海外复苏跟踪专题系列：美国餐饮行业复苏启示录

证券研究报告|2022年08月02日 海外复苏跟踪专题系列 美国餐饮行业复苏启示录 行业研究·深度报告社会服务·餐饮 投资评级：超配（维持评级） 证券分析师：曾光 证券分析师：钟潇 证券分析师：张鲁 0755-82150809 0755-82132098 010-88005377 zengguang@guosen.com.cn zhongxiao@guosen.com.cn zhanglu5@guosen.com.cn S0980511040003 S0980513100003 S0980521120002 美国餐饮行业：品类百花齐放，子赛道规模&成长性差异显著 参考子赛道加工繁琐程度、餐桌服务程度高低，彭博将行业划分为Quickservice（快餐）/FastCasual（快休闲） /Coffee&Snacks（咖啡小吃）/Pizza（披萨）/Casual（休闲）/FamilyDining（家庭餐饮）/Upscale（高端）7大子赛道 （美国餐馆协会标准：前4个赛道为有限服务餐厅，后3个赛道为全面服务餐厅）。各餐饮赛道均有代表性餐企，如快餐的麦当劳、快休闲赛道的墨式烧烤、咖啡赛道星巴克以及休闲餐饮龙头达登饭店。子赛道商业模式差异明显（直营门店数占比），家庭餐（全直营）>快休闲（~87%）≈休闲餐（~85%）>咖啡小吃（~51%）≈高端餐饮（~51%）>快餐（~6%）>披萨（~2%），快餐/披萨轻资产程度最高，标准化程度主导差异。赛道规模PK（2021年末门店占比）：快餐（55%）>披萨（18%）>咖啡小吃 （17%）>休闲餐饮（5%）>家庭餐厅（2.4%）>快休闲餐饮（1.8%）>高端餐饮（0.1%），快餐规模一骑绝尘，披萨/咖啡赛道紧随其后。赛道成长性PK（2016-2021年门店规模CAGR）：咖啡（5.47%）>快休闲餐饮（4.76%）>快餐(4.11%)>披萨（3.96%） >行业整体（3.94%）>休闲餐饮（0.36%）>高端餐饮（0.00%）>家庭餐饮（-1.16%），快休闲、咖啡增长韧性强，快餐增速平稳，其余相对式微。 复苏脉络梳理：赛道的标准化程度、需求属性类型以及需求动态演变主导复苏节奏 U.S.CensusBureau数据显示，疫情爆发美国餐饮行业2020年4月经营触底，但随后进入复苏通道，于2021年3月起恢复并超过疫情前水平，其后经营数据逐月走高。分赛道来看，同店数据维度（以恢复超过2019年速度作为参考基准），子赛道恢复节奏大致排序为快餐（2020Q3）>咖啡小吃（2021Q1）>休闲餐饮（2021Q2）>快休闲/家庭餐饮赛道（2021Q3），赛道需求属性 （刚需or社交聚餐、是否外卖适配）与消费需求演变（快休闲餐饮风潮）主导赛道差异化复苏。开店数据方面（疫情间的开关店速率），开店增速方面，快休闲餐饮>披萨>快餐>咖啡小吃>休闲餐饮>高端餐饮>家庭聚餐；关店方面，高端餐饮>家庭聚餐>快餐>休闲餐饮>披萨>休闲快餐>咖啡小吃，其中高端餐饮、家庭聚餐和休闲餐饮赛道关店率高于开店增速。从结果看，咖啡小吃（+0.47pct）、快餐（+0.23pct）、快休闲餐饮(+0.11pct)均借助疫情实现市占率提升；高端餐饮（-0.01pct）、披萨(-0.15pct)则小幅下滑；休闲餐饮（-0.38pct）、家庭聚餐赛道(-0.25pct)降幅明显，标准化程度差异带来开店节奏差异。 行业复盘启示：标准化程度/需求属性差异主导赛道差异复苏，消费需求演变具备创造餐饮新品类能力 1）标准化程度与需求属性系赛道差异复苏的核心内生因素：餐企的商业模式、品牌定价、海外业务布局、外卖适配度等因素均会影响复苏节奏，但本质是由赛道标准化程度以及需求属性（刚需or社交类）所决定的，故快餐、咖啡赛道疫情下经营韧性更强、休闲、家庭餐饮则承压（受影响程度、疫后恢复速度维度）。