哔哩哔哩：社区活跃度进一步提升，商业化及利润率受疫情扰动

哔哩哔哩发布22Q1业绩，营收保持良好增长，但增速及利润率短期受到疫情扰动。公司22Q1实现总收入50.54亿元，同比增长29.6%，环比下降12.6%。22Q1公司毛利率为16%，同比下降8.1pct，环比下降3pct。运营费用为27.98亿元，同比增长42.1%，环比下降9.7%。22Q1经调整归属股东净亏损为16.53亿元，同比同口径亏损扩大85.8%，环比同口径亏损维持不变；经调整净亏损率为32.7%。2022Q2公司预计实现收入48.5-49.5亿元。 用户规模和社区活跃度保持高质量增长，日均使用时长创历史新高。哔哩哔哩22Q1MAU达到2.94亿，同比增长31.5%，环比增长8.1%，其中移动端MAU达到2.76亿，同比增长33%。DAU达到0.79亿，同比增长32.1%，环比增长10%，DAU/MAU为27%，环比增长0.5pct。日均使用时长为95分钟，同比增长13分钟。月均互动量（包括弹幕、评论、收藏、分享、点赞、投币等）达到123亿，同比增长87%，环比增长21.8%。付费方面，22Q1付费用户数达到2720万，同比增长32.7%，环比增长11%。 游戏持续布局自研能力，关注新游戏节奏及海外发行表现。公司22Q1手游收入为13.58亿元，同比增长16%，环比增长4.8%，占总收入的比例为26.9%，环比增长4.5p Ct 。新游戏方面，22Q1公司在国内发行了《拾光梦行》等；储备方面，公司已有3款游戏通过审批；海外发行上，公司Q2储备3款游戏，下半年则有更多储备游戏。 持续产出精品内容，用户付费率进一步提升。公司22Q1VAS收入为20.52亿元，同比增长37.1%，环比增长8.3%，占总收入的40.6%，环比增长7.8p Ct 。 增值业务收入增长主要是由于公司加强了商业化能力建设，以及公司的增值服务包括大会员、直播服务和其他增值服务的付费用户数量均有所增加所致。Q1公司用户付费率达到9.3%。 广告及电商业务Q1受疫情影响，Q2预计影响持续，关注下半年回升趋势。 1Q22广告收入为10.41亿元，同比增长45.6%，环比下降34.4%，占总收入的20.6%，环比下降6.9pct。短期广告业务受到疫情影响，但并未改变B站中长期商业化逻辑。同时，公司发布了Story-mode竖屏广告产品，有望提升广告库存及变现效率。电商及其他业务收入为6.03亿元，同比增长16.2%，环比下降39.9%，主要为疫情影响。 投资建议：B站拥有高质量Z+世代用户，超过10年积累带来全场景、多元化的优质内容生态，形成高粘性与高互动的社区护城河，上半年公司收入增长及利润率受到疫情影响，但不改公司中长期发展逻辑。基于22Q1财务数据及Q2疫情，我们预计2022-2024年收入分别为229.6/301.5/374.6亿元，同比增长18%/31%/24%，对应PS分别为2.8x/2.1x/1.7x，调整22-24年Non-GAAP净亏损幅度（前值62.1/39.9/6.9亿元），预计2022-2024年Non-GAAP净亏损分别为65.7/43.2/6.2亿元，维持“买入”评级。 风险提示：用户增长放缓，用户活跃度和粘性下降，版权风险，商业化进度不及预期，短期亏损扩大，内容及数据安全等监管风险；疫情影响；财报数据未经审计，以正式财报为主。 1.财务数据分析：营收及利润率短期受疫情扰动 收入：22Q1哔哩哔哩实现总收入50.54亿元，同比增长29.6%，环比下降12.6%。 收入指引：2022年第二季度，公司预计收入将在48.5亿元至49.5亿元之间。 手游业务：1Q22手游收入为13.58亿元，同比增长16%，环比增长4.8%，占总收入的比例为26.9%，环比增长4.5百分点。手游业务增长主要是由于公司新推出的移动游戏所致。 增值业务：1Q22 VAS收入为20.52亿元，同比增长37.1%，环比增长8.3%，占总收入的40.6%，环比增长7.8百分点。