龙头地位稳固，大尺寸LCD与柔性OLED带来长期发展动力

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2018年1月29日 京东方A（000725.SZ） 电子行业 龙头地位稳固，大尺寸LCD与柔性OLED带来长期发展动力 公司简报 买入（首次） 当前价/目标价：6.04/7.50元 目标期限：6个月 分析师 杨明辉 (执业证书编号：S0930518010002) 0755- 23945524 yangmh@ebscn.com 联系人 黄浩阳 021-22169338 huanghaoyang@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 347.98 总市值(亿元)：2101.82 一年最低/最高(元)：3.07/6.77 近3月换手率：241.48% 股价表现(一年) -10%28%65%103%140%12-1603-1707-1710-17京东方A沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 -2.75 -4.93 51.54 绝对 4.29 2.03 78.52 事件： 公司发布2017年度业绩预告，预计2017年实现归属上市公司股东的净利润75亿元-78亿元，相比2016年增长298.39%-314.33%。 点评： ◆全年业绩基本符合预期，4Q17受面板价格下跌影响 公司预告2017年归属于母公司股东净利润为75亿元-78亿元，同比增长298.39%-314.33%，相比2016年出现大幅改善；对应四季度单季归母净利为10.24亿元-13.24亿元，同比减少45.73%-29.84%，环比减少53.43%-39.79%。 公司四季度业绩有所下滑，主要因为是面板价格有所下降。整体来看，公司坚持执行 DSH 战略，即显示器件、智慧系统与健康服务三大方向，其中显示器件是公司业务重心，也是公司开展另外两项业务的基础。公司2017年在传统显示业务上保持了较高的市场份额，良品率与产能利用率不断提升；智慧系统与健康服务实现快速布局，目前新业务拓展已初现成果。 ◆大尺寸LCD产能快速扩张，电视面板出货量升至全球第二 面板行业具有技术壁垒高、前期投入高等特点，使得行业形成了寡头垄断的局面。同时面板行业周期属性强，寡头间直接博弈与竞争，所以逆周期投资往往是面板企业改变产业竞争格局的主要途径。京东方抓紧金融危机后的产业低谷期，加大产能投入，在北京、合肥与重庆建设了3条 8.5 代线，主要生产 32 寸、43寸等大尺寸 LCD 屏幕。目前公司已拥有4 条大尺寸 8.5 代线，新建的合肥 10.5 代线已在2017年12月投产，同时公司已决定在武汉再建一座10.5代线，进一步巩固公司在大尺寸LCD领域的优势地位。 目前面板分辨率持续提高，2K 的普及与 4K、8K 的出现让面板产商在制造工艺与专利上都要迅速跟进。京东方在 LCD 领域的长期深耕与技术积累，使得公司已成功量产 55 寸 UHD、65 寸 8K等高端产品，价值量与利润率提升明显。 短期来看，2018年夏天将有世界杯举办。根据以往经验，大型体育赛事的举行通常将刺激当年电视的销量。公司作为全球出货量排名第二的电视面板厂商，将有望在2018年二季度受益于终端的备货，带来业绩的进一步增长。 ◆OLED 面板进展顺利，爆发阶段将带动公司新一轮增长 OLED 面板因其响应快、画质好、对比度高、轻薄等特点，目前被各大手机终端厂商所看好，并随着2017年 iPhone X 的应用而需求出现爆发，但目前因专利、技术与产能等原因被三星显示所垄断。京东方把握机会，加大对 OLED的投入。从专利角度来看，公司花费6年时间自主研究 OLED 技术，目前已绕开三星实现自主掌握技术；从设备角度来看，公司已拿到生产最优质OLED的关键设备，如佳能的蒸镀机、大日本印刷的金属掩膜版，且已签署长期供应协议；从产能方面来看，公司将在成都与绵阳投产两条6代柔性OLED 2018-01-29 京东方A 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 产线，量产后将为京东方带来共计96K的月产能；从量产进度来看，公司成都一期项目已在2017年年底实现量产，并开始对国产手机供货，量产进度超预期。 总的来看公司 OLED 业务卡位优势明显，有望持续受益。预计到2019年公司绵阳 OLED 线投产后，京东方有望超越 LGD，成为全球仅次于三星显示的第二大OLED 面板生产企业。 ◆盈利预测、估值与评级 我们认为公司在LCD领域经过大量逆周期投资后，在产能和技术上已不弱于韩国厂商，同时在大尺寸面板方面具备一定的领先优势。在柔性OLED面板领域，公司是行业的领头羊之一，在技术、专利和设备上具有先发优势，将深度受益于柔性OLED行业的快速发展。我们预计公司 2017-2019 年的 EPS 分别为 0.22/0.30/0.39 元，对应PE分别为27/20/16倍，考虑到公司在行业的领导地位，且我们预计公司2018-2019年的净利润增速接近30%，给予2018年25倍PE，目标价7.5元，首次覆盖给予“买入”评级。 ◆风险提示： LCD 面板价格表现不及预期；面板行业供需情况不及预期；新产线投产情况不及预期；OLED 产品应用情况不及预期；股东减持带来的股价下跌风险。 