产需双双回落，PMI再度降至收缩区间

■7月制造业PMI由升转降，再度回落至荣枯线以下。7月制造业PMI由升转降，较6月下行1.2个百分点至49.0%，不及预期值50.4%，亦低于3月水平，经济恢复基础尚需稳固。制造业PMI的5个分类指数均较前值有所回落，其中 生产和需求端的指数降幅靠前，生产指数较上月下降3.0%至49.8%，新订单指数较前值下降1.9%至48.5%，双双降至临界点以下；原材料库存指数47.9%，较上月下降0.2%；从业人员指数为48.6%，比上月下降0.1个百分点；供应商配送时间指数为50.1%，比上月下降1.2个百分点，仍高于临界点。 ■产需双双回落，需求不足仍是经济面临的主要矛盾。需求端方面，7月新订单 指数和新出口订单指数较前值明显回落，处于荣枯线以下，且主要分项均处于2021年以来的低位。统计局调查结果也显示，反映市场需求不足的企业占比连续4个月上升，7月超过五成，市场需求不足是当前制造业企业面临的主要困难。 生产端来看，生产指数的回落幅度更大。受高温多雨天气持续的影响，7月为传 统的生产淡季，但7月生产指数较上月下降了3个百分点至49.8%，回落幅度远超季节性，需求不足、库存高企和出厂价格回落的影响成为企业生产恢复的重要制约因素。7月生产经营活动预期指数也较上月下降3.2个百分点，录得52%，创下今年以来最低水平，反映在需求持续不足等因素的影响下，企业的生产预期也有所回落。往后来看，经济复苏偏慢，且受停贷事件影响，房地产仍存在一定不确定性，结合欧美经济动能趋弱，外需料继续承压，预计后续需求不足仍将是经济面临的主要矛盾。 ■大中小型企业景气度均处收缩区间。大、中型企业PMI分别为49.8%和48.5%， 较上月下行了0.4和2.8个百分点，降至临界点以下，基本回缩至3-5月疫情期间水平；小型企业PMI较上月下降0.7个百分点至47.9%。2020年以来，除2020年2月和2022年4月分别受武汉和上海疫情影响以外，大中小型企业PMI首次均处于收缩区间，反映当前经济修复动能仍偏弱。 ■建筑业扩张加快，服务业PMI小幅回落，但仍处于扩张区间。7月非制造业商 务活动指数为53.8%，较上月回落0.9个百分点，仍明显高于今年疫情前水平。其中，尽管当前房地产项目压力仍较大，但随着基建项目的快速推进，土木工程建筑业商务活动指数、新订单指数从业人员指数均有所回升，带动建筑业商务活动指数从56.6%上行至59.2%，创下今年以来新高。受部分地区疫情反复影响，7月服务业商务活动指数从54.3%降至52.8%，修复节奏放缓，但仍处于扩张区间，预计后续随着更加精准的防疫政策和一系列消费刺激政策的见效，服务业将继续修复。 ■整体来看，7月PMI由升转降，产需均有所回落，经济再度降至收缩区间，需求不足仍是当前经济的主要矛盾，经济恢复基础尚需稳固。虽然经济恢复和社融回升不利于债市，但在房地产的不确定性较大，政府淡化短期经济增长目标，增量工具有限，社融难以V型强劲反弹、经济更多是“爬坑式恢复”而非类似2020年的“填坑式复苏”的背景下，央行仍需把资金维持低位，预计资金还将持续处于低位，利率债料将仍以震荡为主，“票息为主+交易增厚”仍是占优策略。且“停贷事件”的不确定性较大，若“部分楼盘停贷-本地楼市销售大幅走弱-更多楼盘交付压力增大-更多楼盘停贷”的负反馈发酵，则利率债或将重回牛途，我们建议，一边守正“票息”，一边在交易中“得陇望蜀”。 ■风险提示：疫情发展超预期、房地产超预期、海外超预期等。 固定收益主题报告 产需双双回落，PMI再度降至收缩区间—2022年7月PMI点评 2022年08月01日 证券研究报告 池光胜分析师 SAC执业证书编号：S1450518100003 chigs@essence.com.cn 高文君分析师 SAC执业证书编号：S1450521080001 gaowj@essence.com.cn 相关报告 停贷与销售：长沙武汉房地 2022-07-31 产调研报告 上海土拍零距离（16/22）： 二拍热度回升，主流国企积2022-07-30 极拿地 7月政治局会议的两大看点2022-07-30 无锡土拍零距离（15/22）： 二拍热度一般，未见主流房2022-07-29 企拿地 解码煤炭行业（七）：煤企转2022-07-28型之煤化工业务布局 内容目录 1.7月制造业PMI由升转降，再度回落至收缩区间3 2.产需双双回落，需求不足仍是经济面临的主要矛盾4 3.大中小型企业景气度均处于荣枯线以下5 4.建筑业扩张加快，服务业复苏节奏放缓5 图表目录 图1：2022年1-7月PMI及分项分布3 图2：产需双双回落，PMI生产、订单和新出口订单均较下行至荣枯线以下4 图3：多数需求分项基本位于2021年以来低位，需求不足仍是经济面临的主要矛盾4 图4：7月PMI出厂价格明显回落（%）5 图5：7月产成品库存有所下行，但仍处于较高水平（%）5 图6：大中小型企业景气度有所回落，均处于荣枯线以下（%）5 图7：建筑业扩张加快，但服务业景气度小幅下行，拖累非制造业PMI回落（%）6 2022年7月31日，国家统计局发布7月PMI指数。