子公司相继获批生产许可证，继续推荐雾化科技龙头

事件：思摩尔国际发布公告，在全资子公司深圳韦普莱思7月21日获得烟草专卖生产企业许可证后，全资子公司深圳麦克韦尔科技、深圳麦克兄弟科技亦获批烟草专卖生产企业许可证，有效期为2022年7月25日至2023年7月31日。目前思摩尔国际已有3家子公司获批烟草专卖生产企业许可证。 国内生产牌照审批有序推进，思摩尔国际受益行业格局持续优化 根据国家烟草专卖局于2022年3月11日发布的《电子烟管理办法》，在中国境内从事电子烟的生产、批发、零售等环节需取得相关烟草专卖许可证，并规定从2022年5月1日到2022年9月30日为过渡期。 伴随监管政策落地，牌照审批工作稳步推进，市场份额加速向头部集中。根据国家烟草专卖局网站公布数据，截至8月1日已有131家电子烟相关企业获得烟草专卖生产许可证，其中11个电子烟品牌获得品牌持牌许可类的生产许可证，如思摩尔国际下游客户悦刻、MOTI等； 悦刻获批年产配额3.287亿颗烟弹、1505万根烟杆、610万支一次性电子烟。思摩尔国际作为悦刻、魔笛、柚子等合规电子烟品牌的主要生产商，3家子公司均如期获批烟草专卖生产许可证，也将推动公司公司整体生产经营和产销规模保持快速发展。伴随行业逐步规范，国内电子烟生产门槛提高，思摩尔国际作为雾化科技龙头，有望持续受益格局改善以及行业集中度进一步提升。 大客户BAT新型烟草保持高增，海外订单持续增长可期 公司主要客户英美烟草22H1新型烟草产品实现营收12.83亿英镑，同比增长45.5%，营收占比从21年的8%提升至当前10%；雾化电子烟品牌Vuse实现营收5.9亿英镑，同比增长48.2%，在全球前五大市场份额为34.7%，较FY2021环比提升1.2pct。其中Vuse在美国市场份额较FY2021提升3.8pct至36.3%，超过JUUL排名第一。Vuse旗下系列产品SOLO、VIBE、CIRO相继获得PMTA授权，而JUUL产品于6月23日被拒绝通过PMTA审核，合规过审产品市场份额预计进一步提升，思摩尔国际及客户英美烟草有望直接受益。目前FDA已过审23款电子烟产品，分属Vuse、Logic、NJOY三个品牌，其中Logic、NJOY均由思摩尔国际代工（NJOYAce直接采用FEELM陶瓷雾化芯），思摩尔国际持续投入后的强研发能力和合规能力、产品减害效果已获得FDA验证，我们对思摩尔代工的核心客户产品VuseAlto后续过审较为乐观。海外新型烟草需求持续增长，思摩尔海外订单增长可期。 投资建议：JUUL在美国被FDA禁售，海外竞争格局超预期变化，预计市场份额将被通过PMTA审核的其他头部品牌抢占，全球雾化科技龙头思摩尔国际有望受益。思摩尔国际技术实力领先，客户资源优势明显，伴随子公司相继获生产牌照，长期成长仍可期。考虑到国内政策仍在推进中，同时新冠疫情反复影响，我们预计思摩尔国际2022-2024年营业收入为134.15、164.76、198.79亿元，同比增长-2.47%、22.81%、20.66%；经调整后净利润为39.32、46.89、55.52亿元，同比增长-27.76%、19.25%、18.40%，对应PE为23.4x、19.8x、16.6x，维持买入-A的投资评级。 风险提示：行业监管超预期严格的风险；雾化技术路径被颠覆的风险；局部地区疫情反复风险；新业务发展不及预期风险；大股东减持风险；代工产品不过审风险。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表