CS-中国在线旅游板块

2022年7月26日亚太地区|中国股票研究 亚洲日报 中国在线旅游行业 近期需求好于预期，进一步政策调整推动复苏 ▪ 国内旅行需求在6月份恢复并在7月份保持相对较好，空中交通量（代表长途）保持在 2019年水平的60-65%，与2022年2月的恢复水平相似，并好于2021年11月至 ▪ 2021年12月，尽管每日新增病例增加。 在政策方面，我们在过去一个月看到了对Covid控制政策的调整，包括缩短入境隔离时间 减半并去除旅行代码上的星号。最近，国内首个Covid治疗药物Azvudine于7月 ▪ 25日获得国家药监局批准，我们认为这可能是未来进一步调整的关键前提。 鉴于挥之不去的限制，第三季度的进一步复苏（尤其是长期复苏）可能会是渐进的。然而不断的政策更新 就未来的方向发出积极信号，并可能更明确地改变新冠政策，我们认为这对于国内全面复苏和最终在2023年重新开放跨境旅行至关重要。 ▪TCOM将是未来旅行进一步正常化的主要受益者，尤其是国内长途和跨境旅行。边距考虑到效率的提高，也可以看到更好的转速恢复。 潜在的旅行需求（部分得益于过去几个月被压抑的需求）以及旅行限制的逐步放宽。 政策：逐步宽松，可能进一步调整 在政策方面，虽然仍然坚持动态零政策，但过去一个月我们看到了一些调整，因为政府试图将过度调控措施对经济的负面冲击降到最低。其中包括将入境人员的隔离时间缩短一半至7天集中隔离和在家隔离3天（（73）以及取消旅行代码上的星号。73政策的实施情况好于预期到目前为止，大部分省份已经相应调整了规则。最近，国内首个新冠病毒治疗药物阿兹夫定于7月25日获得国家药监局批准。这也是一个重要的进展，因为我们相信国内疫苗和治疗方法的可用性。是潜在放松Covid政策的关键先决条件。 首选TCOM 鉴于仍然挥之不去的限制，进一步的复苏（尤其是长期复苏）可能在短期内是渐进的。然而 ，我们认为，持续的政策更新为未来方向发出了积极信号，并可能为Covid政策的更明确转变铺平道路（预计最早在22年第4季度），这有助于国内旅行的全面复苏和最终2023年重新开放跨境旅行。 在我们的覆盖范围内，我们相信TCOM将是未来旅行活动进一步正常化的主要受益者。 在国内市场，我们认为它在需求复苏方面处于有利地位，原因是：1)其近期在短途和低 线城市市场的市场份额增加，这可以从国内间夜增长差距的缩小中得到证明,与同行相 图1：尽管病例上升，但7月份的空中交通保持相对较好 资料来源：中航信、瑞士信贷 需求复苏：近期势头好于预期 继上海重新开放后，国内旅游需求在6月份加速复苏。进入7月，尽管全国多个城市出现零星疫情，但旅游需求仍好于预期。空中交通是最容易受到Covid限制收紧影响的长途需求的代表，2019年7月保持在Covid前水平的60-65%。这与今年1月至2月的恢复峰值水平相似，并且优于2021年11月至2021年12月，尽管每 日确诊病例更多（7月平均每天新增130例病例，而2021年11月至12月为83 例）。短途和本地需求出现了较好的复苏。我们认为相对弹性表明仍然稳固 估值指标 比；(2)其在国内高端长途市场的传统强势地位和出境游的主导地位。在海外市场，国际旅游持续强劲复苏带来的利好预计将在2H持续。Skyscanner和Trip.com的收入贡献在1H22已升至中低水平。因此，随着国内市场复苏好于同业以及海外复苏的贡献，我们认为TCOM的收入复苏趋势可能会强于同业，扭转1H20以来复苏放缓的趋势。此外，鉴于过去两年裁员约20%，当收入出现更好的复苏时，应该有充足的利润空间。在23倍2023年（假设回到2019年疫情前水平的75%左右）或16倍正常化收益基础时 ，估值并不高。我们将2022-24E微调0-3%。将DCF滚动至2023年末，并将目标价从 30.50美元上调至33.50美元。 为了桐城，我们认为它也应该受益于行业层面的需求复苏。18x2023E的估值也不高。我们将2022-24E微调4-5%。