7月制造业PMI为49.0%，较上月下行1.2个百分点。从分类指数看，在构成制造业PMI的5个分类指数中，供应商配送时间指数高于临界点，生产指数、新订单指数、原材料库存指数和从业人员指数均低于临界点。其中，生产指数为49.8%，比上月下降3.0个百分点，降至临界点以下；新订单指数为48.5%，比上月下降1.9个百分点，降至临界点以下；原材料库存指数为47.9%，比上月下降0.2个百分点；从业人员指数为48.6%，比上月下降0.1个百分点；供应商配送时间指数为50.1%，比上月下降1.2个百分点，仍高于临界点。 7月份，非制造业商务活动指数为53.8%，比上月下降0.9个百分点，仍位于扩张区间。分行业看，建筑业商务活动指数为59.2%，比上月上升2.6个百分点。服务业商务活动指数为52.8%，比上月下降1.5个百分点。从行业情况看，铁路运输、航空运输、住宿、餐饮、电信广播电视及卫星传输服务、生态保护及公共设施管理、文化体育娱乐等行业商务活动指数位于55.0%以上较高景气区间；资本市场服务、保险、房地产、租赁及商务服务等行业商务活动指数低于临界点。 1.7月制造业PMI由升转降，再度回落至收缩区间 图1：2022年1-7月PMI及分项分布 2022-07 2022-03 2022-06 2022-02 生产 55 50 45 40 35 30 2022-05 2022-01 2022-04 非制造业 新订单 供货商配送时间 新出口订单 从业人员 产成品库存 原材料库存 资料来源：Wind、安信证券研究中心 2.产需双双回落，需求不足仍是经济面临的主要矛盾 图2：产需双双回落，PMI生产、订单和新出口订单均较下行至荣枯线以下 PMI PMI:生产 PMI:新订单 PMI:新出口订单 60 55 50 45 40 2021/12021/32021/52021/72021/92021/112022/12022/32022/52022/ 资料来源：Wind、安信证券研究中心 图3：多数需求分项基本位于2021年以来低位，需求不足仍是经济面临的主要矛盾 2021-01 2021-06 2021-11 2022-04 2021-02 2021-07 2021-12 2022-05 2021-03 2021-08 2022-01 2022-06 2021-04 2021-09 2022-02 2022-07 2021-05 2021-10 2022-03 60 55 50 45 40 新订单 新出口订单 在手订单 产成品库存 出厂价格 从业人员 资料来源：Wind、安信证券研究中心 图4：7月PMI出厂价格明显回落（%）图5：7月产成品库存有所下行，但仍处于较高水平（%） 8070 PMI:出厂价格PMI:主要原材料购进价格出厂价格-原材料购进价格（右轴） 0(2) 6055 PMI:产成品库存 PMI:新订单 新订单-产成品库存（右轴） 1510 6050 (4)(6) 50 50 40 45 3020 (8)(10) 40 (5)(10) 10 (12) 35 (15) 0 2017/7 2018/7 2019/72020/72021/7 (14)2022/7 30 2016/7 2017/72018/72019/72020/72021/7 (20)2022/7 资料来源：Wind、安信证券研究中心资料来源：Wind、安信证券研究中心 3.大中小型企业景气度均处于荣枯线以下 图6：大中小型企业景气度有所回落，均处于荣枯线以下（%） PMI:大型企业PMI:中型企业PMI:小型企业 56 54 52 50 48 46 44 42 40 2017/52017/112018/52018/112019/52019/112020/52020/112021/52021/112022/5 资料来源：Wind、安信证券研究中心 4.建筑业扩张加快，服务业复苏节奏放缓 图7：建筑业扩张加快，但服务业景气度小幅下行，拖累非制造业PMI回落（%） 非制造业PMI:商务活动非制造业PMI:建筑业非制造业PMI:服务业 70 65 60 55 50 45 40 35 30 25 2018/72019/12019/72020/12020/72021/12021/72022/12022/7 资料来源：Wind、安信证券研究中心 分析师声明 本报告署名分析师声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 免责声明 为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准，如有需要，客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。 在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告版权仅为本公司所有，未经事先书面许可，任何机