从投资的赛道选股角度出发，快餐&咖啡赛道成长投资逻辑更为顺畅（有更大的可能孕育大市值公司），但这并不意味着其他赛道没有投资价值（如快休闲赛道）。 2）成熟餐饮市场玩家打法概览：单品类深耕（麦当劳、星巴克）+多品牌矩阵策略（百胜餐饮集团、达登饭店）。单品牌策略一般前提为赛道空间大（深耕的基础）+标准化程度高+口味普适性强，如西式快餐、披萨、咖啡赛道，且上述企业大多经历国内扩张—品牌出海的过程，其中海外扩张对供应链前瞻布局、目标市场消费者教育、品牌文化自信与输出要求较高；多品牌矩阵则对供应链综合布局以及品牌统筹管理 （品牌间资源协调）提出更高要求，且需管理层不断发掘具备爆款单品能力的新菜系（单一品牌成长空间有限），出海品牌可能相对偏少。 3）消费者需求演变具有创造餐饮新品类、餐饮牛股的能力。以墨式烧烤为例，公司处快休闲餐饮赛道（赛道性感程度不及快餐、咖啡），但确是美国餐饮行业现象级大牛股，自上市以来累计上涨约45倍。自2006年上市以来，营收/经调利润CAGR15%/18%，截止2022/07/28，公司市值为422亿美元。如今消费者需要在用餐便捷性与健康饮食上寻找均衡点，墨式烧烤则兼具传统快餐和正餐餐厅的优点，比正式餐厅更快捷，又通过倡导健康餐饮理念与竞争对手区分开来。快休闲餐饮实际是由消费需求演变创造出的新餐饮品类，墨式烧烤享受并且抓住到了时代的β。 4）餐饮企业的软实力作用不可忽视。美国餐饮行业成熟度极高，诸多方面均值得同业学习，本篇报告聚焦餐企业的数字化布局、管理架构现代化程度。1）数字化布局：美国餐饮行业数字化转型边际不断提速，2019Q1墨式烧烤数字化点单收入占比仅15.7%，至2022Q1收入比重已提升至50.1%，数字化转型可极大优化用餐效率及成本结构，可喜的是，目前国内头部餐饮企业近年均积极布局。2）现代化组织结构：我们认为这是国内餐饮企业相对欠缺的一环。目前国内餐饮企业多数以家族信托持股为主（股权往往较为集中），且家族成员在管理层多出任要职；而海外餐饮企业股权分散（多为投资基金），核心管理层多为职业经理人模式。从管理架构做决策角度来看，海外餐饮企业组织架构更为科学，而国内餐饮企业则有较大的优化空间。 投资建议：餐饮行业疫情下波折复苏，紧握赛道属性差异与消费者需求演变两条主线 从国内餐饮公司高频经营数据看，疫情形势依旧是影响餐饮行业恢复的核心变量。过往2年半疫情反复扰动（仅2021H1疫情形势相对良好），餐饮行业复苏进程多有波折，且国内餐饮企业多为直营模式，经营现金流压力预计不小，且部分餐饮企业采取了略显激进的逆势扩张措施，短期可能仍需时间内部调整。经营复苏的延缓扰动了投资者对板块远期成长的信心，短期餐饮板块市场情绪仍处底部。但复盘美国餐饮行业复苏节奏，疫情企稳和管制放开后餐饮行业确实实现触底反弹，这其实给与国内餐饮行业复苏极强的参考意义。 以海外为鉴，不同子赛道恢复节奏有别，其中赛道属性差异（快餐、咖啡恢复速度更优）与消费者需求演变（如墨式烧烤主打健康餐饮）为两条复苏主线。综合考虑现存国内餐饮公司质地，首推主打年轻人消费、客户粘性较强的九毛九、海伦司、百胜中国-S，同时关注需求偏正餐类、复苏节奏相比较慢的火锅赛道龙头海底捞、呷哺呷哺。此外近期多家快餐公司递交上市申请，建议关注老乡鸡、乡村基、杨国福、达势股份（达美乐中国区运营商）等快餐赛道公司上市进展，板块扩容孕育投资新机遇。 01 海外餐饮：行业品类百花齐放，子赛道规模&成长性差异显著 02 复苏脉络：赛道标准化程度、需求属性核心主导复苏节奏 03 代表性餐饮企业复盘 04 行业复盘启示&投资建议 美国股市休闲设施与服务行业（包含餐饮、酒店、博彩、度假区等行业上市公司）中，餐饮板块市值占比近6成。截至2022年7月28日收盘，美国休闲设施与服务行业中，餐饮子板块市值占比约55%，其余为酒店、度假村、博彩体育等板块。 子赛道品类繁多，牛股辈出。