英力转债，结构件模组供应商

申购分析： 1.英力转债发行规模3.4亿元，债项与主体评级为A+/A+级；转股价19.24元，截至2022年7月18日转股价值100.73元；各年票息的算术平均值为1.58元，到期补偿利率15%，属于新发行转债较高水平。按2022年7月18日6年期A+级中债企业到期收益率8.75%的贴现率计算，债底为76.06元，纯债价值较低。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本的摊薄压力为13.39%，对流通股本的摊薄压力为29.04%，对现有股本摊薄压力较大。 2.截至2022年7月18日，公司前三大股东上海英准投资控股有限公司、黄山高新毅达新安江专精特新创业投资基金(有限合伙)、鲍磊分别持有占总股本52.06%、3.79%、3.02%的股份，控股股东未承诺优先配售，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日优先配售规模预计在75%左右，无网下配售。剩余网上申购新债规模为0.85亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于1150-1250万户，预计中签率在0.0007%-0.0007%左右。 3.公司所处行业为电子零部件制造（申万三级），从估值角度来看，截至2022年7月18日收盘，公司PE(TTM)为43.12倍，在收入相近的10家同业企业中低于同业平均水平，市值25.58亿元，低于同业平均水平。 截至2022年7月18日，公司今年以来正股下跌9.18%，同期行业指数下跌32.51%，万得全A下跌11.54%，近100周年化波动率为49.18%，股票弹性较高。公司目前股权质押比例为18.94%，有一定股权质押风险。其他风险点：1.汇率波动风险，2.市场竞争风险，3.大客户依赖风险，4.产能消化风险。 4.英力转债规模较小，债底保护较低，平价高于面值，市场或给予25%的溢价，预计上市价格为126元左右，建议积极参与新债申购。 风险提示：违约风险、可转债价格波动甚至低于面值的风险、发行可转债到期不能转股的风险、摊薄每股收益和净资产收益率的风险、本次可转债转股的相关风险、信用评级变化的风险、正股波动风险、上市收益溢价低于预期 1.英力转债要素表 表1： 2.英力转债价值分析 转债基本情况分析 英力转债发行规模3.4亿元，债项与主体评级为A+/A+级；转股价19.24元，截至2022年7月18日转股价值100.73元；各年票息的算术平均值为1.58元，到期补偿利率15%，属于新发行转债较高水平。按2022年7月18日6年期A+级中债企业到期收益率8.75%的贴现率计算，债底为76.06元，纯债价值较低。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本的摊薄压力为13.39%，对流通股本的摊薄压力为29.04%，对现有股本摊薄压力较大。 中签率分析 截至2022年7月18日，公司前三大股东上海英准投资控股有限公司、黄山高新毅达新安江专精特新创业投资基金(有限合伙)、鲍磊分别持有占总股本52.06%、3.79%、3.02%的股份，控股股东未承诺优先配售，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日优先配售规模预计在75%左右，无网下配售。剩余网上申购新债规模为0.85亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于1150-1250万户，预计中签率在0.0007%-0.0007%左右。 申购价值分析 公司所处行业为电子零部件制造（申万三级），从估值角度来看，截至2022年7月18日收盘，公司PE(TTM)为43.12倍，在收入相近的10家同业企业中低于同业平均水平，市值25.58亿元，低于同业平均水平。