思摩尔国际 (6969) 是全球最大的雾化科技公司，拥有陶瓷芯雾化技术世界领先。公司主要业务为封闭式电子雾化设备的ODM制造与开放式雾化自有品牌APV的制造和销售，ODM业务占比超九成。2021年按收入计公司占全球电子雾化设备市场份额的22.8%。公司盈利能力与成长性突出，2016-2021年收入、经调整净利润CAGR分别达81%、120%。2H21以来监管及疫情扰动，公司阶段性承压，随着内销压力消化、外销确定性强化，成长有望持续改善。内销方面：短期看，国内电子烟监管阶段性落地，2H21公司内销占比已显著回落至27%，持续消化未来潜在政策风险。长期看，内销产品国标规范，生产持牌照经营，利于向先进产能集中；国内电子烟距欧美的渗透率仍有较大差距，具有持续提升空间。外销方面：以欧美为主的全球电子烟市场持续高速增长，Euromonitor预计2021-2026年全球零售规模CAGR达12.5%。近期美国PMTA加速推进，公司客户Vuse、NJOY、Logic均有产品获批，第一大客户Vuse的竞争对手JUUL上市申请被拒，我们预计美国电子烟市场的竞争格局或将优化，公司外销成长确定性有望进一步强化。公司以制造力起步，以研发力确立龙头地位，制造能力+研发技术构筑长期核心竞争壁垒。依托雾化技术平台拓展产品矩阵，打开成长空间。一次性电子烟：Frost & Suvillian预计一次性产品将成为行业中增长最快品类，未来5年CAGR达27.5%，公司计划22年向海外推出一次性产品，近期一次性陶瓷芯技术FEELM Max在海外发布，产品力优势凸显，有望贡献业绩增量。大麻雾化器：近期美国众议院通过联邦层面医用大麻合法化，目前已多州对医用与娱乐大麻的持开放态度，大麻雾化器有望成为公司成长驱动。公司依托制造能力有序扩张与研发优势不断积累，将持续巩固全球雾化科技龙头领先地位。随着内销影响逐步消化，海外成长确定性增强，我们预计公司中长期在全球
