豪华车专题：短期面临考验，三季度末有转机

2022年7月27日（星期三） 行业报告 招商证券（香港）有限公司 证券研究部 梁勇活杨岱东 汽车汽配 豪华车专题：短期面临考验，三季度末有转机 ■豪华车6月销量同比+46%，显著改善；6月/上半年渗透率为15.7%/13.7% +8675582904571 liangy6@cmschina.com.cn 最新变动 +8675583235354 yangdd2@cmschina.com.cn ■BBA终端折扣温和上升，新势力终端销售表现开始分化 ■整体面临短期考验，预计三季度末有转机 豪华车6月销量显著改善，新旧势力分化 17个豪华车品牌6月销量同比+46%至39万辆，领先乘用车行业（同比 +41.2%），强劲增长主要得益于特斯拉为代表的新势力高歌猛进，剔除新势力后传统豪华品牌6月同比+25.5%，跑输行业。上半年豪华品牌销量同比-4.7%至164万辆，低于乘用车行业（同比+3.4%），剔除新势力后同比- 19.2%，原因是全球缺芯发酵，俄乌冲突，国内疫情冲击，及新势力的分流。分梯队：1）BBA（奔驰/宝马/奥迪）6月销量19万辆，同比+28.1%，市占率49.3%趋于下滑；上半年销量同比-17.2%。2）新势力（新能源品牌）6月销 量12万辆，同比+138.5%，市占率达29.7%，成为豪华车市场第二大势力；上半年销量同比+82.8%。3）其他豪华品牌6月销量8万辆，同比+19.7%，止跌回升，市占率21%；上半年销量同比-24.1%。分品牌：6月奥迪/宝马/奔驰 分别同比+39.6%/+8.4%/+40.8%至7万/6万/6万辆，宝马上半年全球/在华销量 均位列第一；特斯拉6月国产销量7.9万辆位列第一；理想/蔚来杀入前10名；捷豹路虎/英菲尼迪/讴歌等品牌持续低迷。渗透率：根据乘联会数据，6月豪华品牌渗透率为15.7%，1-6月渗透率为13.7%（2021年全年为13.2%）。 BBA折扣温和上升，新势力需求端有分化 整体库存：6月豪华品牌库存系数为1.15，环比下降17.9%，低于警戒线，也显著低于自主和合资品牌，库存水平低，有较大的补库存空间。BBA价格：我们的渠道调研显示，上半年宝马/奔驰/奥迪终端折扣均呈缓慢扩大趋势，宝马折扣放大较快，奔驰折扣放大幅度相对温和，奥迪折扣幅度仍为最大。新势力价格：根据我们的渠道调研，理想/蔚来/小鹏旧款车型经历了6月冲量后订单短期走弱，小鹏部分车型7月给予一定的终端优惠。理想、蔚来的在手订 单深度相对充裕，理想L9、蔚来ET7等旗舰车型的订单保持强劲。L9订单交付周期排到11-12月，ET7订单交付周期近3个月。 豪华车短期或面临考验，三季度末有转机 我们认为从终端市场表现看，7月淡季周期豪华车需求面临短期走弱风险，因7月透支明显，故8月是重新检验市场需求强度的时间窗口。预计9月后旺季启动，叠加旗舰车型产销量释放，豪华车市场有望重新走强。考虑BBA等上半 年销量低于预期，我们下调中升控股的盈利预测及目标价（见第12页）。投资策略：等7月销量及中报利空等因素充分释放后，逢低吸纳高端电动车制造商理想汽车，豪华车经销商中升控股。风险因素：行业景气度低于预期。 6月及上半年豪华车销量点评 推荐 前次评级推荐 恒生指数（2022/7/26）20,906 国企指数（2022/7/26）7,185 行业表现 20% 汽车汽配 恒生指数 10%0%-10%-20%-30%-40% 资料来源：彭博 %1m6m12m 绝对表现(12.9)(21.8)(25.8) 相对表现(6.1)(7.9)(7.9) 资料来源：彭博 相关报告 1.