注重创新显成效，动保研发领头羊打开成长空间！

普莱柯：创新驱动发展的兽药行业领先企业 公司专注于兽用生物制品、化学药品及中兽药的研发、生产、销售，已经成为综合实力在国内兽用药品行业领先的企业之一。公司开发的一系列猪用、禽用疫苗产品填补了国际、国内空白，多个产品打破了进口产品对国内市场的垄断地位。公司收入自2010年的不足3亿元增长至2021年10.99亿元，复合增长率达13%。归母净利润自2010年的0.84亿元增长至2021年2.44亿元，复合增长率超10%。 动保行业需求有望迎来拐点，供给侧改革提升行业集中度 2021年下半年以来的猪价低迷导致动保需求减弱，动物疫苗板块处于利润下行阶段。根据农业农村部数据，截止到2022年4月份，我国定点监测能繁母猪存栏量自高点已累计去化幅度9%-10%，产业内去化的趋势已定。需求端来看，2022年4月中旬以来，猪价持续回暖且有望持续，养殖户使用动保产品意愿增强，动保需求预计明显改善。供给端来看，兽药新标准提高基础设施、技术、管理、人力等多方面的要求，并设置2022年6月1日达标时间线，行业格局或面临再洗牌，技术领先、管理规范、资金场地等资源充沛的大型企业市占率有望提升。此外，农业农村部已开通非洲猪瘟疫苗应急评价绿色通道，非瘟疫苗商业化落地可期！ 公司产品创新引领行业趋势，研发投入显成效，非瘟疫苗研发率先突破！ 公司技术科研积累深厚 ，普莱柯自创立以来就高度重视科技创新，2017-2020年四年公司研发投入占营收比重达11-14%，处于行业领先水平。 人均创收持续增长，2021年达到61万元，4年内人均创收提升幅度超过45%。此外人均创利也提升明显，登上10万元新台阶。研发成果显著。公司猪圆环产品持续更新迭代，多联多价苗取得突破；禽用疫苗体量持续提升，高致病性禽流感疫苗开拓顺利；公司猪口蹄疫（O型+A型）二价三组分亚单位疫苗2022年内有望提交临床试验申请。 公司非瘟疫苗研发取得成果！2021年公司与中国农业科学院兰州兽医研究所合作开发的非洲猪瘟亚单位疫苗研究进展符合预期，正按照农业农村部对非洲猪瘟亚单位疫苗的应急评价资料要求和疫苗免疫效力指导原则完善相关实验研究。在中性预计下，非洲猪瘟市场苗的潜在规模有望达300亿元以上。公司有望成为首批推出非洲猪瘟疫苗的企业，在率先占据非洲猪瘟疫苗市场方面具备优势。 我们预计，不考虑非瘟疫苗放量的情况下，公司2022-2024年营业收入预计可达12.49、15.97、18.56亿元，同比增长13.72%、27.82%、16.2%；归母净利润2.66、3.81、4.75亿元，同比增长9.11%、42.98%、24.64%。我们认为，公司新品类持续拓展、更新迭代能力强，非瘟疫苗有望率先取得突破，给予公司2022年40倍PE，对应目标价33元，维持买入评级。 风险提示：产品研发的风险、市场竞争的风险、动物疫病的风险 财务数据和估值 1.普莱柯：创新驱动发展的兽药行业领先企业 公司成立于2002年6月22日，自成立起便专注于兽用生物制品、化学药品及中兽药的研发、生产、销售及相关技术转让，属国家战略性新兴产业。公司始终专注于为养殖用户和宠物主人提供优质的兽药产品和服务。紧抓市场机遇，依靠强大的技术研发实力和基础成果产业化能力，实现了资产、收入、盈利水平的稳定增长，并已经成为综合实力在国内兽用药品行业领先的企业之一。 公司形成了完善的技术研发体系，拥有6个生产基地、50余条生产线，可生产猪用、禽用共50余种生物制品和200多种化学药品，产品品类齐全。公司开发的一系列猪用、禽用疫苗产品填补了国际、国内空白，多个产品打破了进口产品对国内市场的垄断地位。全资子公司普莱柯（南京）和参股公司中普生物分别生产高致病性禽流感和口蹄疫疫苗，目前该两种产品分别为禽用和猪用生物制品中市场规模最大的单一产品，未来发展前景可期。 1.1.