直觉外科：22年2季度公司归母利润-41%

直觉外科（ISRG）更新报告 持有2022年7月27日 但玉翠 852-25321539 tracy.dan@firstshanghai.com.hk 曲佳宜 852-25321597 coco.qu@firstshanghai.com.hk 主要数据 行业医疗器械 股价 219.17美元 目标价 223.7美元 （+2.1%） 股票代码 ISRG 已发行股本 3.57亿股 市值 782.7亿美元 52周高/低 369.69/186.8美元 每股净资产 33.7美元 主要股东 普信集团9.0% Vanguard7.7%Blackrock7.4% 22年2季度公司归母利润-41% 22年2季度公司收入同比增长4%，利润同比下降41%：2022年Q2公司的收入为15.2亿美元，+4%，其中美国收入同比+0.5%至10.1亿美元，美国业务收入占总收入的66%,海外业务+11.5%至5.1亿美元。公司收入分为三部分：（1）、22年2季度公司系统收入同比下降14.7%至3.7亿美元，系统销售收入占总收入的25%，Q2交付了279台系统，同比下降15%，其中美国-30%至150台，而国际市场则同比+12%至129台，国际市场中欧洲+24%至78台，亚洲+12%至46台，其中日本18台，中国15台，中国目前还有 48台配额指标。系统数量的减少反映了可用于以旧换新的第三代达芬奇系统数量的减少，供应链和物流挑战季度末的交付，以及由高通胀、利率上升和持续的人员短缺给医院带来的财务压力所造成的美国客户资本支出的疲软。另外单台达芬奇系统的均价也下降了约3%至150万美金。（2）、公司Q2配件收入同比增长12.4%至9.0亿美元，占收入比为59%。截至2022年6月30日，达芬奇系统的安装基数扩大到7135套，同比增加13%，ION机器人（(肺内微创活检系统）的安装基数已达204台，+191%。22年2季度公司手术量同比增长14%至46.5万台，其中美国手术量同比+11%,海外手术量同比+22%，另值得一提的是Ion手术量+251%至5200台。但是平均单台手术使用配件收入-2%至1900美元。（3）、公司Q2服务收入同比增长10.4%至2.5亿美元，占总收入比17%。公司Q2毛利率同比下降2.7个百分点至67.2%。再加上公司S&GA费率+3.6个百分点至27.5%,研发费率+2.5个百分点至13.6%。毛利率的下降和费率的增长，2022年Q2公司GAAP净利润为3.1亿美元，同比下降40%。2022年Q2末，公司现金、现金等价物和投资总额为82亿美元。22年H1公司收入+9%至30.1亿美元，归母利润同比-29%至6.7亿美元。公司2季度回购了5亿美元股份（回购均价224美元），并将回购授权额度扩大到35亿美元。 目标价223.7美元，持有评级:预计22年手术量增长14-16.5%至约180万台，毛利率为69-70%，经营费用同比+23-25%，有效税率22-24%,股份薪酬约5.2-5.4亿美元，资本支出7-8亿美元。根据最新的业绩和指引下调了预测。中期看直觉外科仍将维持市场领导地位，且手术机器人全球仍有较大渗透率提升空间，但是直觉外科也面临着供应链限制、医院资本支出疲软、价格下降和竞争等挑战。但我们以7.2%折现率和3%永续增长率为公司估值，得出目标价223.7美元，维持持有评级。 盈利摘要股价表现 截止12月31日止财政年度20年实际21年实际22年预测23年预测24年预测 400 350 300 250 200 150 收入（百万美元） 4,358 5,710 6,308 7,036 7,846 yoy -2.7% 31.0% 10.5% 11.5% 11.5% 净利润（百万美元） 1,061 1,705 1,332 1,510 1,714 每股盈利 2.94 4.66 3.61 4.05 4.55 yoy -23.1% 60.7% -21.9% 13.4% 13.5% 基于219.17美元的市盈率 74.5 47.0 60.8 54.2 48.2 每股派息（美元） 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 来源:公司资料,第一上海预测来源:Bloomberg 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 附录1：主要财务报表 损益表 财务分析 截至<12月31日>,百万美元 2020年 2021年 2022年 2023年 2024年 2020年 2021年 2022年 2023年 2024年 实际 实际 预测 预测 预测 实际 实际 预测 预测 预测 收入 4,358.40 5,710.10 6,308.08 7,036.44 7,845.91 盈利能力 毛利 2,861.20 3,958.50 4,383.75 4,889.25 5,451.10 毛利率(%) 65.6% 69.3% 69.5% 69.5% 69.5% 销售及管理费用 1,216.30 -1,466.50 1,766.26 1,935.02 2,118.40 EBITDA利率(%) 27.5% 39.4% 32.0% 33.1% 33.9% 研发费用 595.10 -671.00 950.63 1,055.47 1,169.04 净利率(%) 24.5% 30.3% 21.4% 21.8% 22.2% 营运收入 1,049.80 1,821.00 1,666.86 1,898.76 2,163.66 营运表现 财务开支 157.20 69.30 65.00 65.00 65.00 销售及管理费用/收入(%) 27.9% -25.7% 28.0% 27.5% 27.0% 联营公司等 2.00 2.00 3.00 4.00 4.00 研发费用率 13.7% -11.8% 15.1% 15.0% 14.9% 税前盈利 1,207.00 1,890.30 1,731.86 1,963.76 2,228.66 