按照子赛道加工繁琐程度、餐桌服务程度高低，彭博将行业划分为Quickservice（快餐）/FastCasual（快休闲）/Coffee&Snacks（咖啡小吃）/Pizza（披萨）/Casual（休闲）/FamilyDining（家庭餐饮）/Upscale（高端）7大子赛道（若按照美国餐馆协会（NRA）标准：前4个赛道为有限服务餐厅，后3个赛道为全面服务餐厅）。各赛道中美代表性的公司展示如下 在美国这个较为成熟的资本市场上，餐饮板块是 由于中美饮食文化差异较大，本文对应餐饮赛道品牌类比也不一定能做到绝对精准。 休闲服务板块的核心构成，而这与现阶段A股的 消费者服务板块构成相比，存在较大差异。表1：餐饮行业子赛道划分及代表性公司 NRA分类彭博分类赛道特点代表品牌（美国）代表品牌（中国） QuickService 不提供餐桌服务，菜品标准化 麦当劳、百胜餐A股拟上市：老乡鸡、老娘舅；港股上市：味 饮（KFC） 千中国；港股拟上市：乡村基、杨国福 有限服务 餐厅 FastCasual 不提供餐桌服务、但一般会有柜台墨式烧烤、 点餐服务，主打健康属性且品类丰 富度更高 ShakeShack 暂无对应标的 Pizza Coffee&Snacks 达美乐、棒约翰港股拟上市：达势股份 星巴克、Tim Hortons 港股上市：奈雪的茶、海伦司；传A股上市：蜜雪冰城 图1：美股休闲设施&服务行业中，餐饮板块市值占比约5.5成资料来源：Bloomberg，国信证券经济研究所整理注：市值为2022/07/28收盘市值 Casual 定价中端，环境休闲欢乐，通常提达登饭店、供餐桌服务与酒（啤酒与葡萄酒）Bloomin' 港股上市：九毛九（太二酸菜鱼）；港股拟上市：绿茶餐厅 全面服务 且相比FastCasual菜谱更广 Brands 餐厅Family 定价中高端，家庭氛围浓厚，菜品DineEquity、 美国饮食文化特有、中国暂无对应公司 Dining SKU更为丰富 CrackerBarrel Upscale定价与服务高端，环境优雅且处核茹丝葵经典牛排港股上市：唐宫中国 心地段，高档料理/高端酒为主馆 资料来源：NRA官网（美国餐馆协会）、Bloomberg、国信证券经济研究所整理、 表2：美国典型餐饮企业全图谱分析梳理（收入单位为百万美元） 赛道分类品牌名称创立时间菜单/旗下餐厅品牌门店数收入规模 Seattle'sBestCoffee（咖啡）、Teavana（茶饮）、TorrefazioneItalia 33833 汉堡王 1953 汉堡包、鸡肉、炸薯条、汽水、奶昔、沙拉、甜点等 19247 1813 快餐McDonald'sCorp 1940 汉堡包、鸡肉、炸薯条、汽水、软饮料、奶昔、沙拉、甜点、热蛋糕等 40031 23223 KFC（汉堡、炸鸡）TacoBell（炸玉米饼、墨西哥卷饼等）、Pizza Yum!BrandsInc 1997 Hut（披萨、鸡翅、意大利面等）、TheHabitBurgerGrill（汉堡、 53424 6584 三明治、沙拉、脆皮鸡、饮料等） ChipotleMexican 快休闲 Grill Inc 1993 炸玉米饼、墨西哥卷饼、沙拉等 2966 7547 ShakeShackInc 2004 汉堡包，热狗，炸薯条，鸡肉，奶昔，蛋奶冻，啤酒，葡萄酒等 369 740 StarbucksCoffee（咖啡、饮品、面包）、EthosWater（碳酸矿泉水、果味 咖啡小吃 StarbucksCorp 1971 饮料）、EvolutionFresh（果汁、蔬菜汁）、LaBoulangeBakery（面包）、 29061 （咖啡豆）、TataStarbucks(India)（咖啡、饮料、糕点） TimHortonsInc 1964 咖啡、冰沙茶、甜甜圈、贝果、三明治、卷饼等 5291 3342 Domino'sPizza Inc 1960 鸡翅、甜点、意大利面、披萨、三明治等 18848 4357 披萨PapaJohn'sInternational 1