将DCF滚动至2023年底，并将目标价从17港元上调至 18.60港元。 公司 股票代码 评分 价格 目标 TP 变化 上/下 到目标 年 EPS变化(%) 每股收益 每股收益(%) 市盈率(x) DY (%) 市账率(x) 设想 （上一个） 当地的 价格（上一个） (%) 价 (%) 吨 1 2 1 2 1 2 1 2 T1 1 蓝天 灰色的天空 携程集团 TCOM.OQ ○ 26.51 33.5(30.5) 9.8 26.4 12/21 0.1 2.7 1.78 7.61 (15.8) 326.7 100.4 23.5 0.0 1.1 45.0 20.0 同程艺龙 0780.HK ○ 16.22 18.6(17.0) 9.4 14.7 12/21 (4.8) (3.9) 0.43 0.73 (25.3) 67.6 32.1 19.2 0.0 2.1 22.0 12.0 资料来源：路孚特、瑞士信贷估计 研究分析师 常春藤姬/肯尼斯·方/85221016395 kenneth.kc.fong@credit-suisse.com 本报告背面的披露附录包含重要披露、分析师证明、法律实体披露和 非美国分析师的状况。美国披露：瑞士信贷与研究报告中涵盖的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应注意本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。投资者应仅将本报告视为做出投资决定的单一因素。 估值方法和风险 目标价格和评级 估值方法及风险：同程旅游（0780.HK）（12个月） 方法：我们继续认为同程旅游将受益于国内旅游需求的正常化和增长，尤其是在低线城市。其2023年预期18倍的估值仍然不高。我们主要根据估值给予同城优于大市的评级。我们基于DCF（贴现现金流）的目标价为18.6港元，假设WAAC为13%，终端增长率为2%。 风险：我们对同程旅游的增持评级和18.6港元目标价的主要风险包括：(1)中国或全球宏观经济放缓；(2)竞争意外加剧；（三）执行风险；(4)与腾讯的关系恶化或改善；(5)与携程存在潜在的利益冲突。 目标价格和评级 估值方法和风险：Trip.comGroup(TCOM.OQ)（12个月） 方法：我们基于SOTP（部分总和）的Trip.com目标价为33.5美元，包括基于DCF（贴现现金流）的Trip.com核心业务估值和公允估值（基于市场，如果上市和最近的公允估值）价值（如果是私有的）为其股权投资。这意味着25倍2023年非公认会计原则市盈率（市盈率）。目前的估值不高，并且已经公平地反映了复苏的不确定性。我们对TCOM的长期价值主张充满信心，因此给予TCOM优于大市的评级。 风险：可能阻碍我们实现我们33.5美元的目标价和Trip.com优于大市评级的风险包括：(1)疫苗开发进度延迟和COVID遏制；(2)宏观经济环境持续疲软；(3)竞争显着恶化。 提及的公司（截至2022年7月25日的价格） 桐城旅游(0780.HK,HK$16.22,优于大市[V],目标价HK$18.6) 携程集团(TCOM.OQ,$26.51,优于大盘[V],目标价$33.5) 披露附录 分析师认证 IvyJi和KennethFong各自证明，对于个人分析的公司或证券，(1)本报告中表达的观点准确地反映了他或她对所有标的公司和证券的个人观点，并且(2)没有他或她的部分报酬曾经、现在或将与本报告中表达的具体建议或观点直接或间接相关。 同程旅游（0780.HK）3年股价及评级历史 0780.HK 结束价格 目标价 日期 (港币) (港币) 评分 2019年8月20日 12.76 16.00 ○ 20年3月26日 10.70 13.00 20年4月21日 11.86 14.30 20年5月22日 13.30 15.50 20年7月30日 14.30 17.00 20年8月31日 15.20 18.00 21年3月3日 17.80 20.00 21年5月18日 20.20 21.50 21年8月24 16.38 18.00 *星号表示覆盖的开始或假设。 