华泰期货原油月报：俄罗斯原油贸易转入地下,未知目的地出口占比增加

投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 研究院 能源化工组 研究员 潘翔  0755-82767160  panxiang@htfc.com 从业资格号：F3023104 投资咨询号：Z0013188 陈莉  020-83901030  cl@htfc.com 从业资格号：F0233775 投资咨询号：Z0000421 梁宗泰  020-83901005  liangzongtai@htfc.com 从业资格号：F3056198 投资咨询号：Z0015616 康远宁  0755-23991175  kangyuanning@htfc.com 从业资格号：F3049404 投资咨询号：Z0015842 华泰期货|原油月报 2022-05-05 俄罗斯原油贸易转入地下，未知目的地出口占比增加 报告要点： 俄乌局势仍处于地缘政治博弈加剧阶段，五一长假期间市场非常关注第六轮欧盟制裁对俄罗斯石油的具体制裁措施，从各方消息来看，欧盟可能划定在今年年底前对俄罗斯原油进行禁运，但不排除对部分国家进行豁免，类似此前川普对伊朗实施的石油制裁措施。这一制裁力度某种程度上看，要低于此前市场预期。这也体现了能源依赖依然是欧盟的软肋，由于欧盟对俄罗斯石油的进口依赖程度较大（约30%），无法在短期内寻找到替代进口来源。 从俄罗斯石油实际出口的情况来看，4月份俄罗斯原油出口量环比不降反增，根据Kpler船期监测数据，4月份俄罗斯原油出口量较3月份环比增加近50万桶/日，从出口区域上看，对欧洲原油出口维持稳定没有延续3月份的下降，而由于有更多的俄罗斯油轮关闭AIS信号，并通过水水中转、混兑调油以及变名销售等诸多方式逃避制裁，导致越来越多的俄罗斯原油显示未知目的地与买家。 由于俄乌局势以及国内疫情封锁导致原油供需处于两弱，4月份油价整体处于100至110美元/桶的高位区间震荡，我们认为这一趋势还将在5月份延续。从基本面情况来看，目前石油市场处于原油与成品油库存双低的结构，且在疫情缓和后未来需求存在边际改善预期，而供给方面，除非欧佩克增产或者伊朗出口制裁解除，否则边际的增产空间非常有限。考虑到欧洲出台对俄石油制裁的概率增加，我们认为未来将会驱动更多俄罗斯原油转为隐性资源，中期来看将会支撑油价。 地缘政治局势仍是当前原油市场的核心主导，不管是欧盟出台对俄罗斯的石油制裁，还是伊核谈判的进程，都将对现有供需以及贸易格局产生较大冲击，我们认为仍需高度相关政治议程的进展以及对油价的相关影响。 策略：中性，地缘政治不确定性导致油价波动较大 风险：俄乌局势显著缓和，伊朗核谈出现重大进展 华泰期货|原油月报 2022-05-05 2 / 6 俄罗斯原油出口转入地下，未知目的地出口占比增加 俄乌局势仍处于地缘政治博弈加剧阶段，五一长假期间市场非常关注第六轮欧盟制裁对俄罗斯石油的具体制裁措施，从各方消息来看，欧盟可能在今年年底前对俄罗斯原油进行禁运，但不排除对部分国家进行豁免，类似此前川普对伊朗实施的石油制裁措施。这一制裁力度某种程度上看，要低于此前市场预期。这也体现了能源依赖依然是欧盟的软肋，由于欧盟对俄罗斯石油的进口依赖程度较大（约30%），无法在短期内寻找到替代进口来源。 