中小盘行业快评：PET铜箔一体化生产优势显著，KNOWHOW型公司有望脱颖而出

事项： PET铜箔关注度持续提升：锂电池需求快速增长，市场对电池性能的要求也不断提高。作为锂电池电芯的主要材料，铜箔性能对锂电池能量密度影响大，PET铜箔有望在未来部分替代锂电铜箔，其解决了电池内易短路引发的热失控问题，并在一定程度上提高了能量密度。技术革新总是会引领新一轮赛道景气度和牛股爆发，目前二级市场已经出现了宝明、双星、万顺等相关标的，其中宝明科技7月6日晚间公告拟投资建设锂电复合铜箔生产基地，双星新材在公告中提及2020年起便已着手立项PET铜箔生产，目前进展顺利，产品已送往客户进行认证。近期相关个股市场表现较好，关注度较高。 先发KNOW-HOW型公司有望脱颖而出，一体化生产优势显著 对于相关标的，市场最关心的无非在于是否有下游认证、定点，其中高增的动力电池认证更为重要。目前各家公司工艺选择存在差异，大多数产品尚处于开发-送样-反馈-再送样阶段，虽然定点尚有不确定性，但产业的趋势已经相当明确。 工业产品竞争优势核心来自于性能及价格。性能方面，产品的各类物理、化学指标要满足需求，这一环节是理论替代；其次是PET铜箔产品能否匹配于产线上的设备。基于上述两个要求，我们认为基膜、磁控溅射、水镀各个环节密不可分，某些指标可能通过单一环节无法满足，而膜产业链的共性都是在多个环节累计KNOW-HOW才能做出最具性价比的产品，因此先发者有经验优势。假设未来隔膜参与者来做PET铜箔，逻辑上也具备膜产业链KNOW-HOW和存量客户渠道优势，但最终我们判断具备一体化加工能力、多平台产品的公司会胜出，逻辑是相同指标下成本最低。 传统6μm铜箔的价格在5-7元，若采用PET铜箔路线，其要求在4.5μm的PET基膜上磁控溅射，再进行水镀，市场上价格差异较大，其取决于产业布局和良率。双星新材传统业务已经配备了切片聚合、拉膜线和磁控溅射装置，后续量产只要增加水镀线。公司去年生产超过50万吨的产品，未来额外增加PET铜箔产品，水镀线之前的人工折旧水电将综合摊销在所有产品上，且公司从原材料聚合-基膜-磁控溅射-水镀一条龙完成，不需要外采半成品损失利润空间，一体化生产成本优势显著。 投资建议：手握PET铜箔期权，双星新材低估值高弹性 我们认为PET铜箔市场前景广阔，渗透率有望不断提升。相关公司中，我们深度覆盖的双星新材致力于先进高分子复合材料产品技术研发及生产销售，以基膜生产为平台，涂布深加工后对应下游各种场景，包括光伏、面板、电子、包装等。当前多家公司布局PET铜箔赛道，相关技术参数暂时难以获取，如不考虑各家产品差异，我们认为双星当前运营的成品膜一体化模式具备强大的成本优势。不同于传统认知下其仍是以传统包装膜产销为主的周期类公司，当前公司新材料用膜利润贡献已经超过80%。公司过去三年业绩复合增速达到62.8%，未来继续保持高增长，目前公司市值对应2022年一致预期盈利的PE估值仅12倍，具备低估值高弹性属性，继续推荐。 风险提示 宏观经济下滑，产业升级不及预期，公司生产销售不及预期，公司研发成果不及预期 评论： 动力电池技术迭代，PET铜箔涌上浪尖 锂电池需求快速增长，市场对电池性能的要求也不断提高。作为锂电池电芯的主要材料，铜箔性能对锂电池能量密度影响大。PET铜箔有望在未来部分替代锂电铜箔，其解决了电池内易短路引发的热失控问题，并在一定程度上提高了能量密度。技术革新总是会引领新一轮赛道景气度和牛股爆发，目前二级市场已经出现了宝明、双星、万顺等相关标的，其中宝明科技7月6日晚间公告拟投资建设锂电复合铜箔生产基地，双星新材在公告中提及2020年起便已着手立项PET铜箔生产，目前进展顺利，产品已送往客户进行认证。 近期相关个股市场表现较好，关注度较高。 产业趋势明确，产品路线仍存差异 对于相关标的，市场最关心的无非在于是否有下游认证、定点，其中高增的动力电池认证更为重要。目前大多数产品尚处于开发-送样-反馈-再送样阶段。在产业路线上，市场参与者都在摸索各自的路线，目前大多数采用PET+磁控溅射+水镀工序，部分则在研究研究蒸镀路线的可行性。