税可能要到明年才会生效，这提高了一些公司在2023年之前进行回购的可能性。 （三）投资机构与党派的主要观点 图：新税制对于2023年标普500指数收益率影响的预期（高盛测算） 数据来源：GoldmanSachs、腾景宏观高频模拟和预测库 •高盛认为，如果《通胀削减法案》以目前的形式通过，标准普尔500指数成分股公司的收益可能会受到一定打击。许多大公司目前使用各种抵免、扣除和其他税收筹划措施，将其有效税率降至远低于21%的美国公司税率。国会提议对此类公司设定15%的最低税率。这或在2023年将标准普尔500指数的每股收益降低1%，其中有效税率较低的医疗健康和科技公司受到的影响最大。法案将使公司在回购自己的股票时缴纳1%的税，假设明年公司回购股票的节奏与今年保持一致，标准普尔500指数的收益将减少0.5%。如果与《2017年减税和就业法案》 （TaxCutsandJobsActof2017，TCJA）相关的变化全部通过，明年标准普尔500指数的收益将下降3%。 •民主党人声称，该法案将解决选民面临的主要经济问题。共和党人表示，法案中的新支出将使通胀恶化。无党派的国会预算办公室分析指出，该法案对2022年和2023年的通胀影响“微不足道”。 二、政策可信性方面，对照2017年法案，至少未来2年内企业税率将被严格执行 •该法案集众多政治目标于一身，在产业方面与芯片法案共同构成民主党的国际竞争政治目标，与特朗普时代的减税和加征关税的政策有所区别，但是政治目标基本一致。法案中，新能源产业政策可能将延续下去，但是企业纳税政策将接受两年后的大选考验。该法案触及企业税率的美国国内政治核心。一旦有了企业税收支持，民主党在国内政策执行上就有了支撑。法案承诺降低赤字，以目前美国企业的利润情况，可以支撑税收、降低赤字。赤字降低对于控制总需求有明确的作用，但是这需要政治周期的稳定。它的可信期可能只有接下来两年的民主党周期。在两年之后的大选中，共和党和民主党可能就企业税收政策产生大的分歧，目前已经有所体现。 •经济方面，法案的主要目标是为了降低通胀。但是从未来实际效果来看，通胀治理作用可能是其附属品。法案对于财政赤字的削减是控制通胀的关键。对于一个过热的经济体，一个悲观的推论是无法通过财政补贴的方式给实际购买力不断衰退的人提供产品。因为一旦提供该产品，该产品的价格将相应上涨，除非采取价格控制的组合拳。法案通过影响企业行为，进一步引导通胀预期的路径充满不确定性，考虑到未来两年的通胀下降目标，其作用可能很难纳入美联储的加息路径。 三、法案通过财政赤字、企业行为、预期引导三方面影响通胀，总体效果充满不确定性 •观察法案对降低通胀的作用，可以分三方面：一是对财政赤字的影响 （功能财政、现代货币理论（MMT）的相关研究），二是税收对企业行为的影响（莫迪尼亚尼-米勒定理（MMtheorem）的相关研究），三是对于预期的引导（混合新凯恩斯菲利普斯曲线（HybridNewKeynesianPhillipscurve,简称HybridNKPC）的相关研究）。 （一）赤字削减力度有限 •法案将在未来十年削减财政赤字总额逾3,000亿美元。根据2022年二季度美国国会预算办公室（CBO）发表的《美国2022-2032十年经济预算和规划》显示，未来十年美国赤字累计将达到14.5万亿美元，法案削减占比仅2.1%，对于缓解财政赤字作用微乎其微。下图显示，美国财政预算赤字的GDP占比与美国CPI增速有着明显的正相关关系。法案对财政赤字的缓解非常有限，通过赤字削减抑制通胀的作用“杯水车薪”。 图：美国CPI与财政预算赤字占GDP比重 数据来源：iFinD、白宫行政管理和预算局、腾景宏观高频模拟和预测库 （二）企业的收入效应与替代效应角力 •税收将影响企业投资水平、资本结构与产出水平，其中企业投资决策是新增非农就业的引导因素。税收对厂商的投资行为会产生方向相反的两种效应：一是收入效应，即投资收益率的下降，减少了纳税人的可支配收益，促使其为维持以往的收益水平而增加投资；二是替代效应，即投资收益率的下降，降低了投资对纳税人的吸引力，促使其用消费等别的行为来替代投资。税收对厂商投资水平的最终影响，取决于它的收入效应与替代效应究竟哪一种更占主力。 •企业可能会减慢其在高税收部分的投资行为，但这取决于市场的服务需求进展。现阶段，美国通胀的发展形势，在于居民核心商品与服务需求的扩张，其中服务市场的扩张还没有触及顶点。服务与商品的价格扩张、充足的居民支出将支撑税收的收入效应。关键的工资通胀螺旋将决定收入效应的扩张程度。此外，税收将促使企业投资于财政补贴部分，这可能进一步创造更多的就业岗位，加剧劳动力市场的紧张程度。