固定收益周报：国债期货的多空力量分别是谁

固定收益周报 国债期货的多空力量分别是谁 证券分析师 徐亮 资格编号：S0120521060004 邮箱：xuliang3＠tebon.com.cn 投资要点： 国债期货核心观点： 证券研究报告|固定收益周报 2022年07月31日 1.《8月转债配置观点及十大转债推荐》，2022.7.29 方向策略：后续来看，国债期货还能延续强势表现吗。考虑到7月PMI表现一般，可以博弈市场对基本面预期的边际变化，债市在短期可以继续保持偏多思路，但需要注意利率绝对下行空间确实不高，赔率有限。另外，随着上周10年期国债期货突破新高，国债期货多空比值也出现明显上行，但绝对幅度不高，说明投资者的做多力度还有上升空间。 相关研究 研究助理 国债期货投资者行为： 2《. 力争实现最好结果》，2022.7.28 （1）2年期方面，前3大多头为平安期货、永安期货和华泰期货。其中平安期货净多单增仓明显，从6月中旬净做空1000手左右到目前净做多接近1.1万手，整体增加多头仓位 1.2万手左右。永安期货持仓比较稳定。华泰期货小幅增仓，7月以来增加多头仓位约3000手。前3大空头为银河期货、海通期货和上海东证。其中银河期货和上海东证近期空头仓位增加明显，上海东证近3周增加约6000手净空单，银河期货自6月底以来增加4500手左右净空单。海通期货持仓较为稳定。 （2）5年期方面，前3大多头为上海东证、永安期货和中金期货。其中上海东证今年净多单增仓明显，但持仓近期略有回落，目前净多单接近1.7万手。永安期货持仓较为稳定。中 金期货净多单近期增加约4000手。前3大空头为海通期货、国信期货和国投安信。其中海通期货净空单明显下降，7月以来，下降约4000手。国信期货和国投安信的净空单均有所增加，过去三周分别增加净空单约1500手和4500手。 （3）10年期方面，前3大多头为平安期货、永安期货和华泰期货。其中平安期货和华泰期货净多单增仓明显，过去2-3周，净多单分别增加约6500手和2000手。永安期货减仓 多头，7月以来减少净多头仓位超过5000手。前4大空头为银河期货、国投安信、建信期 货和上海东证。其中银河期货和上海东证近期空头仓位增加明显，上海东证由多转空，近1 月累计增加净空单约1.1万手，同期，银河期货增加净空单约8000手。建信期货持仓较为 稳定。国投安信期货近1月减仓净空头约5000手。 （4）从整体国债期货方面，将所有持仓按照5年期维度进行整合。前3大多头为平安期货、永安期货和华泰期货。其中平安期货和华泰期货净多单增仓明显，6月以来，平安期货一路加多单，当前净做多3万手左右，累计增加净多头接近2.9万手；华泰期货自6月中 旬以来由空转多，累计净多单增加约1.9万手。永安期货则减仓多头，过去一月，其净多单 下降约1万手。前3大空头为招商期货、国信期货和国投安信。其中招商期货和国信期货 近期空头仓位增加明显，两者净空头在过去1月分别增加约9000手和1万手。国投安信 近期仓位变化不大，净空头在过去三周减少约4000手。 风险提示：经济表现超预期、宏观政策超预期、政府债发行超预期 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1.国债期货周观点：国债期货的多空力量分别是谁4 1.1.方向性策略5 1.2.期现套利策略6 1.2.1.IRR策略7 1.2.2.基差策略8 1.3.跨期策略9 1.4.跨品种策略10 1.5.国债期货投资者行为12 2.利率互换周观点14 2.1.方向性策略14 2.2.回购养券+IRS14 2.3.期差（Spread）交易15 2.4.基差（Basis）交易15 3.