建筑建材转债梳理系列专题（一）：加工板块：向高端产品升级，静待量价齐升

建筑建材转债：存续38只，债性普遍强于股性。目前建筑建材行业存续可转债/可交债合计38只，合计发行规模为385.42亿元，合计余额为338.98亿元，分别占目前存续转债的4.2%/4.1%。本篇报告作为我们转债专题系列第一篇，将重点剖析正股为材料加工制造业相关标的情况：1）鸿路钢构（鸿路转债），2）鼎胜新材（鼎胜转债），3）豪美新材（豪美转债）。 鸿路钢构：聚焦钢结构产品高端制造，看好公司市占率提升。公司专注钢结构领域的高端制造，近年来新签制造类订单持续增长，从2015年的25.90亿元高增至2022年的250.44亿元。公司致力于进行信息化建设与智能化转型，为生产经营带来积极效果：1）生产效率提高，非标管理能力增强；2）为规模扩张奠定实力，实现产能逐年突破，钢结构产品产量从2015年的58.25万吨高增至2022年的349.54万吨。从钢结构产品加工销售全流程来看，公司在产品研发、产品线完善、采购降本、生产改造、高质量交付等环节具有行业内较强竞争力，2021年市占率仍较低为3.5%，未来有较大提升空间。 鼎胜新材：深耕铝箔行业十余年，龙头优势下持续全球扩张。公司从事铝板带箔的研发、生产与销售业务，2022H1国内市占率49%左右，2020年全球市占率达到30%以上。在涂碳铝箔行业需求高增与我国产品出口难度提升的背景下，公司及时调整经营思路：1）响应下游需求，快速转产提升电池箔产品生产；2）加大供给力度，持续推进海外产业链一体化布局，当前在海外设有两个基地，并于2023年2月收购欧洲的Slim铝业，是国内较早走出去的铝加工企业。基于公司规模效应、客户资源、研发溢价、降本增效等优势的不断释放，未来有望受益于下游市场的回暖。 豪美新材：全产业链布局逐步落地，新业务打开成长空间。公司是集专业研发、制造、销售于一体的大型铝型材制造商，经过二十余年的积累，已逐步形成铝基新材料产业链整体布局。当前公司收入仍以建筑和工业用铝型材为主（占比80%左右），同时不断转型系统门窗+汽车轻量化两项新业务：1）系统门窗：截至2022年国内市场渗透率仅不到5%，2022年行业CR3仅为7.3%，公司成立贝克洛品牌较早入局，B+C端并行业务拓展迅速；2）汽车轻量化：公司专注于汽车零部件铝合金材料及部件研发和生产，在资质认证、客户资源拓展方面不断突破构建护城河。未来，随着两项较高毛利率的新业务不断拓展，公司规模与盈利能力有望得以提升。 风险提示：原材料价格波动风险，产能利用率不及预期，宏观经济下行风险 1钢结构制造龙头：鸿路钢构 1.1公司聚焦钢结构产品高端制造，扩张产能盈利高增 公司专注于钢结构领域的高端制造，战略调整成效显著。鸿路钢构成立于2002年，初创时期致力于钢结构及其围护产品的制造销售，2011年起公司尝试探索工程业务，但由于其垫资属性导致公司现金流和盈利情况不佳，公司于2014年开始战略转型重心回归钢结构制造业务。2016年至2020年期间，公司通过积极开展政企合作快速扩大产能，2021年产量达到338.7万吨，相较于2016年同比增长382%。 图1.鸿路钢构公司发展历程 制造模式相比于工程模式质量更优，有利于公司规模化生产提高营收。钢结构企业经营主要有两种业态，1）工程模式，即从事钢结构总包或分包业务，涵盖设计、制造、安装等流程，2）制造模式，即只负责钢结构构件制造环节。工程模式下单体项目规模大、毛利率相对较高，但往往需要垫资开展业务，资金周转效率低； 而制造模式毛利率相对较低，但业主回款较快，且规模化生产后也能提高营收。 公司压缩工程业务专注制造，新签制造类订单持续增长。从新签订单情况来看，2014年以前工程项目占据公司新签订单的主体地位，2015年以后公司主动收缩工程业务规模而转向制造业务，2020年之后工程类订单占比下降明显。与此同时，新签制造类订单金额持续增长，从2015年的25.90亿元高增至2022年的250.44亿元，公司战略调整后的专业化生产规模扩张效果显著。 