截至2022年7月18日，公司今年以来正股下跌9.18%，同期行业指数下跌32.51%，万得全A下跌11.54%，近100周年化波动率为49.18%，股票弹性较高。公司目前股权质押比例为18.94%，有一定股权质押风险。其他风险点：1.汇率波动风险，2.市场竞争风险，3.大客户依赖风险，4.产能消化风险。 英力转债规模较小，债底保护较低，平价高于面值，市场或给予25%的溢价，预计上市价格为126元左右，建议积极参与新债申购。 3.英力股份基本面分析 安徽英力电子科技股份有限公司主要从事消费电子产品结构件模组及相关精密模具的研发、设计、生产和销售。结构件模组近五年一直是公司最主要的业务。2021年结构件模组收入占总收入的94.87%。 图1： 2022年一季报披露的前四大股东分别为上海英准投资控股有限公司，持股52.06%；黄山高新毅达新安江专精特新创业投资基金(有限合伙)，持股3.79%；陈立荣，持股3.02%； 鲍磊，持股3.02%。戴明通过上海英准投资控制有限公司间接持有30.87%的股份，是公司的实际控制人。 图2： 2021年公司的营业收入为16.90亿元，同比增长11.74%；毛利率11.93%，同减4.28个百分点，结构件模组产品2021年收入16.03亿元，同增11.19%；精密模具收入0.81亿元，同增26.63%。2022年Q1的营业收入为4.15亿，同比增长15.48%。毛利率11.88%，同比减少0.66个百分点。 2022年一季度，公司的期间费用率为9.51%，同比增长1.57个百分点。其中，销售费用率为1.11%，同比上升0.15个百分点，主要系与销售业务相关的招待费金额增加所致； 管理费用率为2.41%，同比下降了0.47个百分点；研发费用率为5.01%，同比上升了0.80个百分点，主要系公司开发新产品，加大对新技术、新工艺的投入所致。归母净利率为3.12%，同比减少1.64个百分点。 图3： 图4： 2021年公司经营活动产生的现金流量净额为-0.42亿元，同减189.34%；收现比0.97，同增0.07；付现比1.05，同增0.12。收现比和付现比整体比较稳定，但经营活动产生的现金流量净额有下行压力。2022Q1公司经营活动产生的现金流量净流量为0.31亿元，2021同期为净流入0.42亿元。 图5：流动性情况 消费电子行业虽受冲击，但未来依旧可期 近期消费电子板块市场行情低迷。受疫情肆虐、经济下行的影响，居民消费趋于保守，手机、电脑等消费电子产品的需求都呈现下降趋势。反映在数据上，手机和笔记本电脑都存在出货量下滑的趋势，这种趋势也传导给了上游产品。笔记本电脑面板的月出货量常年保持在20万以上，但今年五月份，出货量只有16.50万台，是近两年来的最低点。 但考虑到疫情冲击的最低点已基本于22Q2形成，随着经济的复苏与增长，消费信心有望重振，消费电子行业也有望迎来一定的复苏。此外，根据群创电子的月度营收报告，其中小尺寸面板出货量在4到6月呈现上升趋势，反映消费电子领域可能正在逐步恢复拉货。 从长期趋势来看，随着5G技术普及、操作系统的迭代更新以及一些新技术的推广应用，笔记本电脑消费将会进一步增长。根据IHS Markit预测，自2021年起，受益于新兴市场、游戏笔记本和创意设计笔记本电脑需求增长，全球笔记本电脑的出货数量将基本保持稳定增长，2020-2023年期间笔记本电脑年出货量在1.65亿台以上。伴随笔记本轻薄化趋势，主要材料为铝合金、镁铝合金等低密度合金的金属结构件的渗透率也会逐渐加深，采用一体式数控加工工艺的金属精密结构件也会迎来广阔的市场。 图6：笔记本电脑面板的月出货量（单位：万台） 笔记本电脑结构件的上游行业是原材料（塑胶粒子、铝合金、电子元器件等）的生产和模具加工。其中塑胶粒子、铝合金、电子元器件等均属于常规原材料，通用性较强，国内外生产商众多，产品供应充足。