从俄罗斯石油实际出口的情况来看，4月份俄罗斯原油出口量环比不降反增，根据Kpler船期监测数据，4月份俄罗斯原油出口量较3月份环比增加近50万桶/日，从出口区域上看，对欧洲原油出口维持稳定没有延续3月份的下降，而由于有更多的俄罗斯油轮关闭AIS信号，并通过水水中转、混兑调油以及变名销售等诸多方式逃避制裁，导致越来越多的俄罗斯原油显示未知目的地与买家，在此前的罗斯原油贸易中，很少出现水水中转或者码头过驳中转，但4月份的船期数据显示，这类贸易方式数量大幅增加，2月份俄油中转量几乎为零，3月份约为35万桶/日，4月份飙升至200万桶/日，大量的俄罗斯原油经过ARA等地的港口过驳中转后再进行出口，我们认为贸易商之所以这么做，一方面是通过中转以及混兑变名等方式规避制裁，另一方面通过拼船的方式将阿芙拉以及苏伊士船型拼装为VLCC，从而降低对印度等远距离目的地的航运成本。此外，越来越多的俄罗斯原油显示未知目的地，这一部分原油是进入到贸易领域转为了浮仓亦或是被炼厂买家接手当前不得而知，当前的俄罗斯原油贸易与此前的委内瑞拉以及伊朗原油一样，越来越多的船货进入到灰色贸易领域，我们认为可以这部分原油视为限制了部分流通的隐性资源，预计未来这一比例还会继续增加。俄罗斯原油对印度出口仍在大幅增加，4月份俄罗斯对印度出口猛增至95万桶/日，而3月份出口仅不到40万桶/日，印度仍旧是俄油制裁中的最大套利玩家，而从印度进口来源的角度来看，印度并没有减少对中东原油的进口量，俄罗斯原油挤出的主要是苏伊士以西的进口来源，如美国、西非以及拉美原油。而欧洲方面，4月份的数据显示欧洲对中东原油的进口大幅增加，而对美国原油进口仅小幅增加。由于俄罗斯制裁，全球原油贸易格局正在加速重塑。 从未来的趋势来看，不管欧洲对俄罗斯原油进行何种制裁，对俄罗斯原油的进口量下降也仅仅是时间问题，但前来看，对于欧洲而言，能在同品质原油中大量替代的俄罗斯的也只能是中东，这也印证了当前的船期数据，美国原油更多是轻质低硫的页岩油因此在品质上不能对俄罗斯原油形成完美替代，我们认为未来欧洲会呼吁欧佩克增产或者加快推动伊核谈判进程，因为中东如果没有产量上的增量，那么就会出现欧洲与亚太各国争夺中质含硫原油的情况，进而抬高中东原油的现货升水，因为当前的贸易趋势并非是俄罗斯与中东原油在东西方贸易的此消彼长（如印度），我们认为通过贸易再平衡的方式不能完美解决欧洲的石油缺口，想根本性解决俄罗斯石油的缺口就必须依赖欧佩克的增产。 hZiXaXiYaZWZYU9PcM6MnPnNoMmOjMrRnQlOrRsP8OmNpMMYsOqQuOtPpN华泰期货|原油月报 2022-05-05 3 / 6 图1：俄罗斯原油出口量 单位：千桶/日 图2：俄罗斯原油出口贸易方式 单位：千桶/日 数据来源：Kpler 华泰期货研究院 数据来源：Kpler 华泰期货研究院 图3：印度从美国俄罗斯进口量 单位：千桶/日 图4：欧洲从俄罗斯与中东进口量 单位：千桶/日 数据来源：Kpler 华泰期货研究院 数据来源：Kpler 华泰期货研究院 国内疫情成为抑制需求的最大因素，但预计未来边际缓和 随着上海疫情封控的持续，市场开始持续下修中国石油消费增长预期，目前已经有观点认为今年3至4月份国内需求同比下降200万桶/日，约占全年消费的15%左右。我们通过高德交通拥堵指数跟踪的情况来看，上海的交通拥堵指数从3月初开始从100以上下降至60左右（3月20日），随后维持在60左右，值得注意的是，交通拥堵指数值得是监测路段的车流拥堵时间情况，并非指路上仍有60%的车流，而是车辆通过时间比正常时段减少了40%，这基本上是历史最低水平，代表了路面基本没有车辆，而上海经济体量较大，单一个城市的成品油消费占比就在全国的5%左右，另外受到上海影响，华东地区重点城市的交通拥堵指数也有不同程度下降，如苏州、宁波等。考虑到上海的封锁时间较长，当前疫情封控的影响已经远超西安以及深圳疫情。