图2.鸿路钢构近年来工程类订单占比持续下滑，制造类订单快速增长 公司聚焦制造业务后财务状况改善，显著优于同行企业。以鸿路钢构经营情况来看，转型聚焦制造模式后公司的财务指标均有所改善，选取精工钢构、东南网架、富煌钢构等同行企业作为对照样本，可以发现：1）从2017年起公司经营质量持续改善，资产和信用减值损失在营业利润中的占比逐年下降，并且显著低于同行企业；2）2016年以后，公司现金流情况得到显著改善，尤其在2022年同行企业现金流量比均为负值的情况下，公司的现金流情况仍然相对较好。 图3.资产和信用减值损失在营业利润中的占比下降 图4.近几年公司现金流量比率情况基本良好 钢结构制造技术门槛相对不高，但非标制造属性对大规模生产管理能力提出更高要求。钢结构制造技术并不复杂，主要涉及对钢板、型钢等原材料进行二次物理加工，包括下料、切割、制孔、组装与焊接等步骤。然而，与标准化加工制造业务不同，钢结构加工需要根据具体项目需求进行定制化制造，这种非标制造要求较高的管理水平，因此在实施大规模扩张时需要特别关注管理方面的要求。 图5.钢结构产品种类丰富，非标准化制造属性强 深耕钢结构制造促进管理能力提升，独特生产管理体系领先行业。鸿路钢构通过加强信息化建设进程来赋能公司管理，近年来以自主研发的"项目管理平台"为核心，实现了与采购管理系统、人力资源系统、生产管理系统、ERP系统、质量管理系统的互联互通。 图6.鸿路钢构应用中望CAD提效设计加速企业数字化、信息化建设 成熟的信息化建设为公司生产经营带来积极效果： 1）生产效率提高，非标管理能力增强：在信息化建设基础上，公司推出了实时工时工价体系和项目预排产系统等功能，极大提升了对一线工人和项目进度的细致把控能力，并有效地优化了整体管理流程。目前公司已经建立了一套独特的可复制易运行的钢结构生产管理体系，能够突破管理半径的限制，有效实现多基地大生产的管控。 2）为规模扩张奠定实力，实现产能逐年突破：得益于较强的信息化管理能力，公司高效管理，近年来不断实现产能突破，钢结构产品产量从2015年的58.25万吨高增至2022年的349.54万吨，且2021年及以前一直维持在20%以上的高增速，2022年由于疫情影响增长有所放缓，但总体而言仍然保持正增长。从行业竞争格局来看，与同行公司相比，2022年公司钢结构产量遥遥领先，稳居钢结构行业龙头企业地位。 图7.鸿路钢构已在全国布局十大生产基地，厂房面积200多万方 图8.鸿路钢构公司的钢结构产品产量逐年突破 图9.鸿路钢构钢结构产品产量领先行业 1.2政策加码，市场扩容为公司提供广阔成长空间 钢结构装配式住宅蓄势待发，绿色低碳优点得到政策推广。装配式建筑是把传统建造中的大量现场作业工作转移到工厂进行，在工厂加工制作好建筑用构件和配件（如楼板、墙板、楼梯、阳台等），运输到施工现场，装配安装而成的建筑。对比传统混凝土浇筑，装配式建筑建造过程能减少碳排放，且在建设过程中不会产生建筑垃圾、有害气体、粉尘等污染物，环保节能，受到政策推广。近年来，住建部积极组织开展钢结构住宅建设试点，在建设试点示范项目、打通上下游产业链、完善标准规范体系、创新技术体系等方面形成了一批可复制的经验做法。据住建部统计，2021年全国新开工钢结构建筑面积达到2.1亿平方米。 表1.政策鼓励公共建筑优先采用钢结构 表2.全国各省市发布装配式建筑推广政策 钢结构产量逐年增长，但渗透率仍有待提升。2022年我国钢结构行业产量约为10180万吨，2017-2022年5年GAGR达10.59%，钢结构产量持续增长，行业处于上升通道。然而，与欧美发达国家相比，我国在建筑领域中采用钢结构的渗透率仍相对较低。随着绿色环保意识的普及以及传统施工成本的不断上升，钢结构在建筑领域的应用将进一步得到推广。这种趋势将使得我国钢结构行业迎来更多的机遇和发展空间。 图10.