汽车汽配-新能源月报：六月销量透支扰动，三重因素催生买入契机（推荐）(2022/7/22) 重点公司主要财务指标 公司股票评级目标价股价上涨EPS（人民币）市盈率(x)市净率(x)净负债率代码(港元)(港元)空间FY22EFY23EFY22EFY23EFY22EFY23EFY21理想汽车 2015HK 买入 213.0 137.1 55% -0.29 0.44 n.a266.1 6.0 5.9 -53.2% 小鹏汽车 9868HK 买入 167.0 98.8 69% -9.08 -6.00 n.an.a 4.2 5.0 -83.5% 比亚迪股份 1211HK 买入 387.0 289.0 34% 2.43 2.96 102.4 84.1 7.0 6.5 -16.9% 吉利汽车 175HK 买入 23.0 16.2 42% 0.73 0.93 19.1 15.0 1.9 1.7 -38.1% 长城汽车 2333HK 买入 24.0 12.9 86% 0.95 1.14 11.8 9.7 1.5 1.3 -22.6% 福耀玻璃 3606HK 买入 50.0 39.6 26% 1.59 1.87 21.4 18.3 3.2 3.0 -14.2% 敏实集团 425HK 买入 28.0 21.5 30% 1.52 1.76 12.2 10.5 1.2 1.2 79.1% 中升控股 881HK 买入 70.0 46.8 50% 3.59 4.17 11.2 9.7 2.1 1.8 23.0% 潍柴动力 2338HK 买入 17.0 11.6 46% 1.17 1.29 8.6 7.8 1.1 1.0 -70.5% 京东方精电 710HK 买入 审视中 18.0 n.a 0.59 0.81 26.2 18.9 3.8 3.3 -74.8% 资料来源：彭博、招商证券（香港）预测，股价为2022年7月26日的收盘价 豪华车持续跑赢市场，传统品牌受缺芯拖累。据不完全统计，17个豪华车品牌6月销量同比+46%至39万辆，领先汽车行业（同比+23.8%）和乘用车行业（同比+41.2%）。强劲增长主要得益于以特斯拉为代表的新势力高歌猛进，剔除新势力后传统豪华品牌6月同比+25.5%，跑输乘用车行业。上半年17个豪华车品牌销量同比-4.7%至164万辆，低于乘 用车行业（同比+3.4%），剔除新势力后传统豪华车同比-19.2%，显著跑输，主要原因是全球缺芯发酵，俄乌冲突，国内疫情冲击，以及新势力的分流。 分梯队： 1）BBA（奔驰/宝马/奥迪）6月销量为19万辆，同比+28.1%，市占率49.3%趋于下滑，反映受缺芯/疫情冲击，及新势力驱动豪华车市场扩容；上半年销量同比-17.2%，市占率52.5%。 2）新势力（新能源品牌）6月销量为12万辆，同比+138.5%，市占率高达29.7%，成为豪华车市场第二大势力；上半年销量同比+82.8%，市占率27.4%。 3）二线豪华品牌（除BBA外的传统豪华品牌）6月销量为8万辆，同比+19.7%，止跌回升，市占率21%落后于新势力；上半年销量同比-24.1%，市占率20.1%。 分品牌：6月奥迪/宝马/奔驰分别同比+39.6%/+8.4%/+40.8%至7万/6万/6万辆；宝马上半年销量规模在全球和在华都位列第一，同比降幅也跑赢奔驰/奥迪；特斯拉中国强势崛起，6月销量高达7.9万辆位列第一；雷克萨斯6月/上半年均强于凯迪拉克，在二线豪华品牌中位居第一；理想/蔚来杀入前10名；捷豹路虎/英菲尼迪/讴歌等二线品 牌持续低迷。 渗透率：根据乘联会数据，6月豪华品牌渗透率为15.7%，1-6月渗透率为13.7%（2021年全年为13.2%）；今年前二季度，渗透率分别为13.7%/13.6%。 