风险提示16 信息披露17 图表目录 图1：2209合约基差走势图（根据中债估值测算，单位：元）6 图2：国债期货多空比（单位：元）6 图3：2209合约IRR走势图（根据中债估值测算）7 图4：国债期货主连合约基差走势图（单位：元）8 图5：国债期货与10年国开的利差比较（单位：bp）9 图6：国债期货与30年国债的利差比较（单位：bp）9 图7：TS、TF和T合约跨期价差（近-远）走势图（单位：元）10 图8：国债期现货期限利差（10-5Y）走势图（单位：bp）11 图9：国债期现货期限利差（10-2Y）走势图（单位：bp）11 图10：蝶式策略跟踪指标走势图12 图11：2年期国债期货的前3大多头持仓（单位：手，元）13 图12：2年期国债期货的前3大空头持仓（单位：手，元）13 图13：5年期国债期货的前3大多头持仓（单位：手，元）13 图14：5年期国债期货的前3大空头持仓（单位：手，元）13 图15：10年期国债期货的前3大多头持仓（单位：手，元）13 图16：10年期国债期货的前3大空头持仓（单位：手，元）13 图17：国债期货的前3大多头持仓（TF为基准，单位：手，元）13 图18：国债期货的前3大空头持仓（TF为基准，单位：手，元）13 图19：5年国开债与互换利率利差走势图（单位：%）15 图20：利率互换利差（IRS-Repo5Y-IRS-Repo1Y）走势图（单位：%）15 图21：Shibor3M与Repo互换利差走势图（单位：bp）16 表1：IRR周回顾（2209合约，根据中介成交情况测算）7 表2：过去一周基差策略回顾（2022/07/25-2022/07/29）8 表3：国债期货与可交割券（CTD券）的利差比较8 表4：国债期货与可交割券（CTD券）的价格比较8 表5：国债期货与10年国开、30年国债的比较9 表6：国债期货跨期价差估值情况10 表7：国债期货跨品种策略回顾（单位：元）10 表8：国债期货与国债的曲线比较11 1.国债期货周观点：国债期货的多空力量分别是谁 核心观点： 1.方向策略：上周，10年期国债期货突破5月高点，而10年现券距离5月利率低点还有空间，国债期货表现好于现券的主要原因在于：（1）国债期货基差有所收敛，国债期货表现好于现券；（2）10年期国债期货的对标券200006表现亮眼，其利率水平已经达到5月低点附近。 后续来看，国债期货还能延续强势表现吗。考虑到7月PMI表现一般，可以博弈市场对基本面预期的边际变化，债市在短期可以继续保持偏多思路，但需要注意利率绝对下行空间确实不高，赔率有限。另外，随着上周10年期国债期货突破新高，国债期货多空比值也出现明显上行，但绝对幅度不高，说明投资者的做多力度还有上升空间。 当前来看，TS2209、TF2209和T2209合约的基差分别为0.13元、0.16元和0.38元。当前T2209价格依然相对现券偏便宜，T2209有继续相对现券更强的基础；而TS2209和TF2209基差水平不高，收敛空间也有限，故其很难相对现券有特别亮眼的表现。 考虑到T2209合约1个月后交割，而因为国债期货实物交割的机制，期现价格最终收敛的概率较高，根据历史经验，在交割月前的最后5个交易日，十年期国债期货CTD券基差的平均值约为0.17元。换句话说，未来1个月，从平均的角度，T2209合约会相对CTD券上涨0.2元左右。 2.期现策略：目前考虑到T2209合约价格偏低，10年国开-T2209利差依然处于偏低水平，当前可以考虑继续做阔这一利差。 3.跨期策略：当前，考虑到T2209合约的基差水平依然有收敛空间，且T2209合约临近交割，因此其基差收敛动力会较T2212更强一些，建议投资者可以继续看阔T2209-T2212价差，但确实考虑该价差水平不低，因此该策略赔率有限。另外，考虑到TF2209-T2212价差水平也不低，且TF2209基差水平收敛空间有限，如果要做窄跨期价差可以选择5年期合约。相应地，如果投资者想要做多5年期品种，则可以选择TF2212合约，如果想做多10年期品种，则可以继续选择T2209合约。 4.