7月产销稳健增长，供应链持续修复，金九银十可期

长城汽车（601633） 证券研究报告 2022年08月10日 投资评级 7月产销稳健增长，供应链持续修复，金九银十可期 7月产销量同比均延续正增长，淡季表现超预期，海外销量创本年新高。 2022年8月8日，长城汽车公布7月产销快报。公司7月实现销量101920辆，同 比+11.32%，环比+0.73%；7月实现产量102226辆，同比+15.02%，环比-0.13%。 2022年1-7月累计实现销量620445辆，同比-12.58%。五个子品牌中坦克、欧拉品 牌的7月销量同比增幅居前，哈弗、WEY品牌7月销量环比正增长。具体来看，哈 弗品牌7月销量为61279辆，同比+7.14%，环比+19.51%，其中哈弗H6销售27,638辆，同比增长7.35%，哈弗大狗销售10,610辆，同比增长45.36%；WEY品牌7月销量为3034辆，同比-24.26%，环比+5.09%；长城皮卡7月销量为16305辆，同比-7.53%， 环比-23.27%，其中，长城炮销售10,490辆，同比增长4.84%，累计24个月销量过 万，继续领跑中国皮卡市场；欧拉品牌7月销量为8829辆，同比+21.76%，环比 -23.33%；坦克品牌7月销量达12473辆，同比+128.03%，环比-12.52%，其中，坦 克300销售9,955辆，同比增长81.99%，坦克500销售2,518辆。海外方面，7月公司海外销量达14,710辆，同比增长18.27%，创今年新高。7月为汽车行业的产销淡季，我们认为考虑到季节性因素的影响，公司7月产销表现超预期。 智能化、电动化稳步推进，销量伴随产能修复持续爬坡。 2022年7月，公司20万元以上车型销售占比达15.17%，智能化车型销量占比达 行业汽车/乘用车 6个月评级买入（维持评级） 当前价格31.63元 目标价格元 基本数据 A股总股本(百万股)6,167.55 流通A股股本(百万股)6,130.88 A股总市值(百万元)195,079.56 流通A股市值(百万元)193,919.89 每股净资产(元) 6.98 资产负债率(%) 62.94 一年内最高/最低(元) 69.80/21.35 作者于特分析师 SAC执业证书编号：S1110521050003 yute@tfzq.com 股价走势 88.32%，基于柠檬、坦克和咖啡智能三大技术品牌打造的车型销售占比达75.8%。坦长城汽车沪深300 克品牌加速放量，高端越野品类有望推动公司产品及利润结构不断优化。WEY品牌 坚定电动化转型，旗下的“咖啡系列”车型作为长城汽车智能化成果的载体，我们认为WEY牌“0焦虑智能电动”的品类战略有望伴随拿铁DHT-PHEV车型的上市持续被验证，销量亦有进一步提升空间。欧拉品牌精准定位女性用户群体，深耕细分市场，独树一帜的品牌及产品定位有望助力长城汽车形成差异化竞争优势，在国内新能源汽车市场的激烈竞争中占据一席之地。我们认为，7月产销数据可以体现出公司的产能及物料供应情况自4月上海疫情后稳步修复，芯片等关键物料的供应情况在四季度或将不再对公司产销量形成较大扰动。 哈弗H6DHT版本即将上市，新车型发布周期开启，金九银十可期。 近日，哈弗品牌旗下的明星车型哈弗H6DHT版本实车曝光，新车预计搭载由1.5T 发动机和电机组成的混动系统，并且支持L2级自动驾驶系统，提供综合自动泊车(IAP)、自动倒车辅助系统(ARA)、智能闪避系统(WDS)等多项功能。作为公司燃油车的销量担当，在电动化浪潮中，哈弗H6的销量有所下滑。根据乘联会数据，22H1哈弗H6累计销量为12.35万辆，同比-34.6%。哈弗H6DHT版本或将于三季度上市，由此哈弗品牌混动化进程开启。我们认为，公司在混动领域技术储备充足，此次明星车型混动化有望加速推进公司电动化进程，具有重要的战略意义。 下半年公司开启新车发布周期。哈弗品牌的另一款重磅产品哈弗酷狗已于7月18日开启预售，并将于8月10日正式上市；7月25日WEY牌旗下的拿铁DHT-PHEV正式上市，拥有“智能DHT串并联+咖啡智能”两大核心科技，定位家庭用户，儿童友好；下半年欧拉旗下的闪电猫、朋克猫、坦克700、WEY牌圆梦、沙龙机甲龙等新车型也有望陆续发布上市。我们认为，下半年新车储备丰富，新车发布有助于维持品牌热度和影响力，供应链及产能修复有望支撑下半年销量增长，即将进入的旺季公司表现值得期待。 投资建议：根据公司22年累计销量及净利润率情况，考虑芯片短缺及原材料价格上 涨等因素，考虑公司疫后产销修复情况及后续车型规划，我们预测公司22-24年净利润为90.74亿元、112.03亿元、148.87亿元；22-24年PE对应为32.09倍、25.99 15% 4% -7% -18% -29% -40% -51% -62% 2021-082021-122022-042022-08 资料来源：聚源数据 相关报告 1《长城汽车-公司点评:Q2归母净利润大幅改善，产品结构持续优化带动智能化电动化转型》2022-07-16 2《长城汽车-公司点评:6月产销破十万，同比正增长，新车发布+政策利好有望共振向上》2022-07-13 3《长城汽车-公司点评:5月产销环比大幅改善，疫后修复+两项新政，下半年销量可期》2022-06-10 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 倍、19.56倍。我们看好公司在细分市场的定位能力，看好“品类定义品牌”策略；看好公司在智能化领域的布局；看好品牌向上转型；公司的混动DHT方案、高端智能电动沙龙品牌、坚定加大智能化、电动化领域研发投入，均助力公司长远发展。 风险提示：公司新车交付量不及预期、新能源汽车渗透率增长不及预期、芯片及动力电池等零部件供应不稳定、原材料价格上涨幅度过大、疫情影响车辆销售、新产品推出不及预期。 