深度报告：光伏焊带行业龙头，坐享需求高景气放

深耕光伏焊带领域，技术行业领先。公司主要产品为高性能光伏焊带，以互连焊带和汇流焊带为主，随着光伏组件技术的不断升级，适用于多主栅、异质结技术的MBB焊带、低温焊带等产品渗透率逐步提升，带来产品盈利能力的提升，2008年以来公司根据光伏组件市场变化不断优化光伏焊带产品，适应新的市场需求，现已成为国内光伏焊带产品龙头供应商，2020年公司的市场占有率约17％，且凭借技术研发优势在高端产品领域占据主要市场份额。 光伏装机量高速增长，带动光伏焊带需求。双碳政策刺激下，全球光伏发电市场高速发展，下游领域高景气度带动光伏焊带行业需求攀升。根据CPIA预测，全球光伏新增装机量将从2021年的170GW增长至2025年的440GW； 根据我们的预测，在1GW光伏组件所需光伏焊带为500吨、550吨及600吨三种情况下，2021年全球光伏焊带的需求量将从8.5/9.35/10.20万吨增长至2025年的22/24.20/26.40万吨，2021-225年的CAGR为26.84%，作为光伏焊带标杆企业，公司有望坐享行业高景气。 聚焦主营优势业务，业绩稳步增长。公司营收由2018年的5.53亿元增长至2021年的12.39亿元，CAGR为30.83%，归母净利润由2018年的0.33亿元增长至2021年的0.77亿元，CAGR为32.64%。得益于效率的提升和精益管理，费用率呈下降趋势，由2015年的8.64%降低至2022Q1的4.43%。2018年-2020年，公司MBB焊带销量由占互连焊带销量比例由2.36%提升至68.35%，带动毛利率逐步提升。2021年受原材料价格快速上涨影响，毛利率承压，预计随着原材料价格趋于稳定并向下游传导，叠加高附加值的新产品占比提升，公司毛利率将边际上升。 地位稳固，扩产放量在即。公司具有领先行业的研发能力，丰富经验的工艺技术团队和先进的生产设备，产品参数处于行业领先水平，且在MBB焊带、低温焊带、异性焊带等高端产品领域始终处于领跑地位，经过多年的市场积累，下游客户涵盖全球光伏龙头，如隆基乐叶、天合光能、韩华新能源、晶科能源、亿晶科技等。此次上市募集资金主要用于建设年产光伏焊带1.35万吨建设项目、研发中心建设项目、生产基地产线自动化改造项目和补充流动资金。 预计公司募集项目投产后将实现产能实现翻倍扩张，带动业绩快速增长。 投资建议：考虑到下游光伏行业发展的确定性，公司作为光伏焊带领域的龙头，业绩有望实现高速增长，我们预计公司2022-2024年归母净利润为1.52/2.15/2.83亿元，以2022年7月7日收盘价为基准，对应PE分别为36/25/19倍，首次覆盖，给予公司“推荐”评级。 风险提示：上游大宗商品原材料价格波动，下游光伏行业需求增长不及预期，自身项目不及预期，产业政策变动风险，宏观经济风险等。 盈利预测与财务指标项目/年度 1国内光伏焊带行业的标杆企业 1.1深耕细分领域，产品与时俱进 深耕光伏焊带领域16年，产品设计紧跟下游市场需求变化。宇邦新材前身为苏州工业园区宇邦新型材料有限公司，于2002年8月12日建立。在2006年前主要从事非危险化学实验用品和电子元器件贸易业务。2006年，公司开始光伏焊带研发，主要产品为涂锡铜带，同时兼营上述贸易业务。2007年，公司开始批量生产光伏焊带，主要适用于两栅电池片，并实现对外销售。2008年以来公司专注于光伏焊带的研发、生产和销售，并根据光伏组件市场变化不断优化光伏焊带产品，适应新的市场需求。顺应三栅、四栅、五栅电池片的光伏组件的市场变化，公司生产的光伏焊带性能不断提高，目前互连焊带产品以9主栅为主，汇流焊带产品也有所提升。 公司产品认可度高，2020年公司光伏焊带市占率较高约为17%。公司的研发实力处于国内先进地位，目前已取得83项专利，其中16项为发明专利，67项为实用新型专利。