增值业务收入增长主要是由于公司加强了商业化能力建设，以及公司的增值服务包括大会员、直播服务和其他增值服务的付费用户数量均有所增加所致。 广告业务：1Q22广告收入为10.41亿元，同比增长45.6%，环比下降34.4%，占总收入的20.6%，环比下降6.9百分点。广告收入增长的主要原因是哔哩哔哩品牌在中国线上广告市场得到进一步认可，以及哔哩哔哩的广告效率有所提高所致。 电商及其他业务：1Q22电商及其他收入为6.03亿元，同比增长16.2%，环比下降39.9%，占总收入的11.9%，环比下降5.4百分点。收入较2021年同期增加主要是主要是由于公司电商平台上的产品销售增加 图1：Bilibili总收入及同比增速（1Q18A-1Q22A） 图2：Bilibili收入结构变化趋势（1Q18A-1Q22A） 毛利率：1Q22毛利率为16%，同比下降8.1百分点，环比下降3百分点。 图3：Bilibili毛利润及毛利率（1Q18A-1Q22A） 费用及费用率：1Q22运营费用为27.98亿元，同比增长42.1%，环比下降9.7%。运营费用率为55.4%，同比增长4.9百分点，环比增长1.8百分点。 销售及推广费用为12.54亿元，同比增长25.4%，环比下降28.8%。销售及推广费用率为24.8%，同比下降0.8百分点，环比下降5.7百分点。费用增加主要是由于品牌开支以及销售及营销人员费用增加所致。 管理费用为5.35亿元，同比增长37.8%，环比下降0.5%。管理费用率为10.6%，同比增长0.6百分点，环比增长1.3百分点。费用增加主要是由于一般及行政人员、股权激励费用、租金开支及其他一般及行政开支增加所致。 研发费用为10.09亿元，同比增长73.9%，环比增长26.5%。研发费用率为20%，同比增长5.1百分点，环比增长6.2百分点。费用增加主要是由于研发人员及股权激励费用增加所致。 图4：Bilibili运营费用率（1Q18A-1Q22A） 运营亏损：1Q22运营亏损为19.91亿元，同比扩大93.1%，环比缩小0.4%；运营亏损率为39.4%，同比扩大13百分点，环比扩大4.8百分点。 图5：Bilibili运营利润及OPM（1Q18A-1Q22A） 经调整归属股东净亏损（Non-GAAP）：1Q22经调整归属股东净亏损为16.53亿元，同比同口径亏损扩大85.8%，环比同口径亏损维持不变；经调整净亏损率为32.7%。 图6：Bilibili经调整归属股东净利润及净利率（1Q18A-1Q22A） 2.社区及用户：用户高质量增长，日均使用时长创新高 MAU：1Q22 MAU达到2.94亿，同比增长31.5%，环比增长8.1%。 DAU：1Q22 DAU达到0.79亿，同比增长32.1%，环比增长10%，占MAU的27%，环比增长0.5百分点。 正式会员：1Q22通过考试的正式会员数达到1.58亿，同比增长41.1%，环比增长9%，占MAU的比例达到53.8%，环比增长0.4百分点。 图7：Bilibili MAU及同比增速（1Q18A-1Q22A） 图8：Bilibili正式会员数及占MAU比例（1Q18A-1Q22A） 付费用户：1Q22月均付费用户2720万，同比增长32.7%，环比增长11%；付费率为9.3%，同比提升0.1百分点，环比提升0.2百分点。 图9：Bilibili月均付费用户规模及付费率（1Q18A-1Q22A） 季度ARPU：1Q22同比下降1.5%至17.2元，环比下降19.1%。 非手游季度ARPU：1Q22同比增长3%至12.6元，环比下降23.7%。 图10：Bilibili季度ARPU及非手游ARPU（1Q18A-1Q22A） 日均使用时长：1Q22单用户日均使用时长（剔除手游、B站漫画、猫耳）为95分钟，同比增加13分钟，环比增加13分钟，创历史新高。 