我国钢结构年产量和产值持续增长 图11.我国建筑用钢结构占比在10%-20%的水平 政策大力推进钢结构在公建领域的应用，钢结构需求迎来显著增量。钢结构建筑具有抗震性能好、环境效益优、材料可循环、使用空间大等诸多优势，广泛应用于工业厂房、高层及超高层建筑、民用住宅、公路铁路桥梁和海洋石油平台等领域。近年来，政策陆续出台鼓励学校、医院等公共建筑优先采用钢结构，钢结构在公建领域的渗透率有望持续上升，需求将迎来显著增长。 表3.政策鼓励公共建筑优先采用钢结构 1.3核心优势推动产品竞争力，降本增效助力高质量发展 从钢结构产品加工销售全流程来看，公司具有钢结构领域较强竞争力： 产品研发：公司坚持技术投入，打造中高端钢结构产品技术壁垒。在制造中高端钢结构产品的过程中，详图深化技术和焊接技术的水平具有一定的技术壁垒：1）在订单接洽阶段，详图深化技术水平是客户考察和选择合作钢结构企业的关键因素；2）在工程实施阶段，焊接技术水平是间接决定钢结构工程实施进度和质量的关键因素。基于此，公司通过打通3D建模软件与公司项目管理平台之间的信息通道，实现全部制造项目生产全过程的BIM管理；此外，公司设立技术中心，通过长期跟踪国内外钢结构制造技术的研发动态、与多所高校及研究院所建立紧密合作关系，持续提升公司在详图深化、焊接等关键制造技术的研发、应用能力。 图12.近年来公司持续加大研发投入，重视技术创新 产品线完善：公司产品线丰富，具备完善的产业协同优势。公司致力于通过完善与钢结构及围护系统相关联的各类产品，充分发挥产品之间的协同效应，实现“打造一站式钢结构及配套产品采购平台”的经营战略，以此建立公司在市场上的产品竞争优势。近年来，公司加大了对钢筋桁架楼承板、C型钢、聚氨酯复合板等绿色建材等丰富产品线的发展力度，以不断提升产品竞争力。 图13.鸿路钢构产品线丰富，广泛覆盖绿色建材领域 采购降本：深化供应链合作提高采购议价能力，采购具有成本优势。公司与国内宝钢、安钢、马钢、宝武鄂钢、舞阳钢铁等多家钢铁原材料供应商成为长期战略合作伙伴，与佐敦、海虹老人、立邦等国内外一流品牌油漆供应商成为长期战略合作伙伴。公司与长期战略合作伙伴紧密联合，提升供需两端联动水平，打造高效协同竞争优势，提高公司产品质量以及形成采购成本的竞争优势。 图14.2015年后鸿路钢构管理+销售费用率持续下行，近两年显著低于同行企业 生产改造：公司高度重视生产设备智能化改造，引领钢结构智能制造核心技术。 公司近年来在研发和引进先进设备方面取得了显著成就，包括全自动钢板剪切配送生产线、智能激光切割设备、全自动BOX生产线、焊接及喷涂机器人等。此外，公司创新研发了一系列智能生产工艺，如下料、坡口、热轧H型钢智能生产、方圆管加工、箱型柱制作、楼梯和预埋件智能焊接等。近期，公司对弧焊机器人/焊接机器人视觉/机器人地轨/箱形柱智能生产线等方案设备也已经展开招标采购。这些改进在降低生产成本和劳动强度、提高产品质量和生产效率方面取得了明显的成效。 图15.传统钢结构制造流程 图16.自动化率提升的钢结构制造流程 高质量交付：智能化和规模化生产提高效率，公司订单交付能力逐步加强。公司拥有安徽合肥、下塘、涡阳、金寨、宣城、颍上、蚌埠、河南汝阳、重庆南川及湖北团风等十大生产基地，各生产基地布局合理且具有较大规模，能够充分发挥生产的规模效应优势，同时智能化生产模式使得公司在钢结构加工方面具备快速反应能力及大工程项目的协作加工能力。面对众多质量要求高、工期要求紧的项目，公司能够实现保质保量快速交货。 图17.公司以销定产，多年来整体产销率维持在90%以上 公司市占率逐年提升，未来成长空间广阔。展望中长期发展前景，随着装配式建筑的不断推广普及，钢结构行业的需求将持续保持景气态势。尽管在2022年公司的市场份额仅为约3.4%相对较低，但随着趋势的持续推动和市场的发展，以及公司自身的核心竞争优势驱动，公司有望进一步巩固其市场地位并取得长足发展。 图18.近年来鸿路钢构市占率保