国债周报：基本面的改善或制约期债上行空间

www.hongyuanqh.com国债周报：基本面的改善或制约期债上行空间研究中心 曹自力caozili@swhysc.com北京市 海淀区 西直门北大街甲43号金运大厦B座6层邮编：100044网址： http://www.hongyuanqh.com 我们的观点本周（6.20—6.24）期债连续第二周回落。一方面资金面继续维持宽松状态，资金利率维持低位对期债（特别是短端期债）有一定支撑；另一方面，疫情缓解以及美联储加息导致的美国债国债收益率创10年新高制约了期债的上行空间。因此，期债走势较为纠结，短期难有方向上的选择。短期看，美联储国债收益率高位回落、宽松的资金面、全球股票和商品市场下跌以及市场对于未来经济面仍有分歧，这些因素对期债有一定支撑。但从长期来看，经济面改善、宽信用背景下资金面或逐步收紧以及美债收益率趋势性上涨导致的中美利差走低对期债构成利空，期债或难逃趋势性下跌的走势Ø经济将逐步改善，年内低点或已现。短期经济有几个见底的迹象；第一，5月份PMI快速回升，环比和同比均有较大的改善，生产改善的幅度要大于需求端；第二，5月份社融和新增贷款大幅回升，虽然结构上还有待于改善，但说明了实体对资金的需求正在回升；第三，5月份的各项经济数据具有一定程度的回升。我们认为，4月份或是年内经济的低点，6月份随着疫情得到控制经济进一步回升，二季度是年内低点，下半年经济增速要明显高于上半年。Ø资金宽松的空间有限 年内资金利率低点或已现。资金面最宽松的时期可能已经过去：第一，从货币政策看，宽货币的空间有限，4月份降息预期落空，5月份MLF利率继续维持不变，央行对于降息和空间和节奏仍相对谨慎。现在疫情已经缓解，央行降准降息的空间可能更为有限。第二，宽信用迟来，但不会缺失，随着经济的逐步复苏，实体对资金的需求回升，从而压缩银行的超储率，进而提升资金利率；第三，6月份后资金利率有所回升，相对于5月份DR001回升10个BP左右，并且一直维持在1.4%以上的水平。Ø美联储加息以及未来加息和缩表进度长期利空市场。美联储加息以及未来加息和缩表进度可能继续利空市场。随着美债收益率持续上升，中美利差持续回落，目前十年期国债中美利差大致在-40个BP，最低超过-60BP，在历史上很少出现。随着美债收益率不断上行，即使中国国债收益不变的情况，中美利差还将进一步被动收窄。 操作上，前期的T2209合约空单可以继续持有。 一、行情回顾本周（6.20—6.24）期债连续第二周回落。一方面资金面继续维持宽松状态，资金利率维持低位对期债（特别是短端期债）有一定支撑；另一方面，疫情缓解以及美联储加息导致的美国债国债收益率创10年新高制约了期债的上行空间。因此，期债走势较为纠结，短期难有方向上的选择。合约开盘最高最低收盘涨跌幅成交量持仓量持仓变化TS2209.CFE100.99101.02100.93100.97-0.04 113090464272615TS2212.CFE100.855100.875100.785100.82-0.04 5241146-19TS2303.CFE100.695100.705100.635100.665-0.04 26732755TF2209.CFE101.35101.385101.2101.215-0.18 14018899100-2766TF2212.CFE101.035101.04100.855100.885-0.17 3391253230TF2303.CFE100.715100.735100.61100.625-0.16 29042256T2209.CFE100.325100.385100.065100.095-0.30 3144411734976950T2212.CFE99.97599.97599.67599.68-0.30 10114118432071T2303.CFE99.5499.5699.3699.36-0.28 663710438 一、行情回顾本周（6.20—6.24）期债连续第二周回落。一方面资金面继续维持宽松状态，资金利率维持低位对期债（特别是短端期债）有一定支撑；另一方面，疫情缓解以及美联储加息导致的美国债国债收益率创10年新高制约了期债的上行空间。因此，期债走势较为纠结，短期难有方向上的选择。929496981001021042019-10-182019-12-182020-02-182020-04-182020-06-182020-08-182020-10-182020-12-182021-02-182021-04-182021-06-182021-08-182021-10-182021-12-182022-02-182022-04-182022-06-18T00.cfeT02.cfeT01.cfe9798991001011021032019-10-182019-12-182020-02-182020-04-182020-06-182020-08-182020-10-182020-12-182021-02-182021-04-182021-06-182021-08-182021-10-182021-12-182022-02-182022-04-18TS00TS01TS029496981001021041062019-10-182019-12-182020-02-182020-04-182020-06-182020-08-182020-10-182020-12-182021-02-182021-04-182021-06-182021-08-182021-10-182021-12-182022-02-182022-04-182022-06-18TF00.cfeTF01.cfeTF02.cfe 