Trip.comGroup(TCOM.OQ)的3年价格和评级历史 TCOM.OQ 结束价格 目标价 日期 （美元$） （美元$） 评分 2019年9月10日 34.17 48.00 ○ 19年11月14 31.30 40.00 日20年3月19日 23.05 25.00 ñ 20年5月29日 26.57 27.00 20年9月25 30.15 29.50 日20年11月11 35.50 42.00 ○ 日21年3月3日 39.80 47.00 21年5月19日 41.02 49.00 21年6月28日 35.59 47.00 21年9月25 29.07 36.00 日 *星号表示覆盖的开始或假设。 截至2012年12月10日，分析师的股票评级定义如下： 跑赢大盘(O):该股票的总回报预计将在未来12个月内超过相关基准*。中性（N）：预计未来12个月该股票的总回报将与相关基准*保持一致。表现不佳（U）：该股票的总回报预计将在未来12个月内低于相关基准*。 *按地区划分的相关基准：截至2012年12月10日，日本的评级基于股票相对于分析师覆盖范围的总回报，该范围包括相关行业内分析师覆盖的所有公司，优于大盘代表最具吸 引力，中性代表吸引力较低，并且表现逊于最不具吸引力的投资机会。截至2012年10月2日，U.S。加拿大和欧洲（不包括土耳其）评级是基于股票相对于分析师覆盖范围的总回报，该范围包括相关行业内分析师覆盖的所有公司，跑赢大盘代表最具吸引力，中性代表吸引力较小，表现逊于最不具吸引力的投资机会。对于拉丁美洲、土耳其和亚洲（不包括日本和澳大利亚），股票评级基于股票的总回报相对于相关国家或地区基准（印度-S&PBSESensex指数）的平均总回报；中国A股相关指数为沪深沪深300（沪深300） ；2012年10月2日之前S。和加拿大的评级基于(1)股票相对于当前股价的绝对总回报潜力和(2)股票在分析师覆盖范围内的总回报潜力的相对吸引力。对于澳大利亚和新西兰股票，预期总回报(ETR)计算包括12个月滚动股息收益率。如果ETR大于或等于7，则分配优于大市评级。5%；在ETR小于或等于5%的情况下表现不佳。如果ETR介于-5%和15%之间，则可以分配中性。重叠的评级范围允许分析师分配将ETR置于相关风险背景下的评级。在2015年5月18日之前，ETR的跑赢大盘和跑输大盘评级的范围与 15%至7之间的中性阈值不重叠。5%，于2011年7月7日开始运作。 受限(R):在某些情况下，瑞士信贷的政策和/或适用的法律法规禁止在瑞士信贷参与投资银行交易的过程中以及在某些其他情况下进行某些类型的沟通，包括投资建议。 未评级(NR):CreditSuisseEquityResearch目前没有对该股票或与公司相关的任何其他证券的投资评级或观点。 未涵盖（NC）：CreditSuisseEquityResearch不提供公司的持续报道，也不提供对公司或相关产品的股权证券的投资评级或投资观点。 波动率指标[V]:如果股票价格在过去24个月中的至少8个月中在一个月内上涨或下跌20%或更多，或者分析师预计未来将出现大幅波动，则该股票被定义为波动性股票。 分析师的行业权重与分析师的股票评级不同，并且基于分析师对行业基本面和/或估值相对于集团历史基本面和/或估值的预期： 超重：分析师对该行业基本面和/或估值的预期在未来12个月是有利的。市场权重：分析师对未来12个月该行业基本面和/或估值的预期是中性的。减持：分析师对 未来12个月该行业基本面和/或估值的预期持谨慎态度。 *分析师覆盖的行业包括相关行业内分析师覆盖的所有公司。分析师可能涵盖多个行业。 瑞士信贷的股票评级分布（和银行客户）为： 全球评级分布评分 与宇宙(%) 其中银行客户（%） 跑赢