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 103,307.61 136,404.66 174,597.97 219,993.44 272,791.87 增长率(%) 7.38 32.04 28.00 26.00 24.00 EBITDA(百万元) 14,508.21 15,766.14 15,528.52 17,340.38 20,439.14 净利润(百万元) 5,362.49 6,726.09 9,074.18 11,203.46 14,887.46 增长率(%) 19.25 25.43 34.91 23.47 32.88 EPS(元/股) 0.58 0.73 0.99 1.22 1.62 市盈率(P/E) 54.30 43.29 32.09 25.99 19.56 市净率(P/B) 5.08 4.69 4.22 3.77 3.29 市销率(P/S) 2.82 2.13 1.67 1.32 1.07 EV/EBITDA 23.42 26.43 15.46 12.28 8.69 资料来源：wind，天风证券研究所 图1：长城汽车各子品牌7月产销量（单位：辆）及同比增速（%） 70,000 60,000 50,000 40,000 30,000 20,000 10,000 0 哈弗品牌WEY品牌长城皮卡欧拉品牌坦克品牌销量产量销量增减(%)产量增减(%) 160 61,279 59,438 144.64 128.03 7.14 18.45 -7.53 21.76 24.26 2.92 -10.59 3,0342,837 -24.26 16,305 18,5508,8298,949 12,452 12,473 140 120 100 80 60 40 20 0 -20 -40 资料来源：wind、天风证券研究所 图2：长城汽车月销量（单位：辆）及同比增速（%） 180,000 160,000 140,000 120,000 100,000 16.87% ,069 112 7 16.98 4,257 - 1,555 % 19.59 - ,510 122 ,022 100 % 162 17.33 - % -20.50% -15.10% -15.6 8.17% 5% -8.86% 11.32% 0.52% -7.94% 20% 10% 0% 3,777 5 0,792 7 0,062 -41.41% -10% 80,000 60,000 40,0009 20,000 0 ,369 101,920-20% ,930 100 186 101 ,-30% ,778 111 8 -40% 2022.1 2022.2 2022.3 2022.4 2022.5 2022.6 2022.7 -50% 2021.7 2021.8 2021.9 2021.10 2021.11 2021.12 月度销量同比 资料来源：wind、天风证券研究所 图3：长城汽车各子品牌2022年1-7月累计销量（单位：辆）及同比增速（%） 500,000 400,000 300,000 200,000 100,000 0 448,737 174.8% 200% 150% 100% 50% 0% -50% -100% 350,182 -22 -39.4% -18.4% 135,698 13.6% 41,31325,019 110,722 59,79867,95566,567 24,220 .0% 哈弗品牌WEY品牌长城皮卡欧拉品牌坦克品牌 20年1-7月累计21年1-7累计同比（%） 资料来源：wind、天风证券研究所 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 利润表(百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 14,588.46 33,047.56 42,300.88 67,725.63 103,313.40 营业收入 103,307.61 136,404.66 174,597.97 219,993.44 272,791.87 应收票据及应收账款 3,936.16 8,603.93 7,447.38 12,777.27 12,301.30 营业成本 85,530.96 114,367.47 144,567.12 182,154.57 225,053.29 预付账款 570.92 1,748.90 332.15 2,491.96 1,272.64 营业税金及附加 3,191.88 4,234.12 5,521.47 6,860.98 8,534.01 存货 7,497.64 13,966.42 9,275.96 21,631.51 17,237.12 销售费用 4,103.39 5,192.18 5,936.33 8,197.29 9,941.08 其他 72,310.49 50,726.77 59,462.90 62,412.77 58,745.37 管理费用 2,552.67 4,043.07 5,587.13 6,332.12 8,222.26 流动资产合计 98,903.67 108,093.57 118,819.27 167,039.14 192,869.82 研发费用 3,067.48 4,489.57 5,237.94 6,790.92 8,527.69 长期股权投资 8,415.18 9,524.31 12,699.09 15,894.56 18,387.69 财务费用 396.96 (448.31) (1,017.89) (1,771.40) (2,782.45) 固定资产 28,609.22 27,441.39 24,808.97 21,313.05 17,625.17 资产/信用减值损失 (711.68) (593.00) (619.22) (641.30) (617.84) 在建工程 2,936.38 4,467.24 2,692.6