二、各期限品种的跨期价差各期限期债合约的跨期价差图：-1-0.8-0.6-0.4-0.200.20.42019-10-182019-12-182020-02-182020-04-182020-06-182020-08-182020-10-182020-12-182021-02-182021-04-182021-06-182021-08-182021-10-182021-12-182022-02-182022-04-182022-06-18TS01-TS00TS02-TS00TS02-TS01-2.5-2-1.5-1-0.500.52019-10-182019-12-182020-02-182020-04-182020-06-182020-08-182020-10-182020-12-182021-02-182021-04-182021-06-182021-08-182021-10-182021-12-182022-02-182022-04-182022-06-18TF01-TF00TF02-TF00TF02-TF01-1.6-1.4-1.2-1-0.8-0.6-0.4-0.200.20.42019-10-182019-12-182020-02-182020-04-182020-06-182020-08-182020-10-182020-12-182021-02-182021-04-182021-06-182021-08-182021-10-182021-12-182022-02-182022-04-182022-06-18T01-T00T02-T00T02-T01 三、跨期品种价差跨品种价差图：-1.5-1-0.500.511.522.532019-10-182019-12-182020-02-182020-04-182020-06-182020-08-182020-10-182020-12-182021-02-182021-04-182021-06-182021-08-182021-10-182021-12-182022-02-182022-04-182022-06-18TF00-TS00TF01-TS01TF02-TS02-3-2.5-2-1.5-1-0.502019-10-182019-12-182020-02-182020-04-182020-06-182020-08-182020-10-182020-12-182021-02-182021-04-182021-06-182021-08-182021-10-182021-12-182022-02-182022-04-182022-06-18T00-TF00T01-TF01T02-TF02-4-3-2-1012019-10-182019-12-182020-02-182020-04-182020-06-182020-08-182020-10-182020-12-182021-02-182021-04-182021-06-182021-08-182021-10-182021-12-182022-02-182022-04-182022-06-18T00-TS00T01-TS01T02-TS02 四、期现套利机会各期债合约CTD券的IRR走势图：-10.0000-5.00000.00005.000010.00002019-10-182020-10-182021-10-18TS00TS01TS02-30.0000-20.0000-10.00000.000010.000020.000030.00002019-10-182019-12-182020-02-182020-04-182020-06-182020-08-182020-10-182020-12-182021-02-182021-04-182021-06-182021-08-182021-10-182021-12-182022-02-182022-04-182022-06-18TF00TF02TF01-40.0000-30.0000-20.0000-10.00000.000010.000020.000030.00002019-10-182019-12-182020-02-182020-04-182020-06-182020-08-182020-10-182020-12-182021-02-182021-04-182021-06-182021-08-182021-10-182021-12-182022-02-182022-04-182022-06-18T00T02T01 四、期现套利机会各期债合约CTD券的净基差走势图：综合分析IRR和净基差，目前净基差回归正常，无套利空间。-2.0000-1.5000-1.0000-0.50000.00000.50001.00001.50002.00002019-10-182020-10-182021-10-18T00T01T02-4.0000-3.0000-2.0000-1.00000.00001.00002.00002019-10-182020-10-182021-10-18TS00TS01TS02-1.0000-0.50000.00000.50001.00001.50002.00002019-10-182020-10-182021-10-18TF00TF01TF02 五、主要利率分析Ø利率债到期收益率走势图。0.00000.50001.00001.50002.00002.50003.00003.50002019-09-302019-11-302020-01-302020-03-302020-05-302020-07-302020-09-302020-11-302021-01-302021-03-302021-05-302021-07-302021-09-302021-11-302022-01-302022-03-302022-05-30国债到期收益率:1年国债到期收益率:2年国债到期收益率:5年国债到期收益率:10年0.00000.50001.00001.50002.00002.50003.00003.50004.00002019-09-302019-11-