实际税率(%) 11.6% -8.6% 22.0% 22.0% 22.0% 所得税 140.20 -162.20 381.01 432.03 490.31 股息支付率(%) 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 净利润 1,066.80 1,728.10 1,350.85 1,531.74 1,738.35 库存周转 145.9 123.8 120.0 120.0 120.0 少数股东应占利润 6.20 23.50 18.91 21.44 24.34 应收账款天数 54.0 45.0 45.0 45.0 45.0 本公司股东应占利润 1,060.60 1,704.60 1,331.94 1,510.29 1,714.02 应付账款天数 25.0 25.0 25.0 25.0 25.0 折旧及摊销 -147.30 -425.27 -346.39 -425.27 -491.45 EBITDA 1,199 2,248 2,016 2,328 2,659 财务状况 增长 总负债/总资产 0.13 0.12 0.10 0.06 0.06 总收入(%) -2.7% 31.0% 10.5% 11.5% 11.5% 收入/净资产 0.45 0.48 0.45 0.43 0.41 股东应占利润 -23.1% 60.7% -21.9% 13.4% 13.5% 经营性现金流/收入 -0.98 0.37 0.34 0.33 0.35 EBITDA(%) -24.1% 87.5% -10.3% 15.5% 14.2% 税前盈利对利息倍数 7.68 27.28 26.64 30.21 34.29 资产负债表 现金流量表 截至<12月31日>,百万美元 截至<12月31日>,百万美元 2020年 2021年 2022年 2023年 2024年 2020年 2021年 2022年 2023年 2024年 实际 实际 预测 预测 预测 实际 实际 预测 预测 预测 现金 1,622.60 1,290.90 837.91 38.78 -807.22 净利润 1,066.80 1,728.10 1,350.85 1,531.74 1,738.35 应收账款 3,488.80 2,913.10 2,913.10 2,913.10 2,913.10 折旧摊销 147.30 425.27 346.39 425.27 491.45 存货 645.50 782.70 772.72 962.30 972.31 股权激励费用 395.40 -142.30 530.00 591.20 659.21 其他流动资产 869.00 858.20 949.31 1,004.74 1,112.13 其他利润表调整 148.50 -282.97 0.00 0.00 0.00 总流动资产 6,625.90 5,844.90 5,473.03 4,918.91 4,190.32 营运资金变化 -170.10 -204.90 -102.34 -254.33 -142.01 固定资产 1,577.30 1,876.40 2,307.41 2,665.15 2,962.08 营运现金流 -4,292.90 2,089.40 2,124.91 2,293.87 2,747.00 无形资产 840.30 976.80 1,106.40 1,230.39 1,349.02 长期投资 2,125.40 4,856.90 6,856.90 9,356.90 12,356.90 总固定资产 4,543.00 7,710.10 10,270.71 13,252.44 16,667.99 购买/处置投资 -561.40 -2,099.30 -2,000.00 -2,500.00 -3,000.00 总资产 11,168.90 13,555.00 15,743.75 18,171.36 20,858.32 购买物业厂房设备 -341.50 -353.50 -750.00 -750.00 -750.00 应付账款 316.60 471.30 492.51 501.83 526.43 其他投资活动 -37.70 -8.70 157.00 157.00 157.00 递延收益 350.30 377.20 377.20 377.20 377.20 投资活动现金流 -940.60 -2,461.50 -2,593.00 -3,093.00 -3,593.00 其他短期负债 298.30 301.30 301.30 301.30 301.30 总短期负债 965.20 1,149.80 1,171.01 1,180.33 1,204.93 总长期负债 445.60 453.70 453.70 0.00 0.00 融资活动现金流 455.90 43.00 0.00 0.00 0.00 总负债 1,410.80 1,603.50 1,624.71 1,180.33 1,204.93 少数股东权益 27.60 50.40 69.31 90.76 115.09 现金变化 -4,777.60 -332.50 -468.09 -799.13 -846.00 股东权益 9,759.10 11,951.50 14,053.95 16,496.83 19,089.89 期初持有现金 1,182.60 1,638.50 1,306.00 837.91 38.78 每股账面值(摊薄) 24.61 26.49 26.39 27.75 28.78 汇兑变化 -2.60 -3.40 0.00 0.00 0.00 营运资产 5,660.70 4,695.10 4,302.03 3,738.58 2,985.40 期末持有现金 1,638.50 1,306.00 837.91 38.78 -807.22 数据来源：公司资料、第一上海预测 -2- 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国9籍人士发放 第一上海证券有限