贝因美是一家昔日国产奶粉龙头，创始人于2011年上市后离职，公司经历管理层变动、奶粉降价潮、恒天然入股及退出等事件。创始人于2018年回归公司，业绩逐步回升。当前行业整体量降价升，出生婴儿数量降至2021年1062万人，婴幼儿奶粉零售均价预计由2014年183元/kg升至2023年235元/kg。当前行业CR3市占率由2015年25%提至2020年38%，国产品牌市占率由2014年40%提至2019年49%。超高端奶粉和高端奶粉市占率预计分别由2014年7%、15%升至2023年26%、32%。特医奶粉具备发展潜力：90后成为消费主体，更看重功能细化。低线市场零售规模占比预计由2014年52%升至2023年56%，母婴店和线上占比分别由2014年35%、10%升至2023年60%、26%。2020年入选央视《大国品牌》，成为积极推动“中国智造”的国产品牌。产品主要有奶粉、辅零食、奶剂营养品、创新业务四大业务，其中“可睿欣”、“爱加有机A2”望成大单品。渠道上，2021年经销商/总承销商渠道占比分别为42%、20%，未来将推进保证渠道利润直供客户模式。2021年存货周转率升至2.61次，应收账款周转率升至3.67次。我们预计2022-2024年EPS为0.12/0.17/0.24元，当前股价对应PE分别为42/30/21倍，维持“推荐”投资评级。
