改革红利释放，业绩进入提速期

2022年8月8日 强烈推荐/维持 公司报告 贵州茅台 贵州茅台（600519）：改革红利释放，业绩进入提速期 事件：贵州茅台2022H1实现营业收入594.44亿，同比+17.20%；归母净利297.94亿，同比+20.85%。其中2022Q2实现营业收入262.56亿，同 比+15.89%；归母净利125.49亿，同比+17.29%。基本符合市场预期。 产品结构调整和直营比例提升推动收入快速增长。延续2022Q1的趋势，非标酒投放量增加以及直营比例进一步提升。茅台酒在收入端有较好的表现， 2022H1茅台酒实现收入499.65亿元，同比+16.33%；2022Q2茅台酒收入 211.05亿元，同比+14.97%。茅台系列酒2022H1实现营业收入75.9亿元，同比+25.34%，2022Q2实现营业收入41.70亿，同比+22.02%，系列酒今年快速增长，主要是公司今年加大系列酒的改革力度，进一步清理系列酒产 品，茅台1935也呈现亮眼表现，同时公司也调整茅台王子酒等产品价格，新品+改革带来的快速增长。直营比例持续提升。2022Q2公司直销和经销渠道收入分别为100.62和152.13亿元，同比+112.87%和-10.76%。2022Q2公 司直营比例提升至38.32%，较去年同期提升了17.46个百分点。直营占比提升主要来自于“i茅台”平台的贡献，“i茅台”上线以来销售亮眼，今年上半年平台实现酒类收入44.2亿元。 产品结构升级带动毛利提升，预收蓄水池较深。通过产品结构升级以及直销渠道销售占比的提升，2022H1公司毛利率92.11%，同比提升0.73pcts； 2022Q2公司毛利率进一步提升至91.8%，同比提升0.1pcts。2022H1公司净利率53.99%，同比提升0.6pcts；2022Q2净利率51.95%，同比下降0.46pcts，主要是营业税金及附加占比提升所致。2022Q2期末公司合同负债 96.69亿元，其他流动负债11.65亿元，合同负债+其他流动负债环比增加 15.73亿元，预收蓄水池较深，如果用预收环比变动+销售收入计算出来的2022Q2真实营收是增长2.76%。2022Q2公司销售商品收到现金流296.69亿元，同比增长6.08%，与实际应收增速相匹配。 白酒龙头地位不断强化。从长期来看，高端酒持续扩容趋势不改，公司在行 业中的地位会不断强化，高端酒价格持续上行的空间仍存。公司新任董事长丁雄军释放出积极改革信号，坚持高质量加速发展，看好公司渠道端“i茅台”平台的持续稳健运营、直营渠道不断优化，判断今年公司业绩增速再上一个台阶。 公司盈利预测及投资评级：我们认为今年公司改革红利会持续释放，看好全 年业绩的稳定性和增长能力。我们预计2022年公司实现收入增长17.02%，归母净利润增长20.1%，实现EPS50.15元，当前股价对应估值38倍，结合茅台历史估值以及今年业绩提速的预期，我们给予45倍目标估值，目标价 2507元，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：消费恢复不及预期，疫情对消费影响超过预期，公司管理层出现重大管理漏洞等。 财务指标预测 公司简介： 贵州茅台酒股份有限公司（以下简称“公司”）成立于1999年11月20日，由中国贵州茅台酒厂（集团）有限责任公司作为主发起人，联合另外七家单位共同发起设立，目前控股股东为茅台集团。 资料来源：公司网站，东兴证券研究所 未来3-6个月重大事项提示： 无 交易数据 52周股价区间（元）2,194.09-1,548.0 总市值（亿元）24,168.74 流通市值（亿元）24,168.74总股本/流通A股（万股）125,620/125,620流通B股/H股（万股）-/- 52周日均换手率0.74 52周股价走势图 贵州茅台 沪深300 76.5% 26.5% -23.5% 8/510/512/52/54/56/58/5 资料来源：wind、东兴证券研究所 分析师：孟斯硕 010-66554041mengssh@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480520070004 分析师：王洁婷 021-225102900wangjt@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480520070003 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报 告 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 97993 109464 128100 149408 173023 增长率（%） 10.3% 11.7% 17.0% 16.6% 15.8% 归母净利润（百万元）46697 52460 62997 73891 86278 增长率（%）13.3% 12.3% 20.1% 17.3% 16.8% 净资产收益率（%）28.9% 27.7% 27.2% 25.5% 