南华宏观周报：7月PMI回踩，假摔还是韧性不足？

1、整体来看，7月制造业PMI超预期回落至收缩区间主要系供需收缩所致，但这背后并非完全体现了当前经济的疲弱，挤压掉6月短暂的需求及订单释放这一因素之外，尽管经济动能有所放缓、当前经济修复基础仍有待进一步稳固，但汽车消费以及制造业转型升级仍在推动，也不用对经济形势过度悲观，向下动能没有数据表现的那么悲观。 2、尽管制造业超预期回落至收缩区间，但服务业仍在扩张，建筑业景气度回升，经济表现仍有亮点。叠加7.28政治局会议释放的信号，并无增量政策以及超预期信息，对于经济修复韧性以及斜率还需要冷静观察，全年经济增速表现可能要比之前预估的4.5%-5.0%要低一些。 疫情不确定性政策落实力度不及预期 1 .........................................................3 1.1.制造业PMI降至收缩区间3 1.2.非制造业PMI扩张之余，亮点仍存5 ........................................................................................................................7 1 事件：7月31日，国家统计局公布7月PMI指数，制造业PMI指数录得49%、较上月回落1.2个百分点，位于临界点以下；非制造业商务活动指数和综合PMI产出指数分别为53.8%和52.5%，比上月下降0.9和1.6个百分点，连续两个月位于扩张区间。 1.1.制造业PMI降至收缩区间 7月官方制造业PMI回踩至收缩区间，从其分项表现来看，主要受到供需双双走弱的影响，具体表现为以下一些特征： 1）供需收缩。生产指数下跌3.0pcts至49.8%，回落至收缩区间。从季节性看，近 5年中，除了2019年外，其余年份都是季节性回落，但跌破荣枯线是近5年首次。7月生产指数之所以回落至荣枯线之下，除了季节性回落之外，主要在于PMI是环比指标，6月生产指数的攀升既有生产企业的集中复工复产，也有前期疫情干扰之下积压生产订 单的释放，而7月企业已然完成复工复产，甚至在7月疫情再度散点爆发的影响下部分企业再度受到影响，因此作为环比指标的生产PMI自然回落。 需求端来看，内外需均有所回落，具体表现为外需回落幅度大于内需。新出口订单回落2.1pcts至47.4%，外需放缓的背后主要有两点原因：1）全球外需整体放缓，从主要消费国经济体例如美国和欧洲的制造业PMI均明显放缓，均创近两年的最低值，美国二季度GDP更是出现技术性衰退，在全球流动性收紧以及货币政策加速收缩的情况下，外需放缓已是不争的事实；2）从价格指数来看，尽管7月出口数据尚未出炉，但价格效应对出口的支撑下降也是外需回落的原因之一。 内需回落幅度略低于外需，新订单指数回落1.9pcts至48.5%，之所以回落，一方面在于6月的攀升背后受到前期积压订单的集中释放以及服务性消费的补偿性需求，但 7月前期挤压已然得到释放，另外7月疫情较6月有所反弹，这就意味着6月的超预期 增量在7月难以持续，除此之外，内需修复不稳固，尤其是地产修复未能持续6月的趋势，7月商品房销售再度拐头向下，并且不时受停贷风波扰动预期，整体内需修复仍旧乏力。 2）价格指数明显回落。主要原材料购进价格指数和出厂价格指数分别为40.4%和 40.1%，比上月下降11.6和6.2个百分点，据统计局公布，其中，黑色金属冶炼及压延加工业两个价格指数在调查行业中最低，原材料采购价格和产品出厂价格显著回落，同样反映了内需不足这一问题。 与此同时，从出厂价格-原材料购进价格指数来看，成本降幅大于售价，企业盈利边际改善程度是近五年最高，但目前整体来说，利润仍较为集中，产业链利润转移仍将是年内制造业盈利修复的一条主线。 