中国中免：与广州白云机场签署补充协议，预计增厚全年业绩

事件：6月24日公司公告，其下属子公司广州新免免税品有限公司就经营权转让费等事宜，与广州白云国际机场股份有限公司达成一致并签署补充协议；经我们测算，预计增厚全年业绩数亿元。 该补充协议约定：1）对原协议的月保底销售额进行调整，设置月客流比例系数和月实际开业面积系数。2）原协议2021年的月保底销售额基数执行2019年12月的月保底销售额。以后年度若上年度国际客流量 <0.8*2019年国际客流量，则本年度月保底销售额执行上年度基数；反之，则以上年度月保底销售额为基数，执行原协议约定的月保底销售额递增条款。3）对受疫情影响尚未完成装修开业的店面，同意疫情恢复后开业时调整当年的月保底销售额基数，并相应收取店面管理费。4）将原协议月保底销售额基数的年递增额调整时间统一修改为每年1月1日，对进境免税店项目租赁期限进行调整，截止日期由2024年变更为2029年4月25日。 事项符合预期，预计增厚全年利润约6.5亿元，当前出行、消费逐步恢复，继续推荐。我们参考原合同估算此次租金调整：1）在原合同下，我们预计2020-2022H1总保底租金约13.5亿元；2）此次协议确认2020年、2021年免税租金分别为2.96亿元、1.23亿元，2020-2022H1合计租金约4.8亿元；3）据此计算约返还租金（13.5-4.8）*0.75=6.5亿元。一方面，此次租金冲减印证公司免税龙头议价能力，有助于冲减疫情扰动、海南客流下降带来的经营压力；另一方面，自5月中以来，全国范围来看，疫情管控见效，管控程度逐步放松，出行、市内堂食逐步放开；且据草根调研，短期跨省、市内出行恢复好于预期。我们仍然看好中国中免作为复苏龙头的配置价值。 投资建议：公司作为免税龙头，消费回流大背景下，离岛免税空间广阔，口岸免税有望逐步恢复，市内免税政策落地存在空间；前期受到疫情影响，客流有所波动，经营存在压力；当前疫情扰动后恢复，参考成长空间及当前估值，具备配置价值。此次与广州白云机场签署协议，一定程度印证议价能力，且预计增厚全年利润。预计2022-2024年归母净利润分别为87.5/143.9/180.0亿元，分别同比-9.4%/64.5%/25.1%；给予公司目标价243元，对应调整2023年PE为33倍，维持“买入”评级。 风险提示：1）疫情超预期；2）行业竞争加剧；3）政策不确定；4）业绩测算与实际存在误差。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）