点评报告：产能持续扩张，业绩高速增长

证券研究报告|电气设备 增持(维持) 产能持续扩张，业绩高速增长 2022年07月28日 ——杉杉股份（600884）点评报告 报告关键要素: 公司发布2022年半年度业绩预告，预计22H1实现归母净利润为16-17 亿元，同比增长111%-124%；预计22H1实现扣非归母净利润13.5-14.5 亿元，同比增长87%-100%。业绩超预期，未来有望保持高速增长。 投资要点: 产能扩张应对旺盛需求，负极业务盈利持续改善：行业景气度高，公司 订单饱满，促进利润高速增长。22H1随着内蒙古包头二期人造石墨一体化产能不断投放，公司人造石墨出货量同比大幅增加。我们预计包头二期将在22年底为公司带来6万吨人造石墨产能及5万吨以上石墨化 配套产能。此外，四川眉山一期10万吨一体化产能预计22年底试投产，23年达产，为公司带来产能增量。公司盈利能力持续改善，我们预计22/23年石墨化自供比例将分别达到59%/77%，同比+17pct/+18pct，未来有望更好地应对原材料价格上涨。 新建硅基负极产能，满足客户升级需求：6月28日公司发布公告，将 建设年产4万吨锂离子电池硅基负极材料一体化基地项目，总投资金 额约50亿元，其中固定资产投资金额约37.5亿元。预计一期1万吨 将于22年底开工，于23年投产。硅基负极结合了碳材料高电导率、稳定性及硅材料高容量等优点，未来发展潜力大，潜在市场需求旺盛。公司产品已经过认证并开始批量供货，我们预计硅基负极有望满足高端客 户升级需求，为公司带来新的业绩增长点，25年将实现4万吨满产。主营业务深度布局供应链，偏光片产能扩张技术领先：公司锂电池负极 材料业务客户包括CATL、LGES等国内外主流的电芯企业；公司偏光片业务客户包括京东方、LG等全球领先的面板制造商。客户实力强劲，合作关系稳定。偏光片方面，公司目前年产能1.3亿平，原韩国梧州2 条产线搬迁至广州，目前成功试产。随着广州新增2条产线达产、张家 港及绵阳共4条产线投产，公司产能在2024年有望达到2.5亿平，预计未来面板需求提升将带动公司偏光片出货量高增。 盈利预测与投资建议：预计公司22-24年实现营业收入 228.72/289.78/338.96亿元，归母净利润33.60/45.87/52.51亿元，基于公司在锂电材料的龙头地位，我们维持增持评级。 2021A2022E2023E2024E 风险因素：上游原材料价格波动，新产能投产进度不及预期。 增长比率(%)152102717 营业收入(百万元)20699.3822871.7628977.8533895.88 净利润(百万元)3339.703360.004587.435251.02 基础数据 总股本（百万股）2,161.25 流通A股（百万股）1,654.52 收盘价（元）28.39 总市值（亿元）613.58 流通A股市值（亿元）469.72 个股相对沪深300指数表现 杉杉股份沪深300 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% 数据来源：聚源，万联证券研究所 相关研究 分析师:周春林 执业证书编号：S0270518070001 电话：021-60883486 邮箱：zhoucl@wlzq.com.cn 分析师:黄星 执业证书编号：S0270522070002 电话：13929126885 增长比率(%)232013714 邮箱：huangxing@wlzq.com.cn 公司研 究 公司点评报 告 证券研究报 告 市盈率(倍)18.3718.2613.3811.68 每股收益(元)1.551.552.122.43 市净率（倍）3.242.752.281.91 数据来源：携宁科技云估值,万联证券研究所 利润表（百万元） 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 20699 22872 28978 33896 货币资金9295 11615 14090 18710 %同比增速 152% 10% 27% 17% 交易性金融资产0 0 0 0 营业成本 15519 16928 21552 25096 应收票据及应收账款3994 4486 6737 7246 毛利 5180 5943 7426 8799 存货3043 3540 4521 5202 ％营业收入 25% 26% 26% 26% 预付款项837 813 1026 1225 税金及附加 72 98 117 139 合同资产0 0 0 0 ％营业收入 0% 0% 0% 0% 其他流动资产1808 2378 2766 2999 销售费用 205 353 394 481 流动资产合计18978 22832 29140 35381 ％营业收入 1% 2% 1% 1% 长期股权投资6325 6325 6325 6325 管理费用 654 951 1108 1334 固定资产7463 9178 10734 12174 ％营业收入 3% 4% 4% 4% 在建工程2022 1583 1344 1233 研发费用 716 892 1087 1288 无形资产1627 1579 1527 1473 ％营业收入 3% 4% 4% 4% 商誉915 915 915 915 财务费用 654 648 825 1041 递延所得税资产240 240 240 240 ％营业收入 3% 3% 3% 3% 其他非流动资产2718 2687 2650 2612 资产减值损失 -388 -157 -180 -191 资产总计40288 45339 52876 60353 信用减值损失 -267 0 0 0 短期借款4339 3547 4151 4339 其他收益 105 208 224 277 应付票据及应付账款3571 5356 