由于上海是全国的物流中心，其封控对消费的影响主要在三个方面，一是上海本市的车流量降至零附近，5%的石油消费在封控期被消灭；二是上海物流的影响外溢到华东，如高速公路核酸检测以及各地封控措施导致上海牌货车或者司290034003900440049005400俄罗斯原油出口量0100020003000400050006000直接交付中转交付0100200300400500600700美国俄罗斯05001000150020002500300035004000俄罗斯中东 华泰期货|原油月报 2022-05-05 4 / 6 机滞留，从而影响了华东地区的柴油消费；三是由于上海航班数量大幅削减，而上海作为航空枢纽城市，航油消费也大幅下降，综合来看，我们初步预估本轮疫情影响影响了至少10%的石油消费，而随着封控时间的延长，预计影响的力度只增不减。需要注意的是，上海地区的疫情对需求影响的同时，炼厂开工同样受到冲击，由于需求冻结，部分华东地区炼厂的开工率被迫下调，如上海石化、高桥石化等，山东地炼的开工率也在50%附近为年内低点。当前上海疫情已经成为压制中国消费以及炼厂补库的核心矛盾。 往后看，当前上海新增感染人数已经出现下降，在5月份预期逐步解封的情况下，我们预计国内此前被疫情压抑的需求将会逐步缓和，考虑到目前国内原油库存处于较低水平，我们认为此前由于疫情推后的下游复工以及炼厂补库周期有望在5至6月份启动。不过，当前国内疫情仍有较大不确定性，如北京、郑州等地也出现疫情，不过如果不出现类似上海长时间封锁的情况呢，对需求的影响将会相对有限。 而从海外的情况，全球需求复苏的趋势仍旧良好，由于疫苗接种以及海外较早就解除了防疫措施，疫情对需求的影响已经微乎其微，从谷歌和苹果统计的流动性指数来看，全球仍旧处于持续复苏阶段，当前需求较为滞后的仍旧来自航空煤油。而从全球成品油库存角度来看，成品油库存尤其是全球柴油库存处于历史低位，炼厂利润也处于高位，当前海外成品油供需依然偏紧，考虑到北半球夏季将会迎来需求高峰，我们认为全球成品油需求复苏趋势仍将延续，在炼厂存在航煤瓶颈制约开工的情况下，未来不排除成品油还会进一步下降，而如果国内疫情形势得到较好控制，那么海内外地需求复苏将会形成共振，从而形成全球需求加快复苏的局面。 图5：谷歌全球流动性指数 单位：无 图6：高德国内交通拥堵指数 单位：无 数据来源：谷歌 华泰期货研究院 数据来源：高德 华泰期货研究院 60708090100110120130140150160北京广州宁波上海深圳苏州西安 华泰期货|原油月报 2022-05-05 5 / 6 油市结构性偏紧，预计油价仍将维持高位 由于俄乌局势以及国内疫情封锁导致原油供需处于两弱，4月份油价整体处于100至110美元/桶的高位区间震荡，我们认为这一趋势还将在5月份延续。从基本面情况来看，目前石油市场处于原油与成品油库存双低的结构，且在疫情缓和后未来需求存在边际改善预期，而供给方面，除非欧佩克增产或者伊朗出口制裁解除，否则边际的增产空间非常有限。考虑到欧洲出台对俄石油制裁的概率增加，我们认为未来将会驱动更多俄罗斯原油转为隐性资源，中期来看将会支撑油价。 地缘政治局势仍是当前原油市场的核心主导，不管是欧盟出台对俄罗斯的石油制裁，还是伊核谈判的进程，都将对现有供需以及贸易格局产生较大冲击，我们认为仍需高度相关政治议程的进展以及对油价的相关影响。 华泰期货|原油月报 2022-05-05 6 / 6 ⚫ 免责声明 本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、结论及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，本公司可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致