公司产品认可度高，所生产的特级超软涂锡铜带及特级超软涂锡合金带等多个产品不仅荣获高新技术产品认证，而且获得了包括隆基乐叶、天合光能、晶科能源等在内的下游光伏组件客户的普遍认可。2020年公司光伏焊带市占率较高约为17%。 表1：宇邦新材发展历程 1.2股权结构集中，管理层经验丰富 公司股权结构集中，公司控股股东苏州聚信源、实控人肖锋和林敏及其一致行动人苏州宇智伴合计持有公司59.68%的股权。截至2022H1，公司的第一大股东为苏州聚信源，持有公司54.33%的股份。公司于2020年6月引入了股东，分别为浙创好雨、无锡中元、天合智慧能源、刘军、刘正茂和全普，公司与上述股东签订了含有对赌条款的协议安排。 图1：宇邦新材股权结构（截至2022Q1） 公司拥有1家全资子公司与1家参股公司。目前宇邦新材拥有1家全资子公司（苏州鑫屹博）和1家参股公司（嘉瑞宇邦），未设立分公司，且公司原全资子公司江苏宇邦已完成工商注销登记。苏州鑫屹博成立于2015年12月8日，经营范围为研发、销售电子元器件和电子产品，并提供上述产品技术咨询服务，目前无实质经营业务。公司持有嘉瑞宇邦12.45%的股份，该公司成立于2017年8月10日，主要从事硅棒制造业务，与宇邦新材主营业务同属光伏产业链上游的产品制造。 表2：公司子公司情况 公司董事及高管团队大部分技术出身，专业经验丰富。肖锋先生2007年9月至今担任公司董事长兼总经理。林敏女士2015年2月至今担任公司董事、董事会秘书、副总经理。公司核心管理层稳定，其中4名成员均在公司任职至少有5年以上。同时大部分管理团队长期从事电源生产研究，在光伏行业的经验丰富。 表3：宇邦新材管理层介绍 1.3光伏焊带，电池片连接主流方案 光伏焊带是光伏组件的重要组成部分，属于电气连接部件，应用于光伏电池片的串联或并联，发挥导电聚电的重要作用，以提升光伏组件的输出电压和功率。 通过光伏焊带连接的光伏电池片，在EVA胶膜、光伏玻璃、背膜、边框等材料封装后形成光伏组件。光伏焊带由基材和表面涂层构成，基材是不同尺寸的铜材，表面涂层是锡合金。光伏焊带的性能不仅会影响光伏组件中由光生伏特效应所产生电流的收集和传导效率，而且对光伏组件的服役寿命也有至关重要的影响。 图2：光伏焊带横截面 图3：光伏焊带工作原理 光伏焊带种类多样，满足不同特性需求。光伏焊带按产品应用可以分为互连焊带和汇流焊带。互连焊带是用于连接光伏电池片，收集、传输光伏电池片电流的涂锡焊带。汇流焊带是用于连接光伏电池串及接线盒，传输由光伏电池串联起来形成的电池串电流的涂锡焊带。对于常规光伏组件，互连焊带和汇流焊带的耗用量配比约为4:1；对于多栅组件，互连焊带和汇流焊带的耗用量配比约为5:1。 图4：电池片与光伏组件 图4：汇流焊带和互连焊带 公司生产制备的光伏焊带产品针对不同产品特性需求，开发出不同种类的光伏焊带，具有较强的市场竞争力，其中互连焊带主要包括为常规互连焊带、MBB焊带、低温焊带、低电阻焊带等，而汇流焊带主要包括常规汇流焊带、冲孔焊带、黑色焊带、折弯焊带等。 表4：互连焊带、汇流焊带的品种细分 光伏焊带是电池片连接主流方案。目前市场主流PERC电池组件主要通过光伏焊带进行电池片连接。未来组件的发展方向主要包括TOPCon组件、异质结组件、叠瓦组组件、MWT组件等，从组件技术发展来看，异质结和TOPCon未来发展市场空间较大。而TOPCon组件、异质结组件均采用光伏焊带连接。此外，根据中国光伏行业协会，2022-2030光伏焊带是未来电池片连接主流方案，仍将主导整个光伏组件市场。 表5：市场主流的组件所采用的的技术以及电池片连接方式 图5：2020-2030年不同电池片互连技术的组件市场占比变化趋势 2业绩高速增长，产品结构不断升级 2.1产品量价齐升，公司持续盈利 2018-2021年，光伏行业高景气，带动公司业绩快速增长。2018-2021年公司受益于国内光伏行业下游需求旺盛，国内销售收入持续增长，同时公司积极开拓境外市场，与韩华新能源、KALYON等国外知名组件厂商建立了良好的合作关系，境外销售收入逐年上升。