比亚迪深度研究系列（一）：品牌向上带来量价齐升，智能化接棒厚积薄发

公司基本情况(人民币) 投资逻辑 产品大年新车节奏加快，保守估计22/23年销量160万/250万辆。Q1推出e平台3.0第二款车型元Plus，上市即爆款；汉EV创世版及DM-i推出后，6月突破2.5万，同比海豹、新款唐EV也备受追捧。后续海洋网、腾势及高端品牌将陆续推出新车，推动公司持续性增长。公司22H1新能源车销售64.1万辆，同/环比+314.9%/ +42.8%。零售市占率28.2%，同比+9.1pcts。 依托强大三电技术，销售结构改善，品牌向上明显：得益于DM-i超级混动技术、e平台3.0纯电平台、高效能刀片电池、CTB技术等，比亚迪车型矩阵日渐完善，海洋、王朝、腾势及高端品牌逐步发力，5月销量中，20万以上车型销量占比28.4%，环比+6.1pcts。 高价车型占比提升，涨价陆续落地，公司业绩兑现显著。公司公告预计2022H1实现归母净利润28.0-36.0亿元，同比增长138.6%~206.8%。受原材料价格上涨的影响，公司Q1现有车型进行两次调价，插混/纯电车型累计涨幅6k/1w左右，将在Q2季度得到交付落实，另外随着高价车型汉的持续放量，腾势及高端品牌车型的推出，公司毛利率预计将得到改善。 智能化技术厚积薄发，预计22/23年将加速发展：21年起公司在智驾领域发力加速，自研上集中布局智能驾驶决策层、执行层、智能网联技术，如国内首个量产车用操作系统—BYD OS。合研上与百度、英伟达、速腾聚创、地平线，momenta等软硬件公司深度配合。预计公司2 2H2 和2023年智驾技术将大幅提升，加速高智能化公司转型。 投资建议 预计公司2022-2024年收入分别为3986.57/5855.51/7194.66亿元，对应归母净利润预测为110.05/194.31/276.43亿元。公司2022年推出多款爆款车型，产销量大幅提升。按照分部估值法，分别给予2022年公司整车/电池/手机部件及组装/半导体部分8715.40/ 4137.67/257.41/ 571.17亿元，公司总市值为13681.65亿元，目标价为470.00元，给予“买入”评级。 风险提示 整车行业竞争加剧；原材料价格波动；电动车销量不及预期；汇率波动。 1、乘新能源发展东风，公司发展迅速 1.1新能源产业21年迎来爆发，22年机遇与调整并存 21年新能源汽车销量超预期，迎来全面爆发。受新能源补贴逐渐退坡、环保标准切换及行业转型升级等因素影响，2019年销量出现小幅下滑，但整体韧性强大，2020年在疫情影响下仍实现了增长，销量达132.2万辆。 2021年，我国新能源车销量猛增至350.6万辆，同比增长165.2%，新能源乘用车渗透率也大幅升至14.8%。其中，纯电汽车BEV、插电混动汽车PHEV在2021年也迎来爆发式增长。其中，BEV 2021年销量290.1万辆，增速达170%；PHEV实现了145%的增长率，销量增至60.5万辆。 图表1：2017-2021年我国新能源乘用车销量及增速（万辆） 22年新能源汽车Q1迎来开门红，同比增速超100%。历经2021年新能源汽车“元年”的辉煌后，2022年Q1的产销数据再次创下纪录。2022 年Q1，我国新能源汽车销量达124.9万辆，同比增长142.48%，其中，1、3月同比去年增速超100%，2月同比增速达203.63%，Q2在疫情严重冲击下，销量仍达134.2万辆，其中6月59.6万辆，势如破竹，再创新高。 多重因素冲击下，22年供给端面临调整。疫情反复带来的不确定性不断冲击汽车产业供应链，与此同时，动力电池原材料碳酸锂价格一路飙升，电池级碳酸锂价格从去年初的6.8万元/吨上涨到如今的约50万元/吨，翻了近8倍。在上游汽车产业链不稳定、原材料价格维持高位的条件下，新能源汽车将维持供不应求的情况，多家新能源汽车厂商22年宣布涨价。 