表1：同类公司估值比较（更新至2018/1/29） 股票代码 证券简称 收盘价(元) EPS(元) PE(倍) 2017E 2018E 2019E 2017E 2018E 2019E 002475 深天马A 19.00 0.81 1.17 1.44 23 16 13 002456 TCL集团 3.60 0.20 0.26 0.32 18 14 11 300433 东旭光电 8.83 0.29 0.40 0.51 31 22 17 平均估值 24 17 14 000725 京东方A 6.04 0.22 0.30 0.39 27 20 16 资料来源：京东方A为光大证券研究所预测，其余为Wind一致预测 业绩预测和估值指标 指标 2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入（百万元） 48,624 68,896 99,666 129,898 169,678 营业收入增长率 32.07% 41.69% 44.66% 30.33% 30.62% 净利润（百万元） 1,636 1,883 7,665 10,512 13,515 净利润增长率 -36.14% 15.05% 307.14% 37.15% 28.57% EPS（元） 0.05 0.05 0.22 0.30 0.39 ROE（归属母公司)（摊薄） 2.11% 2.39% 9.05% 11.32% 13.10% P/E 128 112 27 20 16 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 2018-01-29 京东方A 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 0%5%10%15%20%25%30%201520162017E2018E2019E利润率毛利率EBIT率销售净利率 利润表（百万元） 2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入 48,624 68,896 99,666 129,898 169,678 营业成本 38,755 56,586 76,317 98,699 128,500 折旧和摊销 8,095 10,374 11,842 14,472 17,565 营业税费 276 459 648 1,039 1,527 销售费用 1,290 1,984 2,791 3,897 5,090 管理费用 4,676 5,618 7,973 10,652 13,914 财务费用 1,496 2,299 3,540 4,826 6,599 公允价值变动损益 0 0 0 0 0 投资收益 187 151 170 200 220 营业利润 954 505 8,397 10,785 14,019 利润总额 2,013 2,512 9,662 13,185 16,899 少数股东损益 2 163 200 220 240 归属母公司净利润 1,636.27 1,882.57 7,664.71 10,512.25 13,515.39 资产负债表（百万元） 2015 2016 2017E 2018E 2019E 总资产 152,593 205,135 265,497 338,040 429,251 流动资产 63,757 91,042 120,660 157,755 206,658 货币资金 38,867 58,153 74,749 97,423 127,258 交易型金融资产 0 0 0 0 0 应收帐款 8,193 16,192 21,926 28,577 37,329 应收票据 362 1,370 1,993 2,598 3,394 其他应收款 593 903 1,296 1,689 2,206 存货 6,609 7,833 11,011 14,492 19,160 可供出售投资 454 623 0 0 0 持有到期金融资产 0 0 0 0 0 长期投资 1,260 1,356 1,373 1,393 1,415 固定资产 63,565 69,948 98,430 131,696 169,765 无形资产 2,679 3,137 2,980 2,831 2,689 总负债 74,242 113,119 167,261 231,431 312,106 无息负债 30,525 44,676 49,810 60,972 75,338 有息负债 43,717 68,443 117,450 170,459 236,768 股东权益 78,351 92,016 98,236 106,609 117,145 股本 35,153 35,153 34,798 34,798 34,798 公积金 39,611 39,774 39,991 41,042 42,394 未分配利润 2,631 4,011 9,855 16,956 25,900 少数股东权益 866 13,316 13,516 13,736 13,976 现金流量表（百万元） 2015 2016 2017E 2018E 2019E 经营活动现金流 10,493 10,073 12,344 23,648 29,168 净利润 1,636 1,883 7,665 10,512 13,515 折旧摊销 8,095 10,374 11,842 14,472 17,565 净营运资金增加 10,540 11,860 33,593 28,957 38,516 其他 -9,778 -14,043 -40,755 -30,293 -40,428 投资活动产生现金流 -19,594 -24,495 -42,647 -49,820 -59,802 净资本支出 -18,581 -30,488 -40,000 -50,000 -60,000 长期投资变化 1,260 1,356 -17 -20 -22 其他资产变化 -2,273 4,637 -2,630 200 220 融资活动现金流 8,129 26,141 46,899 48,846 60,469 股本变化 -137 0 -355 0 0 债务净变化 7,912 24,726 49,007 53,008 66,309 无息负债变化 7,050 14,151 5,135 11,162 14,366 净现金流 -322 13,172 16,597 22,674 29,835 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 -100%0%100%200%300%400%050001000015000201520162017E2018E2019E净利润_增长率净利润增长率 0%10%20%30%40%50%050000100000150000200000201520162017E2018E2019E销售收入_增长率销售收入增长率 0%5%10%1