24.5% 每股收益(元)37.17 41.76 50.15 58.82 68.68 PE52 46 38 33 28 PB14.98 12.75 10.43 8.35 6.85 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 P2东兴证券公司报告 贵州茅台（600519）：改革红利释放，业绩进入提速期 相关报告汇总 报告类型 标题 日期 公司普通报告 贵州茅台（600519）：直营占比提升，业绩增长势能不减 2021-11-03 行业普通报告 食品饮料行业报告：贵州茅台业绩基本符合预期，白酒中报业绩或分化 2022-07-25 行业普通报告 食品饮料行业报告：大宗商品价格持续回落，食品企业下半年有望迎毛利改善 2022-07-11 行业普通报告 食品饮料行业报告：市场担忧中报业绩，复苏仍是下半年投资主线 2022-07-04 行业普通报告 食品饮料行业报告：中外奶价表现趋于平稳，均存在较强支撑 2022-06-30 行业普通报告 食品饮料行业报告：疫情修复行情持续，餐饮产业链迎布局机会 2022-06-27 行业普通报告 食品饮料行业报告：复苏预期引爆板块投资热情，需求有望进一步提振 2022-06-13 行业深度报告 食品饮料：基本面进入磨底期，下半年有望迎来复苏 2022-06-01 行业深度报告 食品饮料行业中期策略：基本面进入磨底期，下半年有望迎来复苏 2022-05-29 资料来源：东兴证券研究所 P3 东兴证券公司报告 贵州茅台（600519）：改革红利释放，业绩进入提速期 分析师简介 孟斯硕 首席分析师，工商管理硕士，曾任职太平洋证券、民生证券等，6年食品饮料行业研究经验，2020年6 月加入东兴证券。王洁婷 普渡大学硕士，5年证券研究经验，2020年加入东兴证券研究所从事食品饮料行业研究，主要覆盖奶粉、调味品及休闲食品。 分析师承诺 负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师，在此申明，本报告的观点、逻辑和论据均为分析师本人研究成果，引用的相关信息和文字均已注明出处。本报告依据公开的信息来源，力求清晰、准确地反映分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。 风险提示 本证券研究报告所载的信息、观点、结论等内容仅供投资者决策参考。在任何情况下，本公司证券研究报告均不构成对任何机构和个人的投资建议，市场有风险，投资者在决定投资前，务必要审慎。投资者应自主作出投资决策，自行承担投资风险。 P4东兴证券公司报告 贵州茅台（600519）：改革红利释放，业绩进入提速期 免责声明 本研究报告由东兴证券股份有限公司研究所撰写，东兴证券股份有限公司是具有合法证券投资咨询业务资格的机构。本研究报告中所引用信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 我公司及报告作者在自身所知情的范围内，与本报告所评价或推荐的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。本报告版权仅为我公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为东兴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 本研究报告仅供东兴证券股份有限公司客户和经本公司授权刊载机构的客户使用，未经授权私自刊载研究报告的机构以及其阅读和使用者应慎重使用报告、防止被误导，本公司不承担由于非授权机构私自刊发和非授权客户使用该报告所产生的相关风险和责任。 行业评级体系 公司投资评级（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数）： 以报告日后的6个月内，公司股价相对于同期市场基准指数的表现为标准定义：强烈推荐：相对强于市场基准指数收益率15％以上； 推荐：相对强于市场基准指数收益率5％～15％之间； 中性：相对于市场基准指数收益率介于-5％～+5％之间；回避：相对弱于市场基准指数收益率5％以上。 行业投资评级（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数）： 以报告日后的6个月内，行业指数相对于同期市场基准指数的表现为标准定义：看好：相对强于市场基准指数收益率5％以上； 中性：相对于市场基准指数收益率介于-5％～+5％之间； 看淡：相对弱于市场基准指数收益率5％以上。 东兴证券研究所北京 上海 深圳 西城区金融大街5号新盛大厦B 虹口区杨树浦路248号瑞丰国际 福田区益田路6009号新世界中心 座16层 大厦5层 46F 邮编：100033 邮编：200082 邮编：518038 电话：010-66554070 电话：021-25102800 电话：0755-83239601 传真：010-66554008 传真：021-25102881 传真：0755-23824526