上游行业对本行业的影响主要体现在原材料的价格上，考虑到公司原料采购情况，包括塑料等大宗商品价格的下降能够推动公司经营状况的改善。 表2：公司的原料采购情况 图7： 图8： 产能方面，近几年公司精密模具产品销售规模较小，主要为笔记本电脑结构件模组相关配套模具。近几年公司的产能呈上升趋势，从2019年的6125万件到2021年的9411万件。产量也从2019年的5552万件上升至2021年的6447万件，呈现不断增长的态势。 2020年的产能利用率为84.16%，2021年的产能利用率降为68.5%，原因一方面是受到疫情停工以及收入季节性影响；另一方面，笔记本结构件模组行业市场集中度较高，结构件生产商现有产能规模是上游品牌厂以及笔记本电脑组装厂考虑的重要条件，公司为满足大批量订单的生产要求而购置相关设备扩充产能。也因此，为了更进一步吸引下游组装厂客户，扩大公司的销售规模，有必要在现阶段产能利用不充分的情况下扩产，在将来通过获取更多的客户订单以利用空余的产能。 表3：英力股份产能利用情况（单位：万件） 同业对比情况：春秋电子的主要产品是笔记本电脑等电子消费品的结构件模组，与英力股份的业务存在重合。春秋电子相关业务在2021年的营业收入为36.65亿元，远高于英力股份的16.03亿元，但英力股份的营收又远高于通达宏泰的3.03亿元。三者的毛利率有着类似的变动趋势。2017年三家公司的毛利率都比较接近，但到了2021年就有了分野：春秋电子相关领域实现毛利率15.79%，高于英力股份的11.93%，而通达宏泰的毛利率已经跌到-29.88%。总体而言，英力科技在行业中处于一个正常的水平。 图9：英力股份和春秋电子相关板块营收对比（亿元） 深耕结构件模组板块，积极扩充产能 公司的笔记本电脑结构件模组产品总体而言处于行业的中上游位置。具体按材质可分为塑胶结构件和金属结构件。其中，塑胶结构件起结构支撑固定等作用的最典型的笔记本电脑结构件产品，主要包括背盖、前框、上盖、下盖等四大件。金属结构件是外观主体件和起结构支撑固定等作用的金属部件，主要包括背盖、上盖、下盖等三大件。 图10：公司所处产业链位置 图11：公司的主要结构件模组产品 技术层面，英力股份长期深耕消费电子结构化模组和相关精密模具的研究、开发、设计、生产、销售。通过持续不断的技术创新，加深一体化生产能力。研发方面，公司在模具开发、注塑/冲压/全铣、自动化组装、检测等工艺环节以及在新材料应用等专业领域，培养了一支实战经验丰富的技术团队。 公司拥有着优质的客户资源。通过多年行业经营，发行人与联宝、仁宝、纬创等全球知名的笔记本电脑代工厂建立了长期稳定的合作关系，服务的笔记本电脑终端应用品牌包括联想、惠普、戴尔、宏碁等全球主流笔记本电脑品牌以及小米等新兴品牌。 截至2022年7月20日，公司PE（ TTM ）为44.49倍。从历史来看，公司目前估值水平处于高位。 图12：英力股份近3年PE-Band 募投项目分析 公司拟向不特定对象发行可转换公司债券募集资金总额不超过34000.00万，用于以下项目： 表4：募集资金使用计划（万元） 本次募投项目分别为“年产200万片PC全铣金属精密结构件项目”、“PC全铣金属精密结构件技术改造项目”，均系围绕公司主营业务开展，是对公司当前笔记本电脑精密结构件产品的丰富和优化。与现有笔记本电脑结构件产品及前次募投项目所涉及的笔记本电脑结构产品的区别在于所使用的技术和工艺不同，本次募投项目涉及的全铣技术又称Unibody铝合金，是一种把铝合金等金属材料挤压成板材，然后通过数控机床（CNC）一体成型的机械加工技术。笔记本电脑产品使用全铣工艺，可在保证屏幕可视面积及不降低产品整体的强度的前提下，尽可能地削减机身的尺寸以及重量，使笔记本电脑机身更加纤薄，外观更加凸显质感，提升整体的便携性和美观度。事实上，包括联想、小米、华为、戴尔等都在新发布的旗舰机型中使用了全铣工艺。且在产品推介中将对于CNC一体成型工艺的使用作为产品的重要卖点。