公司营收由2018年的5.53亿元提升至2021年的12.39亿元，CAGR为30.83%，归母净利润由2018年的0.33亿元，提升至2021年的0.77亿元，CAGR为32.64%。 图6：2018-2021公司营收 图7：2018-2021公司净利润 细分产品看，互连焊带销售收入占比最大，互连焊带中MBB焊带贡献最大收入占比。2017-2021年互连焊带销售收入由5.16亿增长至9.33亿，CAGR为15.96%，营收占比在75%-82%范围波动，其中高端产品MBB焊带销售收入由2018年的0.13亿元提升至2021年的6.7亿元，成为公司创收第一的产品，贡献收入占比达54.04%。 图8：2018-2021公司营业收入构成 图9：2018-2021细分产品营收入构成 公司营收的增长主要来自产品产能、产销量逐年提升。2018-2021年公司互连焊带产能由0.72万吨提升至1.25万吨，汇流焊带产能由0.20万吨上升至0.38万吨，受硅料价格大幅上涨导致下游需求增速放缓，2021年公司互连焊带的产能利用率为86.33%，汇流焊带的产能利用率为84.90%，均有所下降。销量方面，2018-2021年互连焊带的销量由0.68万吨提升至1.1万吨，汇流焊带由0.15万吨提升至0.32万吨。在这期间，国内光伏行业景气度提升，下游市场需求增长，拉动了公司订单规模增长，同时，公司加大境外市场拓展力度，公司逐步取得了韩华新能源、KALYON等境外知名组件厂商的认可，建立了长期且稳定的合作关系，公司产品销量逐年提升。 图10：2018-2021公司互连焊带产能、产销量情况 图11：2018-2021公司汇流焊带产能、产销量情况 互连焊带：MBB焊带逐渐成为主流产品，异形焊带发展迅速。随着多主栅电池片的应用日趋成熟，MBB焊带逐渐取代常规互连带、低电阻焊带等产品成为市场主流产品，且公司MBB焊带产品质量良好，公司MBB焊带销量大幅提升。 2018年-2021年，公司MBB焊带销量由161.41吨增长至0.81万吨，占互连焊带销量比例由2.36%提升至74.11%。此外，公司加大新产品异形焊带研发和推广力度，其销量显著增长。2018-2021年，公司异形焊带销量从无到有，2021年实现销售0.18万吨，占互连焊带销量的16.77%。 汇流焊带：常规汇流焊带为主要产品，新兴汇流焊带销量不断提升。2018年-2021年，常规汇流带销量由0.15万吨提升至0.26万吨，占汇流焊带销量的比例由99.83%下降至79.39%；同时新兴的黑色焊带、叠瓦焊带等产品销量有所增长，但其销售占比仍较低，未来占比有望实现进一步提高。 图12：2018-2021公司细分互连焊带销量 图13：2018-2021公司细分汇流焊带销量 2.2费用率低于行业平均水平，下降趋势显著 公司期间费用率呈下降趋势，由2015年的8.64%降低至2022Q1的4.43%。 1）销售费用率：公司销售费用主要为运输费、服务费和职工薪酬，销费用有增长不及营收增幅更大，销售费用率由2015年的1.22%降低至2022Q1的0.28%。 2）管理费用率：公司管理费用主要为职工薪酬、折旧摊销费、服务费、审计咨询费等，2019-2021年，折旧摊销费有所下降，主要因2020年公司再度出售名下一套房产，出售后不再对该项房产计提折旧，以及公司生产信息化管理系统摊销期满，无形资产摊销金额有所减少。公司管理费用呈下降趋势，管理率由2015年的7.28%降低至2022Q1的0.82%。 3）财务费用率：公司财务费用主要为利息支出和汇兑损益。2020年，公司财务费用率显著增长至2.38%，主要因美元对人民币汇率出现大幅下跌，导致公司当年汇兑损失较大，公司整体财务费用大幅增加。2021年，公司财务费用率同比下降至1.14%，主要系汇兑损失减少所致。 4）研发费用率