图11：Bilibili单用户日均使用时长（1Q18A-1Q22A） 图12：Bilibili月活跃UP主数量及占MAU比例（1Q18A-1Q22A） 投稿量：1Q22月均视频投稿量达1255.1万，同比增长63%，环比增长15.1%。 每UP主月均视频投稿量本季度为3.3个，同比下降6.9%，环比下降10.3%。 图13：Bilibili月均视频投稿量及每UP主月均视频投稿量（1Q18A-1Q22A） 播放量：1Q22日均视频播放量达到30亿，同比增长84%，环比增长36.4%。 每MAU日均视频观看量本季度为10.2个，同比增长42.6%，环比增长26.2%。 图14：Bilibili日均视频播放量及每MAU日均视频观看量（1Q18A-1Q22A） 互动量：1Q22月均互动量（包括弹幕、评论、收藏、分享、点赞、投币等）达到123亿，同比增长87%，环比增长21.8%。 每MAU月均互动量为41.9次，同比增长41.7%，环比增长12.7%。 图15：Bilibili月均总互动量及每MAU月均互动量（2Q17A-1Q22A） 3.游戏业务：短期关注新游上线进度及海外发行 1Q22手游收入为13.58亿元，同比增长16%，环比增长4.8%，占总收入的比例为26.9%，环比增长4.5百分点。手游业务增长主要是由于公司新推出的移动游戏所致。 图16：Bilibili手游收入及同比增速（1Q18A-1Q22A） 新游戏方面，22Q1公司在国内发行了《拾光梦行》等；储备方面，公司已有3款游戏通过审批；海外发行上，公司Q2储备3款游戏，下半年则有更多储备游戏。 4.增值业务：持续产出精品内容，用户付费率进一步提升 1Q22 VAS收入为20.52亿元，同比增长37.1%，环比增长8.3%，占总收入的40.6%，环比增长7.8百分点。增值业务收入增长主要是由于公司加强了商业化能力建设，以及公司的增值服务包括大会员、直播服务和其他增值服务的付费用户数量均有所增加所致。22Q1用户付费率达到9.3%。 图17：Bilibili VAS收入及同比增速（1Q18A-1Q22A） 22Q1专业用户自制内容(PUGV)占平台整体播放量94%。 哔哩哔哩首创纪录片开放周，免费开放国内最大纪录片库，《守护解放西3》成为热门项目，金鹰奖最佳纪录片《但是还有书籍》第二季回归 同时，致力于推动国创作品走向全球，推广中国原创动画到200多个国家和地区，例如，《凡人修仙传》、《永生》等优质作品。其中，首部年番《凡人修仙传》的国内累计播放量达7.9亿。 5.广告业务：大环境影响下有所降速，视频流广告有望提升库存及效率 1Q22广告收入为10.41亿元，同比增长45.6%，环比下降34.4%，占总收入的20.6%，环比下降6.9百分点。广告收入同比增长的主要原因是哔哩哔哩品牌在中国线上广告市场得到进一步认可，以及哔哩哔哩的广告效率有所提高所致。但疫情对广告业务仍带来短期扰动，增速下降，Q2预计仍会有所影响，仍需关注疫情进展及广告主投放意愿变化。 哔哩在4月发布了Story-mode广告，并收到了较好的反馈。相比图文广告模式，Story-mode广告对于广告主来说具有更高的ROI，同时也有助于提升B站广告ecpm。 Story-mode竖屏广告产品有望为B站带来广告库存增量及广告效率提升。 图18：Bilibili广告收入及同比增速（1Q18A-1Q22A） 6.电商及其他业务：H1受疫情影响承压， H2 有望修复 1Q22电商及其他收入为6.03亿元，同比增长16.2%，环比下降39.9%，占总收入的11.9%，环比下降5.4百分点。电商业务3月开始受到疫情影响，Q2预计仍将受到明显影响。 图19：Bilibili电商及其他收入及同比增速（1Q18A-1Q22A） 7.投资建议 B站拥有高质量Z+世代用户，超过10年积累带来全场景、多元化的优质内容生态，形成高粘性与高互动的社区护城河，上