曲线策略：随着资金水平持续维持宽松，短端利率也跟随出现明显下降，收益率曲线整体维持陡峭化运行，但考虑到资金面进一步宽松的可能性较低，且收益率曲线本身已经较陡，故收益率曲线未来进一步变陡的赔率不高，在当前可以逐步从赔率角度尝试看平曲线组合。 而考虑到10年期国债期货相对现券便宜一些，因此参与做平曲线交易可以既参与10-2Y，也可以参与5-2Y位置。 5.国债期货投资者行为： （1）2年期方面，前3大多头为平安期货、永安期货和华泰期货。其中平安 期货净多单增仓明显，从6月中旬净做空1000手左右到目前净做多接近1.1万 手，整体增加多头仓位1.2万手左右。永安期货持仓比较稳定。华泰期货小幅增仓，7月以来增加多头仓位约3000手。 前3大空头为银河期货、海通期货和上海东证。其中银河期货和上海东证近 期空头仓位增加明显，上海东证近3周增加约6000手净空单，银河期货自6月 底以来增加4500手左右净空单。海通期货持仓较为稳定。 （2）5年期方面，前3大多头为上海东证、永安期货和中金期货。其中上海东证今年净多单增仓明显，但持仓近期略有回落，目前净多单接近1.7万手。永 安期货持仓较为稳定。中金期货净多单近期增加约4000手。 前3大空头为海通期货、国信期货和国投安信。其中海通期货净空单明显下降，7月以来，下降约4000手。国信期货和国投安信的净空单均有所增加，过去三周分别增加净空单约1500手和4500手。 （3）10年期方面，前3大多头为平安期货、永安期货和华泰期货。其中平安期货和华泰期货净多单增仓明显，过去2-3周，净多单分别增加约6500手和 2000手。永安期货减仓多头，7月以来减少净多头仓位超过5000手。 前4大空头为银河期货、国投安信、建信期货和上海东证。其中银河期货和 上海东证近期空头仓位增加明显，上海东证由多转空，近1月累计增加净空单约 1.1万手，同期，银河期货增加净空单约8000手。建信期货持仓较为稳定。国投安信期货近1月减仓净空头约5000手。 （4）从整体国债期货方面，将所有持仓按照5年期维度进行整合。前3大多头为平安期货、永安期货和华泰期货。其中平安期货和华泰期货净多单增仓明显，6月以来，平安期货一路加多单，当前净做多3万手左右，累计增加净多头接近2.9万手；华泰期货自6月中旬以来由空转多，累计净多单增加约1.9万手。 永安期货则减仓多头，过去一月，其净多单下降约1万手。 前3大空头为招商期货、国信期货和国投安信。其中招商期货和国信期货近 期空头仓位增加明显，两者净空头在过去1月分别增加约9000手和1万手。国 投安信近期仓位变化不大，净空头在过去三周减少约4000手。 1.1.方向性策略 过去一周，国债期货继续上涨。TS2209累计上涨0.135元，对应收益率下行约8BP；TF2209累计上涨0.205元，对应收益率下行约5BP；T2209累计上涨0.325，对应收益率下行不足5BP。现券方面，2年期（220005.IB）、5年期 （220002.IB）和10年期（200006.IB）利率分别变动约-8BP、-2.75BP和-3.5BP。国债期货整体表现优于现券。 上周，10年期国债期货突破5月高点，而10年现券距离5月利率低点还有空间，国债期货表现好于现券的主要原因在于：（1）国债期货基差有所收敛，国债期货表现好于现券；（2）10年期国债期货的对标券200006表现亮眼，其利率水平已经达到5月低点附近。 后续来看，国债期货还能延续强势表现吗。考虑到7月PMI表现一般，可以 博弈市场对基本面预期的边际变化，债市在短期可以继续保持偏多思路，但需要注意利率绝对下行空间确实不高，赔率有限。另外，随着上周10年期国债期货突破新高，国债期货多空比值也出现明显上行，但绝对幅度不高，说明投资者的做多力度还有上升空间。 当前来看，TS2209、TF2209和T2209合约的基差分别为0.13元、0.16元和0.38元。当前T2209价格依然相对现券偏便宜，T2209有继续相对现券更强的基础；而TS2209和TF2209基差水平不高