1-6月排名 6月排名 品牌 6月销量 同比 6月市占率 1-6月销量 同比 1-6月市占率 1 3 华晨宝马 62,149 8.4% 15.8% 314,827 -11.2% 19.3% 2 1 特斯拉中国 78,906 138.0% 20.1% 294,757 70.6% 18.0% 3 2 奥迪（一汽+上汽） 74,714 39.6% 19.0% 277,546 -24.4% 17.0% 4 4 北京奔驰 57,057 40.8% 14.5% 266,903 -15.5% 16.3% 5 5 雷克萨斯* 22,014 21.1% 5.6% 86,493 -29.7% 5.3% 6 6 凯迪拉克 20,807 31.7% 5.3% 75,839 -32.2% 4.6% 7 7 沃尔沃亚太 13,519 2.5% 3.4% 63,413 -20.1% 3.9% 8 8 理想汽车 13,024 68.9% 3.3% 60,403 100.3% 3.7% 9 9 蔚来汽车 12,961 60.3% 3.3% 50,827 21.1% 3.1% 10 10 保时捷* 10,745 28.2% 2.7% 40,681 -16.4% 2.5% 11 11 长安林肯 10,082 30.6% 2.6% 33,989 -9.5% 2.1% 12 13 奇瑞捷豹路虎 4,379 2.6% 1.1% 23,394 -11.6% 1.4% 13 12 问界 7,021 n.a 1.8% 20,220 n.a 1.2% 14 14 极氪 4,302 n.a 1.1% 19,010 n.a 1.2% 15 17 东风英菲尼迪 182 -77.8% 0.0% 2,962 28.3% 0.2% 16 16 高合 535 n.a 0.1% 2,559 n.a 0.2% 17 15 广汽讴歌 617 52.0% 0.2% 1,635 -53.5% 0.1% BBA小计 193,920 28.1% 49.3% 859,276 -17.2% 52.5% 新势力小计 116,749 138.5% 29.7% 447,776 82.8% 27.4% 二线豪华品牌小计 82,345 19.7% 21.0% 328,406 -24.1% 20.1% 整体不含新势力小计 276,265 25.5% 70.3% 1,187,682 -19.2% 72.6% 合计 393,014 46.0% 100.0% 1,635,458 -4.7% 100.0% 图1：豪华品牌2022年1-6月销量排名，单位：辆 注：*雷克萨斯、保时捷为上险量，其他品牌为批发量且不含进口；新势力包括特斯拉、理想、蔚来、问界、极氪、高合；二线豪华品牌包括雷克萨斯、凯迪拉克、沃尔沃、保时捷、林肯、捷豹路虎、英菲尼迪、讴歌 资料来源：乘联会、招商证券（香港） 6月豪华车零售显著改善。2022年上半年，豪华车零售销量受北京、上海等豪华车主销区防疫封控影响较大，2-5月同比负增长；6月豪华车零售31万台，同比增长26%，环比增长72.2%，改善明显。 图2：豪华车零售销量及同比 万辆 豪华车零售销量 同比 3530% 3020% 10% 250% 20-10% 15-20% 10-30% -40% 5-50% 0-60% 资料来源：乘联会、招商证券（香港） 受供应链影响，BBA全球销量下滑。2022年上半年宝马/奔驰/奥迪在全球范围内销量分别达到116万/99万/79万辆，同比下降13.4%/15.0%/20.0%；在华销量（含进口）为38万/36万/32万辆，同比下降18.9%/19.0%/24.3%。分季度看，二季度全球及在华销量同比降幅更大。 销量下降的原因，奔驰公司表示，半导体原料短缺以及疫情管控政策影响了销量；宝马公司表示，东欧地缘政治局势、中国疫情封控措施以及半导体原料短缺对销量有负面影响；奥迪公司也指出了半导体供应短缺/疫情管控/地缘政治局势对于销量的不利影响。 品牌区域 1Q22销量 同比 2Q22销量 同比 1H22销量 同比 全球 奔驰 495,200 -15.0% 490,000 -16.0% 985,200 -15.0% 中国 192,100 -13.7% 163,700 -25.0% 355,800 -19.0% 全球 宝马 595,283 -15.3% 561,969 -19.8% 1,157,252 -13.4% 中国