计算机行业研究：计算机：畅享“新四化”，龙头布局时

投资逻辑 计算机长期投资主线是“新四化”，即基础层的云化、国产化，应用层的数字化、智能化。其中云化是全球趋势，主要落地在B/G端，当期市场规模超2000亿元，增速超50%；而国产化是中美科技竞争背景下的增量机遇，主要落地在G和大B端，当期市场规模近2,000亿元，增速近40%。云化、国产化，分别起到提升效率、降低成本、保障安全等作用。而数字化、智能化，是应用层的创新，中国具备场景、环境、响应速度等诸多领先优势，在G和B端都有广阔的垂直落地场景，相关市场规模以万亿元计，增速超20%。数字化、智能化，共同起到提升效率、降低成本、产业升级等效果。 2022年初至今，SW计算机指数显著跑输沪深300，估值处于历史底部。复盘来看，计算机指数第一、二波回调基本跟随大盘，主要受海外环境影响； 而第三波显著更弱，主要是3月中下旬以来疫情在国内经济发达地区陆续出现，投资者普遍担心业务来源主要集中在该区域的计算机公司Q2经营业绩受影响明显。目前计算机板块估值及相对溢价处于历史低点，底部特征明显。 机构持仓集中于头部企业，样本公司经营表现相对更有韧性。2022Q1板块基金配置比重创5年新低，主要集中于海康威视、恒生电子、科大讯飞等大市值公司。从历史经营业绩看，百亿市值以上的头部公司样本相比计算机板块整体的经营表现更有韧性，波动的方差更小。结合中长期经营态势和中短期表现，计算机行业细分领域中，工业信息化、智能驾驶、信创、人工智能、金融科技、电力信息化、产业互联网等增速相对亮眼。 综合长期确定性、中期景气度、估值，对不同领域的阶段性投资价值排序。 评价结果重点推荐关注“新四化”长期投资主线下，智能驾驶、工业软件、信创、金融IT、人工智能、信息安全六大领域的机会。这些细分领域兼具长期确定性与中期景气度，其中工业软件、信创、人工智能长期确定性更占优，智能驾驶中期景气度更占优，而人工智能、金融科技、信息安全更兼具估值性价比，若未来能叠加中期景气周期，有戴维斯双击机会，潜在市值空间可能更大。 投资建议 金融科技领域，我们推荐拥有重点客户、重点系统最佳实践，竞争格局稳固、人效及利润率提升的恒生电子，高毛利业务显著高增，人效及利润率提升、低估值的宇信科技；人工智能领域，我们推荐转型成功、新成长曲线明确、组织管理优秀、龙头地位稳固、处于发展机遇期的海康威视，核心技术、软硬件平台等系统新创新不断夯实基础，实现源头技术创新和产业应用良性互动，保持快速增长的科大讯飞；信息安全领域，我们推荐客户及产品结构优质、平台战略投入期提前结束、陆续进入批量生效阶段，预期效率提升、成本下降、有望首度盈利的奇安信。 风险提示 国内宏观经济环境波动的风险；海外双边关系波动的风险；疫情反复的风险；政策落地不及预期的风险；技术应用普及不及预期的风险；行业竞争加剧的风险；业绩季节性波动的风险。 一、长期确定性—投资主线“新四化” 1.1新四化：基础层的云化、国产化，应用层的数字化、智能化 计算机产业链不长，简要来看，从基础硬件和基础软件两条线，分别延伸至整机、应用软件，并最终在各行业场景实现落地应用。寻找计算机行业的长期投资主线，即探寻行业未来可能存在哪些显著演变和升级的过程。 考虑到技术变迁、商业进化、创新公司上市等诸多因素，我们旗帜鲜明的认为：计算机长期投资主线是“新四化”，即基础层的云化、国产化，应用层的数字化、智能化。其中云化是全球趋势，主要落地在B/G端，而国产化是中美科技竞争背景下的增量机遇，主要落地在G和大B端。云化、国产化，分别起到提升效率、降低成本、安全保障等作用。而数字化、智能化，是应用层的创新，中国具备场景、环境、响应速度等诸多领先优势，在G和B端都有广阔的垂直落地场景。数字化、智能化，共同起到提升效率、降低成本、产业升级等效果。 