首次覆盖报告：BMS+储能齐头并进，安徽汽车“硅谷”中被低估的黑马

前瞻切入BMS，拥抱智能汽车与储能市场。科大国创成立于2000年，是国内老牌的软件服务厂商，公司积极拥抱行业大趋势，在2018年收购贵博新能切入BMS领域，形成了“软件服务+电池管理系统”的双轮驱动业务格局，也因此切入了新能源大趋势下的智能车&储能赛道。 BMS：前瞻布局，享新能源车高景气红利。科大国创的BMS业务源自2018年对于贵博新能的收购，这也是公司管理层积极求变的体现。目前国创作为第三方BMS供应商，深度服务奇瑞，是奇瑞两款重磅新能车型的核心供应商，科大国创2021年BMS相关业务规模达到3.05亿元，同比增速为54%。而2022H1奇瑞新能源车销量为10.53万辆，已经超过去年全年9.06万辆，核心客户的高速成长保证了国创BMS的出货量增速；另一方面，奇瑞目前新能源车主要为A00车型，公司目前与华为、立讯精密等巨头开展合作力求实现更高一步的突破，而这也为公司BMS的拓展打开想象空间。聚焦国创自身，公司目前也在推进产业链的延伸，从BMS供应商向电池领域拓展，从集成到自产逐步拓展，未来公司在电池领域的布局也有望保证公司自身的竞争力。 储能：携手三峡集团实现项目落地。国创的BMS产品同样适用于储能产品，且公司也有相应的产品矩阵，而近期公司与三峡携手推动某项目落地，标志着公司储能业务具备商业化的能力，考虑到公司自身在信息化多年积累的运营商、能源集团等大型客户，储能业务的拓展也值得期待。 软件服务：数字化转型下需求永不停歇。目前软件服务仍是公司的基石业务，2021年收入12.7亿元，占比达到74%。公司是老牌软服厂商，主要面向运营商、能源集团、政企客户等市场，IT需求绵长而稳定，公司软服业务过去10年营收CAGR为20%。站在当前时点，在数字经济成为顶层规划的大背景下，软件业务的增长仍值得期待，软服预计仍会为公司贡献稳定的业绩增长。 投资建议：我们预计2022-2024年公司营收分别为25.6、36.9、50.7亿元，同比增速分别为49%、44%、38%；归母净利润分别为1.4、2.5、4.0亿元，同比增速分别为35%、79%、59%。当前市值对应22-24年PE分别为36/20/13倍。考虑到公司BMS业务高速增长，传统软件业务仍会有平稳的增速，因此综合来看我们保守给予公司2023年PE值为25倍，目标市值为63.18亿元，对应当前目标价25.70元/股。首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：行业竞争加剧的风险；新能源车销量增长不及预期；客户拓展进度不及预期；定增落地进展不及预期。 盈利预测与财务指标项目/年度 1前瞻布局新能源，完成华丽转身 1.1老牌IT厂商，依托并购切入BMS领域 成立22年，从软件服务到新能源BMS系统。科大国创源自中科大计算机系，成立于2000年，创立之初主营业务收入为对日软件外包，2016年上市深交所创业板，开始寻找产品化方向，2018年收购核心主业为BMS的贵博新能，切入新能源汽车领域。经过二十余年发展，公司已成为大数据研发和应用的国家队，数据智能与高可信软件的引领者，智能网联+智慧能源的领先者。 图1：科大国创发展历程 业务布局清晰，发力智能车、储能、V2X方向。公司业务分为数据智能行业应用、智能软硬件产品、数据智能平台运营三大板块，前两者2021年分别实现销售收入12.67亿、3.05亿。在数据智能行业应用板块，公司依托行业深耕的经验和技术优势，为四大运营商、国家电网、交通、金融、政府等优势行业数智化转型提供有力支撑；在智能软硬件产品业务板块，公司布局智能汽车BMS、智能汽车ADAS、智能线控、智能电池系统、智慧储能系统等技术的研发应用。 图2：科大国创目前形成软件+BMS+平台三大业务版图 实际控制人股权稳定，管理团队行业经验丰富。