2022年6月PMI数据点评及债市观点：供给恢复最快，关注价格环境

事件 6月份中国制造业采购经理指数、非制造业商务活动指数、综合PMI产出指数分别为50.2%、54.7%和54.1%，分别比5月份上升0.6、6.9和5.7个百分点。 点评 供给快速恢复推动制造业PMI整体回升至2月水平，企业物价环境有变差态势，需要重点关注。6月份制造业采购经理指数为50.2%，比5月上升0.6个百分点，连续两个月上升，且再次升至荣枯线以上。从结构来看，供给恢复最快，是当前制造业PMI指数上升的主要推力。需求进一步回暖，外需回升幅度好于内需。出厂价格指数连续处在荣枯线以下，物价环境有变差态势，需要重点关注。原材料库存和产成品库存指数继续呈现“一升一降”走势。大、中型企业PMI位于扩张区间，小企业PMI仍低于临界点，但景气水平有所回升。 非制造业商务活动指数重回荣枯线以上，服务业商务活动快速改善。6月非制造业商务活动指数为54.7%，比5月上升6.9个百分点，非制造业景气水平继续快速改善，本月也重回荣枯线以上。从行业来看，6月建筑业商务活动指数为56.6%，比5月高4.4个百分点，保持扩张态势但低于一季度平均水平。6月服务业商务活动指数为54.3%，高于上月7.2个百分点，服务业景气度修复较快，且创下近一年来新高。服务业指数快速回升，主要由新订单和业务活动预期推动。 债市观点 今年以来至6月末，利率债二级市场大致经历了3个不同的演变阶段。后续来看：1）短端利率走势可能更为确定。目前资金面相对宽裕，且宽信用仍在途中，资金面持续宽松的情况预计年内将继续维持；而在美联储加息周期中，我国政策利率下降的空间有限，因此资金利率难有继续下降的动力。2）基本面应该已经度过了最艰难的时期，但后续出口增速预计将回落，财政政策目前定位是按照年初两会制定的政策推进，可能并无太多增量政策。因此后续基本面很难有太好的表现。这一背景下，长端利率很难出现趋势性的向上机会，我们认为整体将在2.8%左右震荡，而2.7%则可能是年内的低位。3）整体来看，后继债市可能很难出现大的交易机会，择机入场也要适时退场。 风险提示 近期疫情有所反复，全球经济复苏的不确定因素仍存，国内经济仍处于恢复进程中，后续仍有不少不确定性。 1、事件 2022年6月30日，国家统计局和中国物流与采购联合会发布了6月中采PMI指数。6月份中国制造业采购经理指数、非制造业商务活动指数、综合PMI产出指数分别为50.2%、54.7%和54.1%，分别比5月份上升0.6、6.9和5.7个百分点。 2、点评 供给快速恢复推动制造业PMI整体回升至2月水平，企业物价环境有变差态势，需要重点关注 6月份制造业采购经理指数为50.2%，比5月上升0.6个百分点，连续两个月上升，且再次升至荣枯线以上。4月制造业PMI受疫情冲击，出现低读数，5月随着相关区域复工复产逐步推进，制造业PMI在4月份较低基数水平上回升明显，大致达到3月水平（3月为49.5%）。而从读数来看，6月制造业PMI指数与2月读数正好相同，均为50.2%的水平。 从结构来看，供给恢复最快，是当前制造业PMI指数上升的主要推力。6月PMI生产指数为52.8%，比5月上升3.1个百分点；供应商配送时间指数为51.3%，比5月上升7.2个百分点。这两项与供给有关的分类指数，在构成制造业PMI的5个分类指数中提升的幅度排名靠前。 图表1：6月制造业PMI和生产分项分别较5月上升0.6、3.1个百分点 需求进一步回暖，外需回升幅度好于内需。需求指数方面，6月新订单指数和新出口订单只有50.4%、49.5%，分别比5月回升2.2和3.3个百分点。从读数来看，6月需求面回升的幅度高于整个制造业PMI指数，但从内需外需来看，外需回升的幅度好于内需，这个情况与5月正好相反。另外，6月进口指数为49.2%，回升4.1个百分点。需要注意的是，6月出口新订单和进口指数仍处在荣枯线以下，但比一季度要好。 图表2：6月新订单、出口新订单和进口指数均进一步提升 出厂价格指数连续处在荣枯线以下，物价环境有变差态势，需要重点关注。6月原材料购进价格和出厂价格指数分别为52%、46.3%，比5月下降3.8、3.2个百分点，连续3个月下降。