图表1：计算机行业长期投资主线“新四化”图谱 1.2云化：中国云计算市场高速增长，非数字原生行业渗透率有待加强 市场规模：全球云计算市场规模超2,000亿美元，在非疫情年份保持20%以上增速，中国私有云增速与之接近，公有云增速超过55%，二者合计市场规模超2,000亿，其中PAAS、IAAS表现更为亮眼，增速在100%左右。 过去几年全球云计算市场保持稳定增长。2020年，受疫情影响，以IaaS、PaaS和SaaS为代表的的全球云计算市场增速放缓至13.1%，市场规模为2,083亿美元。 中国云计算市场呈爆发式增长，2020年云计算整体市场规模达2091亿元，增长56.6％。其中，公有云市场规模达1,277亿元，增长85.2％；私有云市场规模达814亿元，增长26.1％。 中国SaaS市场较快增长，IaaS、PaaS高速增长。2020年，中国公有云SaaS市场规模达279亿元，增长了43.1％，受益于疫情对线上化推动，SaaS市场有望在未来几年保持较快增长；公有云PaaS市场规模突破100亿元，增长145.3％，预计随着数据库、中间件、微服务等日益成熟，PaaS市场仍将保持高增速；公有云IaaS市场规模达 895亿元，增长97.8％，随着云计算在数字化转型过程中扮演越发重要的角色，预计市场需求仍将保持旺盛。 图表2：2016-2020全球云计算/中国公有云市场规模图表3：2016-2020中国公有/私有云市场规模及增速（亿美元/亿元）及增速 产业链：云计算产业链上游巨头林立，竞争格局基本明朗，中下游应用贴合不同细分环节或领域，参与者众多。 图表4：云计算产业图谱 云计算产业链中游即为云生态，包括基础平台和云原生应用等，云计算厂商负责提供IaaS、PaaS和SaaS等服务。 公有云底层设施IaaS的全球及国内市场格局已基本成型，CR5市场占比近80%。中国IaaS公有云市场排名前五的企业分别是：阿里云、腾讯云、华为云、天翼云、AWS中国等。 私有云主要面对政府、金融、电信等数据敏感性、隐私性要求较高的客户，同时，交通、制造、能源等领域中的众多大型企业资金实力雄厚，为了保障自身数据和业务的安全性、灵活性，也倾向于搭建私有云或混合云。 行业应用特征：泛互联网等数字原生行业具备上云的先天优势，各环节云应用更成熟，非数字原生的传统行业渗透率有待加强。 从环节看，业务管理的云服务渗透率较高，研发和核心系统有待加强。 非数字原生行业尤其是传统行业在研发、生产制造环节渗透有待加强，金融和政务等合规性要求较高的行业在核心系统的应用上较低，从传统软件迁移上云较为谨慎，目前渗透较低。 图表5：2021年云服务行业应用特征模型 1.3国产化：政策驱动下产业链趋于完善，场景从党政市场向重点行业深化 产业概况：上下游产业链基本完整，生态体系持续建设中。信创即信息技术应用创新的简称，核心在于通过构建自主可控的国产化IT底层架构和生态体系，实现硬件（芯片、存储和整机等）和软件（操作系统、数据库、中间件、办公软件等）等层面的国产化替代。 图表6：信创产业及应用 发展进程：信创产业由党政市场推进向行业信创落地延伸。2018年开始，在美国对华为、中兴等中国科技企业采取技术制裁的背景下，信创进入快速推广期。2021年，“十四五”纲要提出要加强原创性科技攻关、提高高端芯片、操作系统、人工智能算法等关键领域研发突破与迭代应用，将增强信创供应链安全保障能力列为重点工作。目前，国产化节奏正处于从“可用”向“好用”演进的阶段，党政之后，金融、电信等行业率先进入落地阶段。 图表7：中国信创产业发展历程 市场规模：中国信创生态规模未来五年保持高速增长。根据海比研究院数据，中国信创生态市场2020年实际规模为1,617亿元，预计未来五年CAGR为37.4％，到2025年将近8,000亿元。从细分市场看，前三依次为基础设施、底层硬件、企业应用，分别718、607、192亿元。 图表8：中国信创生态实际市场规模 图表9：2020年中国信创生态细分领域实际市场规模 从信创细分领域技术成熟度来看，网络设施、安全、云技术成熟度高，具备一定技术优势；IaaS、芯片、低代码技术成熟度还不高。 