图表2：新能源乘用车分月度销量（万辆） 1.2比亚迪依托核心技术，市场份额逐年上升 1.2.1深耕研发，掌握核心技术 在动力电池领域,比亚迪集团先后研发了磷酸铁锂电池、三元电池和刀片电池，解决了电动汽车电池在安全性、循环寿命、续航里程和功率等方面的全球性难题。在电机方面，比亚迪研发的永磁同步电机，提速性能比异步电动机更快，且结构简单，维护起来相对容易。 此外，比亚迪自2018年开始，陆续推出全新DM3.0技术平台、DM-p&DM-i双平台战略，其DM-i超级混动技术的核心部件之一——骁云-插混专用1.5L高效发动机热效率高达43.04%，是全球热效率最高的量产汽油发动机。 比亚迪积极进行平台创新，推出e平台3.0，实现了从单个零部件突破到关键部件的平台化以及整车架构的平台化。基于e平台3.0打造的电动车，零百加速最快仅需2.9秒，续航里程最大可突破1000公里。百公里电耗比同级别车型降低10%，冬季续航里程至少提升10%。目前e平台已上市销售的车型海豚、元plus都取得了不错的销量。 图表3：e平台3.0车型销量（辆） 1.2.2比亚迪销量不断增长，市场份额逐年上升 随着比亚迪产能不断扩张以及不断推出新款车型，比亚迪汽车销量不断上升。据MarkLines数据，比亚迪2021年全球纯电动汽车销量为32.0万辆，占总销量的43%，连续多年成为全国新能源汽车销量冠军，已经成为全国最大的新能源汽车企业。 比亚迪市场份额逐年上升。在电动车市场、整体市场中的市场份额不断增长。比亚迪21年/22年1-4月在电动车市场份额分别为19.1%/ 28.5%，其中2022年4月市场份额达36.8%；比亚迪21年/22年1-4月在整体市场份额分别为3.5%/ 6.4%，其中2022年4月市场份额达9.8%。 图表4：2021-2022.06年比亚迪等头部汽车公司在电动车市场的占有率 图表5：2021-2022.04比亚迪等前5汽车公司在整体市场的占有率 2、比亚迪以电池为起点，以汽车为发展 2.1公司概况 2.1.1公司发展历史 1995年，比亚迪公司成立，自主研发充电电池。2003年，已成为全球第二大充电电池生产商的比亚迪，开始进军汽车行业。遵循自主研发、自主生产、拥有自主品牌的新能源汽车发展路线，比亚迪成为具有中国影响力的龙头企业，在全球市场实现了“弯道超车”。 图表6：比亚迪发展历程 2.2公司四大主营业务 2.2.1以汽车业务为主，营收逐年攀升 2.2.2涨价及销售结构改善，助推毛利率改善 目前公司主营业务已涵盖汽车业务、手机部件及组装、二次充电电池、云轨等其他业务。其中汽车业务为公司核心业务，2021年汽车业务营收占比高达52.0%。 汽车业务是比亚迪最主要的收入和利润来源，2021年汽车业务收入占比52.03%，毛利润占比超过69%。目前比亚迪已经成为了全国最大的新能源汽车公司，连续多年新能源汽车销量占据全国第一的位臵，其纯电动客车、专用车等商用车在海外也取得不错成绩。 手机部件及组装业务主要包括电子产品金属、玻璃、陶瓷、复合板材等结构件，充电器、二次充电电池等零部件制造及整机设计、组装等，其产品覆盖消费电子、汽车电子等领域，为客户提供垂直整合的一站式服务，主要客户包括华为、三星、苹果、小米、vivo等智能移动终端领导厂商。根据公司2021半年报，2021年上半年手机部件及组装业务实现收入865亿元，占公司收入的40.01%。 二次充电电池主要包括锂离子电池和铁电池产品，广泛应用于手机、电动工具及其他便携式电子设备，主要客户包括三星、Dell等消费类电子产品领导厂商，以及科沃斯、iRobot等全球领先的机器人专业制造品牌厂商。这部分业务收入在2021年占到比亚迪总收入的7.63%。 此外，公司还在积极拓展轨道交通相关项目，目前已有“云轨”及“云巴”两大业务，但收入占比还很低，目前占比不到1%。 总体来看，比亚迪以汽车业务为核心。