但需要注意的是，6月原材料购进价格仍处在荣枯线以上，说明原材料价格指数后续仍可能继续处在高位，但出厂价格指数则连续2个月处在荣枯线以下，且46.3%的读数，创下了今年以来新低，企业所处的价格环境有变差态势。 图表3：6月出厂价格指数创今年以来新低 原材料库存和产成品库存指数继续呈现“一升一降”走势。6月原材料库存指数为48.1%，比5月上升0.2个百分点，连续2个月上升；产成品库存指数分别为48.6%，较5月下降0.7个百分点，连续2个月下降。6月两项库存指数走势与5月基本一致。但需要注意的是，5月影响企业库存变动的主因是生产不畅，生产不畅使得企业原材料堆积而产成品库存消耗。而6月生产快速恢复，且恢复速度比需求快，按照推演产成品库存应该止跌回升。6月产成品库存为何会出现与推演相反的走势，可能需要结合6月相关经济数据才能更好解释。 图表4：6月原材料库存和产成品库存指数继续出现“一升一降” 大、中型企业PMI位于扩张区间，小企业恢复较慢，但景气水平有所回升。从企业规模看，大、中型企业PMI位于扩张区间。6月大型企业PMI为50.2%，连续两个月高于临界点，延续恢复性扩张势头；中型企业PMI为51.3%，比5月高1.9个百分点，升至扩张区间，生产活动有所加快；小型企业PMI为48.6%，高于5月1.9个百分点，仍低于临界点，但景气水平有所回升。 图表5：6月中小型企业PMI均回升1.9个百分点 非制造业商务活动指数重回荣枯线以上，服务业商务活动快速改善 6月非制造业商务活动指数为54.7%，比5月上升6.9个百分点，非制造业景气水平继续快速改善，本月也重回荣枯线以上。 从行业来看，6月建筑业商务活动指数为56.6%，比5月高4.4个百分点，保持扩张态势但低于一季度平均水平。6月服务业商务活动指数为54.3%，高于上月7.2个百分点，服务业景气度修复较快，且创下近一年来新高。服务业指数快速回升，主要由新订单和业务活动预期推动。6月服务业新订单指数为53.7%，比5月上升10.0个百分点；服务业业务活动预期指数为61.0%，比5月上升5.8个百分点。 图表6：6月非制造业商务活动指数有所回升 3、债市观点 今年以来至6月末，利率债二级市场大致经历了3个不同的演变阶段，分别为：第一阶段的长短双牛，时间跨度为年初至2月10日左右；第二阶段的长短双熊，时间跨度为2月中旬至3月下旬。第三阶段为3月下旬以来。这一阶段整体来看，1Y国债收益率在1.9%-2%之间震荡，而10Y国债收益率在2.7%-2.85%之间震荡，10Y、1Y国债收益率之间利差则继续维持在高位，目前在85bp左右，明显高出正常60bp的水平。今年走势整体来看，10Y国债收益率较2021年年底变动不大，大致仍在2.8%左右，而短端利率有明显下降，从2021年年底的2.25%下降至目前的2.0%左右。 短端看资金面。后续来看，短端利率走势可能更为确定。尽管6月以来资金利率有所提升，但目前资金面相对宽裕，DR007较7天逆回购利率明显要低，目前宽信用仍在途中，因此货币政策大体将一直维持宽松态势，资金面持续宽松的情况预计年内将继续维持；而在美联储加息周期中，我国政策利率下降的空间有限，MLF利率下降暂时只是备选项，因此资金利率又难有继续下降的动力。 长端决定于基本面。随着相关地区疫情防控进入扫尾阶段，基本面应该已经度过了最艰难的时期，但后续出口增速预计将回落，财政政策目前定位是按照年初两会制定的政策推进，可能并无太多增量政策。因此后续基本面很难有太好的表现。 我们预计3、4季度经济会有所恢复，但很难明显复苏。另外，下半年基本面走势仍有不少的不确定性。全年经济面临不小的保5%甚至保4.5%的压力。这一背景下，长端利率很难出现趋势性的向上机会，我们认为整体将在2.8%左右震荡，而2.7%则可能是年内的低位。整体来看，后继债市可能很难出现大的交易机会，择机入场也要适时退场。 图表7：近期10Y国债收益率基本在2.8%左右震荡 图表8：近期资金市场利率有所上升，但仍处在低位 4、风险提示 近期疫情有所反复，全球经济复苏的不确定因素仍存，国内经济仍处于恢复进程中，后续仍有不少不确定性。