3）从生产经营活动预期来看，产需走弱、疫情干扰等因素整体还是对制造业企业的经营信心造成了影响，制造业企业生产经营活动预期虽仍在荣枯线之上，但较6月还是出现明显降幅，或对A股形成利空。从行业情况看，农副食品加工、专用设备、汽车、铁路船舶航空航天设备等行业生产经营活动预期指数位于59.0%以上较高景气区间，行业市场预期总体稳定；而纺织业、石油煤炭及其他燃料加工业和黑色金属冶炼及压延加工业均连续4个月位于收缩区间，相关企业对行业发展前景信心不足，预计对A股整体利空的情况下，A股内部结构性分化特征或较为明显，关注高景气板块的机会。 4）从不同企业类型来看，不同企业景气均回落，7月大、中、小型企业PMI分别回落0.4、2.8和0.7个百分点、均回落至临界值下方，尤其是中型企业收缩最为明显，其次是小型企业，中型企业的产需收缩均非常显著。 表1.1.1：7月制造业PMI及其分项变化 资料来源：Wind南华研究 Choice 图1.1.2：商品房销售再度疲弱，全国商品房销售拐点仍有待观察(单位：万平方米) 整体来看，7月制造业PMI超预期回落至收缩区间主要系供需收缩所致，但这背后并非完全体现了当前经济的疲弱，挤压掉6月短暂的需求及订单释放这一因素之外，尽管经济动能有所放缓、当前经济修复基础仍有待进一步稳固，但汽车消费以及制造业转型升级仍在推动，也不用对经济形势过度悲观，向下动能没有数据表现的那么悲观。 1.2.非制造业PMI扩张之余，亮点仍存 7月非制造业PMI回落0.9pcts至53.8%，但仍处于扩张区间。从其分项表现来看，同样表现出需求不足尤其是外需明显放缓，成本压力下降、盈利有所修复，就业进一步恶化以及业务活动预期回落的特征。 表1.2.1：7月非制造业PMI及其分项变化（单位：%） 资料来源：Wind南华研究 从行业来看，尽管非制造业整体放缓，但这背后主要是由于服务业放缓所致，相对而言，在稳增长拉动下建筑业景气度则有所上升。从行业情况看，土木工程建筑业商务活动指数、新订单指数和从业人员指数分别为58.1%、51.8%和51.9%，比上月上升0.2、 1.6和1.0个百分点，表明基础设施项目建设加快推进，市场需求有所回升，企业用工继续增加，行业有望保持平稳增长，从分项来看，建筑业PMI上升主要由于:1）稳增长推动下内需继续修复，专项债利用从资金端进入实物工作量密集形成期；2）投入品价格降幅明显，大于销售价格的降幅，这背后体现了建筑企业成本压力的下降以及利润修复。 图1.2.1：非制造业PMI（%） 70.00 65.00 60.00 55.00 50.00 45.00 2012-07 2012-11 2013-03 2013-07 2013-11 2014-03 2014-07 2014-11 2015-03 2015-07 2015-11 2016-03 2016-07 2016-11 2017-03 2017-07 2017-11 2018-03 2018-07 2018-11 2019-03 2019-07 2019-11 2020-03 2020-07 2020-11 2021-03 2021-07 2021-11 2022-03 2022-07 40.00 建筑业PMI服务业PMI商务活动PMI Wind 再来看服务业，服务业商务活动指数为52.8%，比上月回落1.5个百分点，继续保持在扩张区间，调查的21个行业中，有16个行业商务活动指数位于扩张区间，其中航空运输、住宿、餐饮、生态保护及公共设施管理等行业高于60.0%，前期受抑制的消费需求持续释放，相关行业业务量继续较快恢复。同时，保险、租赁及商务服务、居民服务等行业商务活动指数均有所回落，且位于收缩区间，行业市场活跃度偏弱。从业务活动预期来看，服务业业务活动预期下降2.2pcts至58.8%，虽然有所下降，但仍处于较热区间，这说明尽管7月以来疫情再度扰动，但整体服务业信心并未受到太大影响。 浙江省杭州市上城区富春路136号横店大厦