短期盈利承压不改长期看好，业绩有望逐季恢复

事件：公司2022上半年实现营收49.9亿元（+16.6%，括号内为同比增速，下同），归母净利润4.4亿元（-21.0%），扣非净利润4.2亿元（-16.9%），经营性现金流净额3.3亿元（+1.6%）；2022Q2实现营收28.8亿元（+24.8%）； 归母净利润2.8亿元（-15.3%） 原料药短期受上游涨价和疫情影响，下半年有望加速恢复：公司上半年原料药业务受到下游兽药需求减弱和疫情导致的抗生素终端需求下降影响，实现收入35.5亿元（+13.1%）；上半年受到上游原材料涨价等影响，毛利率同比下降5.7pct至17.4%。短期看，随着疫情对物流的影响减弱，叠加大宗和石化工原材料价格下降，预计下半年成本端压力将明显减少；且随着猪周期推进，兽药需求有望逐季度恢复。长期看，公司产品储备丰富，看好长期增长空间。 CDMO业务稳步推进，订单饱满：公司上半年CDMO业务稳步推进，实现收入9.2亿元（+27.8%），毛利率同比下降2.2pct至41.1%。公司上半年订单充沛，截至2022年6月底，公司CDMO报价订单达441个（+24%），进行中项目405个（+62%），进行中商业化项目202个（+29%，其中人药138个，兽药39个，其他项目25个）。从订单结构上看，API项目占比不断提升，上半年API合作项目48个（+23%），其中商业化订单9个。 制剂业务稳定执标，新中标品种有望下半年放量：公司上半年制剂业务实现收入4.9亿元（+21.2%），毛利率同比下降13.6pct至51.0%，毛利率下滑主要因为集采产品价格较低。上半年随着左氧氟沙星片、左乙拉西坦片等品种标内放量，业绩保持稳定增长；新中标品种美托洛尔片、头孢克污片、头孢克圬颗粒将在2022年10月执标，为2022下半年和2023年年带来业绩新动能。 各业务产能加速建设，支撑长期业绩：原料药方面，公司2022上半年新投产3条生产线，下半年预计将新增生产线2条。CDMO方面，2022上半年新建1条生产线，新增的API研发实验室、多功能生产线、4条高活生产线有望在下半年完成建设。制剂方面，制剂七车间完成建设且将进入试生产阶段，新建的年产1亿瓶头孢粉针生产线有望在2022年10月投产。 盈利预测与投资评级：考虑到上游成本增加和疫情对下游需求的影响，我们将2022-2024年归母净利润从11.28、14.19、18.26亿元，修改为10.65、14.31、18.26亿元，2022-2024年P/E估值分别为21X、16X、12X，基于公司1）原料药品种稳定增长；2）兽药CDMO深度绑定硕腾和默沙东，快速放量；3）制剂业务借助一体化优势快速抢占市场；维持“买入”评级。 风险提示：环保政策收紧；成本向下游传导不及预期；新产品审批和放量不及预期；汇兑损益风险等。