6542 7418 投资收益 2389 2121 2906 3314 预收账款1 52 49 54 净敞口套期收益 0 0 0 0 合同负债112 108 151 171 公允价值变动收益 4 0 0 0 应付职工薪酬196 215 274 318 资产处置收益 -24 -22 -30 -34 应交税费723 865 1132 1287 营业利润 4699 5151 6815 7882 其他流动负债8706 7801 8555 8876 ％营业收入 23% 23% 24% 23% 流动负债合计13309 14397 16703 18125 营业外收支 -24 0 0 0 长期借款3370 3370 3370 3370 利润总额 4674 5151 6815 7882 应付债券0 0 0 0 ％营业收入 23% 23% 24% 23% 递延所得税负债380 380 380 380 所得税费用 1104 1188 1584 1828 其他非流动负债3879 3879 3879 3879 净利润 3570 3963 5231 6054 负债合计20938 22026 24332 25755 ％营业收入 17% 17% 18% 18% 归属于母公司的所有者权益18928 22288 26876 32127 归属于母公司的净利润 3340 3360 4587 5251 少数股东权益422 1025 1668 2471 %同比增速 2320% 1% 37% 14% 股东权益19350 23313 28544 34598 少数股东损益 231 603 643 803 负债及股东权益40288 45339 52876 60353 EPS（元/股） 1.55 1.55 2.12 2.43 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流净额-364 3492 1633 3899 投资-3279 0 0 0 基本指标 资本性支出-1343 -2138 -2309 -2408 2021A 2022E 2023E 2024E 其他1082 2121 2906 3314 EPS 1.55 1.55 2.12 2.43 投资活动现金流净额-3540 -18 597 906 BVPS 8.76 10.31 12.44 14.86 债权融资0 0 0 0 PE 18.37 18.26 13.38 11.68 股权融资3242 0 0 0 PEG 0.01 30.03 0.37 0.81 银行贷款增加（减少）10592 -792 604 188 PB 3.24 2.75 2.28 1.91 筹资成本-590 -362 -359 -373 EV/EBITDA 16.61 13.80 10.55 8.39 其他-3197 0 0 0 ROE 18% 15% 17% 16% 筹资活动现金流净额10047 -1154 245 -184 ROIC 8% 8% 9% 9% 现金净流量6116 2320 2475 4620 数据来源：携宁科技云估值，万联证券研究所 行业投资评级 强于大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10％以上； 同步大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10％至-10％之间；弱于大市：未来6个月内行业指数相对大盘跌幅10％以上。 公司投资评级 买入：未来6个月内公司相对大盘涨幅15％以上； 增持：未来6个月内公司相对大盘涨幅5％至15％；观望：未来6个月内公司相对大盘涨幅-5％至5％；卖出：未来6个月内公司相对大盘跌幅5％以上。基准指数：沪深300指数 风险提示 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资 的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。 证券分析师承诺 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的执业态度，独立、客观 地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 免责条款 本报告仅供万联证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视 其为客户。 本公司是一家覆盖证券经纪、投资银行、投资管理和证券咨询等多项业务的全国性综合类证券公司。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。在法律许可情况下，本公司或其关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或类似的金融服务。 本报告为研究员个人依据公开资料和调研信息撰写，本公司不对本报告所涉及的任何法律问题做任何保证。本报告中的信息均来源于已公开的资料，本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。研究员任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告的版权仅为本公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表和引用。 未经我方许可而引用、刊发或转载的,引起法律后果和造成我公司经济损失的,概由对方承担,我公司保留追究的权利。 万联证券股份有限公司研究所 上海浦东新区世纪大道1528号陆家嘴基金大厦 北京西城区平安里西大街28号中海国际中心 深圳福田区深南大道2007号金地中心 广州天河区珠江东路11号高德置地广场