发展历程：专注兽药行业，先进技术获认可 专注兽用药品领域，致力于研发新药品： 2002年，洛阳普莱柯生物工程有限公司成立，建成国内先进的兽用灭活疫苗GMP生产基地及GMP冻干粉针车间。 2005年，河南新正好生物工程有限公司成立，国内率先开展复合型消毒剂研究。 2009年，国家兽用药品工程技术研究中心落户公司。 2012年，公司研发中心被国家发改委等五部委联合评定为国家级企业技术中心。 2015年，普莱柯在上交所成功上市。 2018年，公司与中牧实业等共同出资成立中普生物制药有限公司，间接获得口蹄疫疫苗生产资质。新增新兽药注册证书6项，研发项目进入新兽药注册阶段5项，获得临床试验批件7项；申请发明专利26项，获得发明专利授权26项，其中3项为国际发明专利。 2019年，普莱柯收购南京梅里亚，更名为“普莱柯（南京）生物技术有限公司”，获得高致病性禽流感（H5+H7）三价灭活疫苗生产资质。新增猪伪狂犬病灭活疫苗（HN1201-ΔgE株）等新兽药证书8项，获得包括鸡新支流法腺五联灭活疫苗在内的临床批件11项；提交国内发明专利申请19项，国际PCT专利申请1项，获得国内授权22项，国际授权4项。 2020年，新增狂犬病灭活疫苗（r3G株）、宠物驱虫用复方非泼罗尼滴剂、兔三联灭活疫苗、鸡新城疫（N7a株）系列灭活疫苗等7项新兽药注册证书，申请发明专利26项，获得发明专利授权32项，其中国际发明专利授权9项。 先进技术不断获得认可，荣获多项省部级以上科技奖励： 禽用浓缩灭活联苗的研究和应用，获得国家科技进步奖二等奖。 猪鸡病原细菌耐药性研究及其在安全高效新兽药研制中的应用，获得国家科技进步奖二等奖。 动物专用新型抗菌原料药及制剂创制与应用，获得国家科技进步奖二等奖。 猪圆环病毒病防控技术研究与应用，获得教育部科学技术进步二等奖；家禽重要传染病基因工程疫苗创制与产业化，获得神农中华农业科技奖二等奖。 禽流感H9亚型三联、四联灭活疫苗的研制及应用，家禽新发频发传染病确诊及新兽药创制与应用，猪重要传染病新型疫苗的创制与应用，分别获得河南省科技进步奖一等奖。 猪用三种重要疫苗毒培养关键技术研究及疫苗开发，半合成头孢类动物专用抗生素原料药及新型制剂的研究应用，盐酸沙拉沙星合成与应用等分别获得河南省科技进步奖二等奖。 图1：公司发展历程 1.2.股权结构：张许科为公司第一大股东 从股权结构来看，张许科为公司的第一大股东，持股比例为33.47%。张许科毕业于河南农业大学兽医专业，系国务院特殊津贴专家。现任普莱柯公司董事长，兼任河南农业大学兼职教授及硕士生导师、中国畜牧兽医学会副理事长、中国兽药协会副会长等。 图2：公司股权结构图 公司参控股十余家公司，大多集中在河南，同时在全国多地有重要布局，包括南京（普莱柯（南京）生物技术有限公司和普莱柯（南京）生物工程有限公司）、北京（中科基因、集橙信息）、上海（萌邦电子商务）等地。 表1：公司部分参股/控股公司情况 1.3.基本财务：收入规模不断增长，盈利能力保持高水平 近年来，公司的营业收入和利润整体呈上升趋势。2010年，公司收入不足3亿元，至2021年公司收入已达10.99亿元，复合增长率达13%。公司利润水平也有明显增长，2010年公司归母净利润为0.84亿元，2021年达2.44亿元，复合增长率达10%。在公司持续研发、产品推陈出新和销售渠道不断拓宽的情况下，公司规模持续增长。 公司收入利润受到下游养殖行情影响。2017年下游生猪养殖行业由于受环保迁场的影响，新增产量整体低于关闭产量，家禽养殖（黄羽肉鸡和蛋鸡）受H7N9型流感等因素的影响，亏损严重且存栏较低，公司收入和利润均出现下滑。2020年实现营业收入同比增长40.01%，归母净利润同比增长108.47%，这主要是由于2020年生猪养殖行情较好，养殖户对疫病的防控更为重视，促进公司营业收入和利润的增长。2021年公司增速有所放缓，这主要与下游生猪养殖行情持续低迷、下游经营压力加剧以及禽养殖业在消化过剩产能过程中行情保持低位运行有关。 