目前看各家定点尚有不确定性，但产业的趋势已经相当明确，从设备产商的订单就可以反馈出行业变化。我们认为定点时间虽然对短期股价影响较大，但更长久还是看产品力表现，即下游认可度。 先发KNOW-HOW型公司有望脱颖而出，一体化生产优势显著 PET制造各环节密不可分，KNOW-HOW型公司有望脱颖而出 工业产品竞争优势核心来自于性能及价格。性能方面，产品的各类物理、化学指标要满足需求，如延展性、导电性、耐受力、抗氧化腐蚀等等，这一环节是理论替代；其次是PET铜箔的成品是否能满足电池厂大规模高速生产的工业场景，即PET铜箔产品还要匹配于产线上的设备。 基于上述两个要求，我们认为基膜、磁控溅射、水镀各个环节密不可分，某些指标可能通过单一环节无法满足，如平整度、耐受性等指标往往取决于基膜，在前序产品性能天花板锁定时，后续工艺只能在其基础上弥补优化，而膜产业链的共性都是在多个环节累计KNOW-HOW才能做出最具性价比的产品，这一准则基本适用于隔膜、LCP、PI等各种类型的膜产品，因此市场参与者中先发者有经验优势。 为什么双星新材具备生产PET铜箔的基础，当前进度如何？ 双星新材专注BOPET赛道，与PET铜箔制程工艺存在共通性：双星新材是全球最大的专注于BOTEP赛道的成品膜供应商，可实现切片-基膜-成品膜一体化生产，目前PET铜箔基膜厚度为4.5μm，与双星新材曾经的拳头产品——信息材料膜厚度基本相同，其制程和工艺具有共通性。 生产PET铜箔设备已经具备，全面量产一触即发：双星新材当前使用的拉膜设备大多是全球一线品牌（多尼尔、布鲁克纳），而且过去陆续采购了5台美国应用材料的磁控溅射设备，一直在做光学膜、导电膜之类产品，现在正在用来做PET铜箔的研发；水镀线方面，双星早期的包装膜很多是糖果、糖纸，熟悉各类铝、铜镀膜工艺，具备切换优势。 事实上，2020年底公司便已立项PET铜箔，2021年开始正式研发。公司在投资者关系活动记录表中公告PET铜箔已送往中、韩多家厂商进行认证，目前公司有一条试生产线，未来产品验证并确认订单后，公司会大规模上马水镀线。 一体化生产，双星新材成本优势显著 假设未来隔膜参与者来做PET铜箔，逻辑上也具备膜产业链KNOW-HOW和存量客户渠道优势，但最终我们判断具备一体化加工能力、多平台产品的公司会胜出，逻辑是相同指标下成本最低。 传统6μm铜箔的价格在5-7元，若采用PET铜箔路线，其要求在4.5μm的PET基膜上磁控溅射，再进行水镀，市场上价格差异较大，其取决于产业布局和良率。 产业布局方面，如果一家公司仅从事PET铜箔业务，那么其所有的设备、人工、水电、折旧都要集中分摊在铜箔生产成本；此外，基膜是否自己加工亦是关键一环，如外采则要额外让渡30%以上的毛利给上游； 良率的影响更为直观，次品成本将统一分摊在成品上。 双星新材传统业务已经配备了切片聚合、拉膜线和磁控溅射装置，后续量产只要增加水镀线，公司去年生产超过50万吨产品，未来额外增加PET铜箔产品，水镀线之前的人工折旧水电将综合摊销在所有产品上，而且公司从原材料聚合-基膜-磁控溅射-水镀一条龙完成，不需要外采半成品损失利润空间。 投资建议：手握PET铜箔期权，双星新材低估值高弹性 PET铜箔市场前景广阔，渗透率有望不断提升。相关公司中，我们深度覆盖的双星新材致力于先进高分子复合材料产品技术研发及生产销售，以基膜生产为平台，涂布深加工后对应下游各种场景，包括光伏、面板、电子、包装等。当前多家公司布局PET铜箔赛道，相关技术参数暂时难以获取，如不考虑各家产品差异，我们认为双星当前运营的成品膜一体化模式具备强大的成本优势。 不同于传统认知下双星新材仍是以传统包装膜产销为主的周期类公司，当前公司新材料用膜利润贡献已经超过80%，过去三年业绩复合增速达到62.8%。目前公司市值对应2022年一致预期盈利的PE估值仅12倍，具备低估值高弹性属性，继续推荐。 风险提示 宏观经济下滑，产业升级不及预期，公司生产销售不及预期，公司研发成果不及预期