比较悲观的情形下，收入效应大于替代效应，再加之企业扩大财政补贴领域的投资，进一步加剧劳动力市场紧张。综上，法案对于劳动力市场紧张程度的影响非常不确定，将无法直接影响美联储加息路径。但它确实增加了不确定性。一旦这种不确定性被数据逐步验证，可能会带来商品价格的一轮波动。 图：美国非农就业人数与CPI 数据来源：iFinD、腾景宏观高频模拟和预测库 （三）预期引导对通胀惯性的作用有待于数据验证 •对于预期的引导，首选取决于企业行为向市场发出的先行指标信号，特别是在高通胀、工资实际购买力下降的环境下，就业岗位增加或减少，也就是非农就业人数非常关键。 •此外，回顾自1970年以来，美国历史上9次通胀回落虽然经历不同时长，但展现出相似的通胀下降惯性，平均每月下降0.3个百分点。当前美国CPI处于高位，历史惯性下，预计通胀在今年年底下降到7%，在明年二季度下降到5%左右。在HybridNKPC的体系中，通胀预期与惯性将决定其实际进展，每个月下降0.3个百分点的情形将是我们的基准，预期引导将在此基础上发挥作用。 •我们将密切关注企业侧的数据展现出的预期变化，包括就业市场与投资市场的分化，并将其纳入美国通胀高频模拟工作。关注法案是否可以实质性稳定通胀预期，加速通胀下降。 数据来源：Wind、腾景宏观高频模拟和预测库 图：美国CPI历史走势 图：美国CPI下行惯性 数据来源：Wind、腾景宏观高频模拟和预测库 （本文执笔：张振、赵宕涵、张立媛） 注释 ❑腾景AI经济预测 北京腾景大数据应用科技研究院，简称“腾景数研”，是适应数字时代特点和要求，旨在推动宏观和产业经济研究方法变革、推动数字技术与实体经济深度融合的民办非企业新型研究机构，为中国发展研究基金会“博智宏观论坛”提供学术研究和数据支持。研究院学术委员会由目前中国学术研究水准和社会影响力居前的经济学家和有关方面负责人组成，为研究院的研究工作提供指导。 腾景AI经济预测运用近年来快速发展的机器学习特别是深度学习等人工智能前沿技术，与实时化、动态化的投入产出体系深度融合，在一系列关键技术攻关的基础上，对重要的经济金融指标进行高频模拟和预测，形成了在国内外具有开拓性、领先性、实用性的产品体系。 ❑高频模拟 所谓高频模拟，就是在搜集加工大量相关数据的基础上，依托经典机器学习和深度学习模型，把月度指标日度化，使通常一个多月后才公布的指标，当日或近日就能呈现出来，比如，月初的CPI指标，过去要到一个半月后才公布，有了高频模拟，当日就知晓了。 ❑AI预测 所谓预测，就是运用深度学习的先进算法，重点在海量数据中搜寻非线性相关关系，发现并提炼那些过去、当下和未来都会起作用的规律性因素，从而实现对某一变量未来一定时期的预测。目前，我们已基本形成了时间长度为半年到一年、准确率70%以上的预测能力，并在逐步提升。 预测并不是一件神秘的事情，只是发掘那些未来仍会起作用的历史信息。也正是由于这个原因，我们多数情况下并不是预测某个指标的实际数值（某些情景下也会预测），而是预测它的平滑（TC）数值，因为平滑数值含有更多的历史信息。对一个具体指标而言，我们预测时主要关注两个方面，一是走向，向上、向下还是平行；二是拐点，顶部的拐点或底部的拐点，或者说峰值或谷底。对大多数指标来说，一年中最重要、最困难的是如何把握住一两个、两三个大的拐点，若经济预测能够帮助解决这个问题，应该说足以令人满意了。 ❑全口径数据 全口径数据是以动态化投入产出矩阵为架构，按照国民经济核算体系的规范完整口径，对官方数据深化和扩展后的研究性数据。核心技术是对投入产出体系进行动态化改造，研发并验证了一系列转换矩阵表，建立起了支出侧和生产侧极为复杂的高频关联关系，形成“多维动态均衡矩阵系统（MDEMS）”，这一数据体系具有如下优势。 补全。有些月度指标是片段性数据，如社会消费品零售总额，反映的只是部分商品消费，除了餐饮等外，基本上不包括服务消费。全口径数据则包括了月度完整口径的居民消费和政府消费及其构成，还区分了居民消费中的商品消费和服务消费。 补准。固定资产投资完成额含有土地使用费等，而这部分近些年达到30%以上，与构成GDP的固定资本形成差距较大。全口径数据则去粗取精、去伪存真，剔除了土地使用费的部分，加入了商品房销售增值、矿藏勘探、计算机软件等无形资产，从而形成准确完整涵义上的固定资本形成指标。 补缺。目前的月度官方统计中，在服务业领域，只有服务业生产指数，还不能提供大部分服务行业的增长数据。全口径数据则在投入产出矩阵约束下，通过相关高频和中频数据的模拟，形成了全部服务业月度增长指标。 校正。利用投入产出矩阵内在的自我约束、自我平衡机制，使不同部分的数据相互比较、相互印证、相互校正，增强数据的准确性。 高频。通过对投入产出体系动态化改造，同时引入大量高频数据，实现