而从公司主营业务的结构来看，也势必会把战略重心聚焦于新能源领域，与国家政策，汽车市场大方向保持一致，备较大的发展前景。 图表7：2021各项业务占比情况 图表8：比亚迪近5年核心业务营收情况 2.2.2涨价及销售结构改善，助推毛利率改善 2022年第一季度公司毛利率为12.40%，主要受原材料成本上升的影响。 电池级碳酸锂从2021年Q1的5万/吨左右上涨到今年3月的50万元/吨左右，此外，镍、钴、铜等电池原材料也有明显的上涨，导致公司的成本上升，毛利率下降。7月以来，电池产业链上各产品价格呈现小幅回落但仍处高位。 图表9：电池级碳酸锂价格走势（元/吨） 受原材料价格上升的影响，新能源汽车的电池制造成本上升，比亚迪Q1现有车型进行两次调价，插混车型累计涨幅6k左右，纯电累计涨幅1w左右，基本覆盖电池成本上涨和补贴退坡。 图表10：比亚迪车型涨价情况 销售结构方面，比亚迪高端车型销售占比增加，带动整体汽车销售毛利增加。乘联会数据显示，2022年6月份，比亚迪汉单月零售销量达25209台，同比增长201.1%，占比亚迪新能源汽车销量18.85%。同时汉家族均价达25万元，高价车型的销量占比的提升有望进一步提高公司毛利率。 图表11：2022.01-2022.06比亚迪汉销量 3.电动化火力全开，智能化厚积薄发 比亚迪公布5月销量，新能源乘用车11.42万台(PHEV/ EV: 6.08w/5.33w)， 同/环比+152.8/ +8.2%。1-5月累计销量50.44万台(PHEV/ EV:25.04w/ 25.4w)，同比+358.2%。另外，官宣3月起停售燃油车，专注新能源车业务，显示其电动化战略决心。 预计后续随着新车型的逐渐投产和放量，22-25年销量预测163万/ 249万/ 325万/ 408万辆。其中，纯电销量分别为69.5万/112.4万/172.0万/ 223.0万； 插混分别为86.8万/ 113.6万/ 152.0万/ 183.0万辆。 在智能化领域也不断开拓向前。软件方面，与momenta成立智能驾驶合资公司；硬件方面，投资地平线(3D芯片)，与速腾聚创(激光雷达)达成战略合作，今年也与英伟达展开合作，预计在快速上量的同时，后续也会陆续推出高阶智能驾驶功能的产品，推动公司智能化方面发展。 图表12：比亚迪20-25年销量预测 3.1四大品牌建立，车型谱系健全，高端化蓄势待发 3.1.1车型矩阵健全，不同品牌覆盖5-100万新能源车市场空间 21年梳理了车型矩阵，主流价格段5-30万由王朝和海洋系列担当；中高端30-50万由腾势品牌肩负，4月已亮相腾势全新MPV腾势D9；而50-100万，则会创立全新品牌，预计今年10月发布首款车型。 图表13：比亚迪品牌-车型矩阵 3.1.2海洋网和王朝网齐头并进 海洋网包含主打纯电的海洋生物系列和插混的军舰系列。海洋生物系列搭载全新的e平台3.0技术，以颜值、安全、高效、智能体验为核心；军舰系列则搭载DM-i超级混动技术，延续超级混动的“快、省、静、顺、绿”等颠覆性优势。海洋网的引入将成为公司主流车型新周期的重要推力。 海洋生物系列车型包括海豚、海豹、海狮等轿车车型；海豚是海洋生物系列首款车型。军舰系列包括以“驱逐舰”命名的轿车车型、以“巡洋舰”命名的SUV车型、以“登陆舰”命名的MPV车型；驱逐舰05是军舰系列的首款车型。 图表14：比亚迪海洋网系列 王朝系列产品包含纯电、插混，两面开花。王朝系列包含汉、唐、宋、秦、元五大车型矩阵，涵盖不同价位、车身形式以及动力总成形式。 图表15：比亚迪车型矩阵 3.1.3腾势D9、高端品牌塑造品牌力 5月16日，腾势D9开启预售，腾势D9搭载DM-i超级混动技术和e平台3.0技术，定位中大型高端新能源MPV，推出纯电版以及插电式混合动力两个版本，价格上探冲击豪华MPV细分市场。或将成为豪华MPV纯电爆款车型，预计月销量5000辆/月。 外观上，腾势D9采用全新的设计语言Π-Motion，全车整车长宽高分别为