图3：近年公司营业收入变化情况 图4：近年公司利润变化情况 公司盈利能力保持较高的水平。公司2021年的毛利率和净利率分别达到65.41%和22.22%。 公司维持较高毛利率主要和公司多年来注重研发、产品力强劲有关，公司在产品研发上持续投入，公司凭借积累的产品质量、技术及品牌优势，业绩连续稳定增长，主要来源于产品销售数量的增加，保持了较高且稳定的毛利率和净利率。 图5：公司近些年销售毛利率和销售净利率 2.动保行业：需求有望迎来拐点，供给侧改革提升行业集中度 2.1.动保行业受下游养殖影响，猪价上涨有望带来需求回升 动物保健品是指专门用于防治动物疾病和保证动物健康的产品。我国动物保健品分为兽用生物制品、兽用化学药品及中兽药。其中兽用生物制品分为猪用生物制品和禽用生物制品等品类；兽用化学药品中抗微生物药物占大部分；中兽药则分为促生长类、抗菌类以及驱虫类药品。从结构上看，动保产品以兽用化药、兽用生物制品为主，其次是中兽药，其中兽用化药市场占比达70%左右，生物制品占比超20%。 图6：动保市场规模细分板块占比 动保行业需求受下游养殖需求拉动，伴随养殖行业呈波动成长趋势。2016-2020年间，我国兽药行业市场规模由472.29亿元增长至620.95亿元，其中兽用疫苗规模达142.29亿元； 近五年，产业整体规模逐步扩大，产值年均复合增长率为7.08%，销售额年均复合增长率达3.94%。随着新疫病治疗需求涌现，下游养殖集中度提升对动保产品重视程度提升，我们预计，持续成长的动保行业市场容量后续规模有望达到800亿元。2018年后非洲猪瘟对生猪数量产生较大影响，导致猪用动保产品市场销量急剧下滑，造成兽药规模短期下降。 图7：生猪出栏头数 图8：2016-2022年我国动保兽药市场规模 动保板块利润和养殖的利润显著相关。动保行业作为养殖业的上游行业，需求受到养殖景气度的影响。梳理2015年以来动保和养殖板块的单季度营业收入增速变动和利润增速变动情况，可以发现：1）动保板块的营收增速、利润增速与养殖板块的营收增速、利润增速具有较强的相关性；2）动保板块与养殖业板块的营收、利润增速相比，具有一定滞后性（动保板块营收、利润的整体趋势波动平均约滞后1-3个季度）。 图9：动保行业与养殖业利润同比增长率对比（%） 猪价迎来上涨，动保需求有望明显增强。从农业农村部数据来看，我国定点监测能繁母猪存栏量已持续多月下降，相比能繁母猪存栏高点的2021年5月，累计去化幅度9%-10%。 4月中旬以来，猪价持续回暖，动保需求预计明显改善，建议关注后周期动保行业的投资机会！ 图10：能繁母猪存栏环比变化情况（月度，%，农业农村部） 图11：自繁自养及外购仔猪仍处于亏损阶段 图12：生猪价格2022年4月以来触底回升（元/千克） 2.2.非瘟疫苗研发有望在年内获得进展，打开新市场空间 非洲猪瘟（ASF）是由非洲猪瘟病毒（ASFV）感染家猪和各种野猪引起的一种急性、出血性、死亡率高达100%的烈性传染病。2018年在我国爆发以来，对行业产能造成明显损失，2019年2月27日，国家农业部138号文件指定非瘟研究机构。2021年3月，农业农村部发布针对非瘟应急实施方案的征求意见。2021年4月印发《非洲猪瘟疫情应急实施方案（第五版）》。 根据中华人民共和国农业农村部第392号公告(《兽药注册评审工作程序》)，兽药评审有一般评审、优先评审、应急评价、备案审查四种评审方式：一般评审（申报临床、临床试验、注册）；优先评审（流程一样，进度更快）；应急评价（非关键资料可暂不提供，速度预计大幅加快），达到标准的产品即可进入报药环节。农业农村部已开通非洲猪瘟疫苗应急评价绿色通道，可以加快后期审批速度。农村农业部坚持两个原则：一是高标准，安全、有效、质量可控三个标准不降低。二是努力追求高效率，提高审批效率，加快后期审批推进工作。2022年初，农业农村部对非洲猪瘟亚单位应急评价征求了两轮意见。 图13：兽药一般