2022年中报点评：Q2行业触底业绩承压，下半年有望迎来复苏

事项： 公司发布2022年半年度报告，2022H1实现营业收入138.38亿元，同比增长7.31%；实现归母净利润23.95亿元，同比下降37.81%；实现扣非归母净利润23.39亿元，同比下降38.89%。其中Q2单季度实现营业收入65.45亿元，同比下降7.83%；实现归母净利润10.32亿元，同比下降53.33%；实现扣非归母净利润9.97亿元，同比下降54.83%。 评论： 需求疲软+原料坚挺，上半年氨纶价格价差大幅下降。2022H1公司氨纶板块营收56.02亿元，同比下降8.79%；毛利率19.08%，同比下降29.29pct。受上半年华东疫情封控影响，纺服行业遭受巨大打击，开工大幅下滑，上游氨纶需求受到抑制。而自2021年Q4以来，全国氨纶产业产能集中投放，在供大于需的不平衡结构下，氨纶价格持续下行，库存天数增长。2022H1氨纶40D均价51505.7元/吨，同比下降10.3%；库存天数从23.1天增长至47天。此外，俄乌冲突下全球能源价格飙升，形成对氨纶原材料MDI、PTMEG价格的支撑，氨纶价差持续缩窄；上半年平均价差为12348.5元/吨，同比下降52.1%。公司作为氨纶行业体量最大的企业，当前产能已达到22.5万吨/年，板块营收占比40.5%；上半年氨纶的景气度下行对公司业绩造成较大影响。 产销放量己二酸营收增长，Q2行业景气度下滑。2022H1公司己二酸板块营收43.84亿元，同比增长30.71%，系新增产能投放带来的产销量增长；毛利率33.17%，基本持平。2022H1己二酸市场呈现先扬后抑的走势；Q1整体维持较高价格价差水平，均价13576.1元/吨、价差7792.6元/吨；从Q2开始，下游受华东疫情影响开工率下滑，需求疲软产品价格下跌，叠加原料上涨，Q2己二酸均价12049.4元/吨，环比下降11.25%；价差5390.5元/吨，环比下降30.83%。公司当前拥有75.5万吨/年己二酸产能，产销量居全球第一，板块营收占比31.68%。 氨纶景气度触底，己二酸供需格局改善向好。氨纶板块来看，当前氨纶价格价差已低至33500元/吨和-2530元/吨，系2016年以来10.6%历史分位与历史最低，景气度触底，氨纶企业减产止损，开工率降至63%；库存天数止增回落，由最高47.2天降至45天。此外，下游纺服行业需求旺季金九银十即将到来，Q2被疫情抑制的需求端或有改善契机。己二酸板块来看，当前国内已突破己二腈技术，下游PA66行业有望迎来国产化的爆发增长，PBAT产能落地也将带动原材料需求增长。叠加近年己二酸产能投放有限，基本来自于华峰集团的己二酸扩建项目，行业需求爆发下公司有望充分受益于景气反转。 投资建议：考虑公司主业氨纶、己二酸景气度回升与产能逐步放量，根据我们测算，公司2022-2024年归母净利润预计分别为45.14亿元、48.71亿元、59.21亿元，对应EPS分别为0.91、0.98、1.19元/股，对应PE分别为8.7x、8.1x、6.6x。参考公司历史交易PE（ TTM ）中枢给予2023年10倍PE，对应目标价9.82元，下调至“推荐”评级。 风险提示：产能建设进度低于预期，产品需求低于预期，行业扩产超预期。 主要财务指标