公司实际控制人为董永东先生，同时也是公司的董事长兼任总经理，其直接持股科大国创为5.3%，同时持股合肥国创50.67%，而合肥国创是科大国创第一大股东，持有科大国创23.95%的股份，实际控制人对公司的控制权极其稳固。董永东先生是全国五一劳动奖章获得者、中国行业信息化领军人物、安徽省软件协会会长，长期从事大数据人工智能方面的研究和开发，是资深的数据智能方面专家。 股权激励彰显管理层信心。公司在2021年2月份发布股权激励公告，以2018-2019年平均净利润为基数，2021-2023年净利润增长率分别不低于60%、100%、130%，对应22年和23年净利润分别为1.13亿和1.30亿；或以2018-2019年平均营业收入为基数，2021-2023年营业收入增长率分别不低于55%、105%、150%，对应22年和23年的营业收入分别为26.16亿和31.90亿。 图3：科大国创股权架构图（截至2022Q1） 1.2多举措拓展新增长动能，新能源业务开花结果 1.2.1业务视角：BMS业务高速增长 BMS业务迎来放量，软件服务稳健增长。从收入结构拆解国创，近五年来公司三大业务发展的变迁一目了然，传统主业软件开发服务保持稳健增长，2017-2021年营收CAGR为21%；以BMS为核心的智能软件产品经历2年的打磨，在2021年迎来放量，同比增速达到54%；而软件运营平台经过一段时间的探索和运营后，逐步进行结构优化，目前聚焦ETC及相关产业与运力资源的平台运营。 图4：2017-2021年科大国创三大业务收入（亿元） 图5：2021年科大国创三大业务收入结构 回顾BMS业务：2021年乘行业东风高速增长。科大国创的BMS业务源于2018年的收购，在2019、2020年恰逢新能源车销量增长乏力的窘境，业务增长陷入了停滞，公司也因此计提一定的商誉减值。但2021年新能源车销量大幅增长，而公司的核心客户奇瑞也凭借新能源的东风实现了销量的快速增长，因此国创的BMS业务在2021年营收实现了同比54%的增长。从盈利能力看，BMS业务以软硬件一体化的方式销售，毛利率保持在40%左右，高于公司的传统业务。 图6：2016-2021年国创BMS相关业务收入变化 图7：2019-2021年国创BMS相关业务毛利率 传统主业软件服务稳健增长，人员持续扩张。公司的传统业务行业软件及大数据近年来保持稳健的业务增长，2021年收入体量为12.67亿元，同比增速为50%，2017-2021年营收CAGR为21%。公司的软件开发业务主要围绕运营商、能源厂商、政府、智慧城市等领域，IT需求一般会保持稳定增长的趋势，而员工数量就是公司的“产能”，从公司2017-2021年的人员增速也能够看到，截至2021年末公司员工总数为4326人，同比增长32%，这也足以从侧面反映公司旺盛的IT订单需求。 图8：2017-2021年国创软件服务业务收入（亿元） 图9：2017-2021年国创员工总数变化（人） 1.2.2财务视角：轻装上阵，加大力度拥抱新能源 收入重回高增长态势，毛利率稳步提升。从收入体量看，公司经历2020年疫情的冲击，在2021年重回增长态势，在平台业务收缩的背景下仍保持了13.7%的收入增速，主要还是得益于BMS业务的成长以及软件服务的扩张。从毛利率角度看，公司整体的毛利率水平自2019年低点后重新开始提升，至2022Q1已经超过40%，主要得益于业务结构的变化，低毛利率的平台业务逐渐收缩，公司的业务结构持续优化。 图10：2017-2022Q1公司营收（亿元）及同比增速 图11：2017-2022Q1公司毛利率变化 加大投入拥抱新能源是主旋律，成本费用投入持续加大。从软件服务向新能源业务转型是公司近两年的业务重心，而公司的BMS、ADAS等业务均需要大量的前期投入和布局，同时软件业务的扩张也需要人员的储备。从费用率上看，2021年公司三大费率均呈现明显的提升，其中研发是主要投入方向，研发费率占比达到了14%，软件业务的平台化、BMS业务的深度拓展，是公司目前研发的主要方向，同时公司也在积极探索ADAS、V2X等业务。 