图表10：信创领域技术水平 竞争格局：信创产业链基本完善，行业集中度有望持续提高。中国信创产业以IT生态体系为基础框架，上下游细分行业庞杂，厂商涵盖基础硬件（芯片、服务器等）、基础软件（操作系统、数据库、中间件等）、应用软件（OA、ERP、办公软件等）、信息安全4个层次。 图表11：中国信创产业图谱 CPU：主要有龙芯、兆芯、飞腾、海光、申威和华为等。 整机：主要有中国长城、中科曙光、浪潮信息、山东超越、706所、联想、同方股份、中科龙梦、陕西百信等。 操作系统：主要包括中标软件、银河麒麟、武汉深之度等。 数据库：主要包括人大金仓、武汉达梦、神州通用、南大通用、巨杉数据库、Oceanbase、GaussDB、TiDB。 中间件：主要包括东方通、普元信息、金蝶天燕、中创、宝兰德等。 办公软件：主要有OFFICE办公套件厂商金山办公；版式软件厂商福昕软件、数维科技；OA协同办公厂商万户网络（华宇软件旗下）等。 信息安全：主要包括北信源、中孚信息、360、启明星辰、绿盟、深信服、安恒信息等。 系统集成厂商：主要包括中国软件、太极股份、浪潮软件、华迪科技、华宇软件等。 中电子、中电科和华为较早布局，产业链较完善。信创最初落地于党政军领域，因而有相关背景的企业最先入局，布局较为完善。在现有竞争格局下，已形成规模化应用和股东背景较强的厂商有望持续受益，行业集中度有望持续提高。如中电子和中电科作为央企代表，华为作为中国头部民营科技企业，都构建起一定的信创产业生态。此外，航天系、中科系等各方力量也在借助信创机遇，在局部环节、区域、市场进行了布局。 图表12：信创市场格局：中电子、中电科、华为构建起较完善的产业链 1.4数字化：潜在价值达27万亿美金，行业数字化三阶段波次明显 数字经济已成为各国促进经济复苏、重塑竞争优势和提升治理能力的重要途径。艾瑞咨询的数据显示，2021年中国数字经济占GDP比例预计超40%，总体规模稳步上涨，达47.6万亿元，已成为经济增长的重要动力。 图表13：2016-2021年中国数字经济总体规模及占GDP比例 2016-2025年，产业数字化升级转型将潜在创造约27万亿美元价值。产业数字化是对产业链上下游的全要素数字化升级、转型和再造的过程，对企业、行业及经济都具有重要意义，可以再造企业质量效率优势，重塑产业分工协作格局，加速新旧动能转换引擎。 数字化帮助企业降本增效提质，在华为的研究中，以几个具有代表性的行业为例，价值创造有一大部分来自成本降低。比如优化成本分别给油气、教育、金融保险创造20-40%、26%、25-35%的潜在价值。 图表14：2016-2025数字化潜在价值 产业链可分为基础、平台、应用三层，参与者逐级增加。应用层由于贴近最终企业用户，包含营销、制造、办公、供应链、财税、客户等多个方面。 图表15：2020年中国企业数字化转型服务产业图谱 各行业数字化转型分为三个波次，其中信息通讯与金融保险最为领先。作为信息密集型行业，行业数据化起步早，基础好，涌现出更多原始创新。 工业和消费与服务业作为转型追随者，转型诉求强。工业企业体量大、供应链管理等运营难度高，数字化技术可以有效解决管理难点，提升生产安全性。而重资产行业，生产流程复杂，数字化投入有待加强。 消费与服务业，C端需求驱动，应用丰富，数据潜力强。医疗、娱乐、教育等行业创新性应用场景多，线上化进程快，多领域开始变革。 属地型行业转型起步晚，前沿技术的深度应用比较少，多为分散的中小企业，预算有限且数字化技能不足，目前头部企业刚开始转型。 图表16：数字化转型进程及方向 1.5智能化：三要素共同发展，驱动AI商业化日趋成熟 得益于算法、数据和算力三要素发展，人工智能技术及产业不断演进。随着互联网和移动互联的普及，海量数据为人工智能发展提供了良好土壤。 大数据、云计算等技术的发展，GPU、NPU、FP