图12：2018-2022Q1公司三大主要费率变化 图13：2018-2022Q1公司三大费用投入情况（亿元） 轻装上阵无需过度担忧减值，多项指标证明需求景气。公司的利润端历史上呈现较大的波动，主要原因是2020年公司计提了商誉减值2.1亿元，主要与收购的国创新能（BMS）业务有关，考虑到当前BMS业务的高景气，商誉减值的风险无需过多担心，利润增长趋势值得期待。另一方面，公司的合同负债，存货都持续增长，需求和订单的景气度值得期待。 图14：2017-2022Q1公司归母净利润（亿元）及增速 图15：2017-2022Q1公司合同负债、存货变化（亿元） 2BMS进展迅猛，智能车&储能空间可期 2.1BMS：电池管理关键环节 BMS是新能源车的核心部件，掌控“软件+数据”构筑高壁垒。BMS(Battery Management System，电池管理系统)可通过电压、电流及温度的监控和检测实现对电池系统保护和故障处理功能；BMS是电池和整车控制器以及驾驶者的沟通桥梁，通过控制接触器控制动力电池组的充放电，并向VCU上报电池系统的基本参数和故障信息。上游材料包括PCB板、芯片、电子元件、线束、LED显示屏。 软件算法依赖于各环节数据积累，是BMS的关键核心。 图16：BMS在产业链中所处环节（以新能源车为例） 图17：BMS产业链上下游情况 BMS市场格局：头部企业市场份额稳固，行业集中度稳健提升。从排名看，21年BMS装机量和22年1-6月BMS装机量相比，前5名保持不变，6-10名中金脉电子被小鹏汽车取代，此外存在排名次序变化；从结构看，前5名中弗迪电池和特斯拉是整车厂或具有整车厂背景类型的BMS提供商，宁德时代是电池厂类型的BMS提供商，华霆动力和力高技术是专业第三方BMS提供商，2021年CR10为74.00%，22年1-6月CR10达到77.20%，行业集中度有提升趋势。 图18：2021年我国BMS装机量情况（套） 图19：2022H1我国BMS装机量（套） 科大国创在BMS领域布局：发力新能源车，探索储能市场。聚焦到国创的BMS业务，从产品上公司主要覆盖乘用车、低速车、储能、军工的BMS，同时在尝试向BMS产业链集成，延伸至BDU、PACK等模式；从应用角度，作为第三方BMS供应商，公司的BMS更多应用于乘用车、低速车市场，是奇瑞的BMS主要供应商，同时根据公司的对外交流平台，也能够看到公司的储能BMS已经与三峡集团达成合作，实现项目落地。 图20：BMS原理图解 图21：BMA产品示例+上下游 奇瑞是核心车企客户，广泛开拓车企、电池厂领域。国创的是奇瑞BMS的主要供应商，源自收购公司贵博新能的业务布局，而目前公司也在开拓其他的车企，同时考虑到BMS本身在产业链所处的地位，公司也积极开拓与电池厂商的合作关系。 图22：科大国创客户情况 依托BMS向产业链延申，自建电池产线。从BMS本身的特性以及产业链的情况，能够看到作为依托于电池的软硬件解决方案，对于电池资源的掌控是第三方BMS厂商实现长足发展的重要支点，目前国创已经与宁德时代、多氟多、国轩高科等厂商开展合作。而根据公司7月11日披露的定增公告，国创拟投资15.1亿元建设电池产线，项目达产后形成智能网联与智慧能源系统配套的年产3GWh动力/储能电池产能。 表1：科大国创定增项目细节（万元） 2.2奇瑞：新能源车销量高增，携手巨头探索破局之道 奇瑞新能源车占比快速增长，2022H1销量已超去年全年。从奇瑞新能源车销量的绝对值看，2019-2021年期间奇瑞新能源车销量从5.5万辆增长9.06万辆，3年接近翻倍的增速；而进入2022年新能源车销量进一步放量，22H1销量已达到10.53万辆，超过去年全年水平。从奇瑞新能源车销量的相对值看，2019-2022年上半年奇瑞新能源车销量占奇瑞集团总销量由7.38%持续攀升至22.16%，公司在新能源转型方向成果丰厚。 图23：奇瑞近年来汽车销量+新能源