港股公用事业行业2019年投资策略：关注高景气度细分板块及结构性机会

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2019年1月1日 海外市场研究——公用事业 关注高景气度细分板块及结构性机会 ——港股公用事业2019年投资策略 行业年度报告 ◆港股新能源：关注风电下游估值修复，以及光伏玻璃。风电运营商估值处于历史低位；ROE存在提升空间，关注净利率和补贴回收对ROE提升的帮助；风电利用小时数提升空间有限；新能源补贴拖欠问题解决值得期待。预计2019年光伏产业链价格跌幅收窄；光伏玻璃龙头预计受益于国内需求复苏、海外需求稳定增长和双面双玻应用推广。推荐风电运营龙头龙源电力（916 HK）、华能新能源（958 HK）的估值修复机会，及受益于全球光伏需求和双玻占比提升的光伏玻璃龙头信义光能（968 HK）、福莱特玻璃（6865 HK）。  ◆港股环保：关注高景气细分行业，坚守运营类环保龙头。环保作为基建补短板的重要方向，市场需求依然存在。随着环保督查持续推进，环境治理需求持续释放。2019年进入“十三五”规划后半段，相关环保项目有望加速推进。现金充裕、负债率处于较低水平的公司有望抓住行业机遇，实现快速发展，加速行业整合。运营类资产具有相对较高的业绩确定性和持续的现金流入，受到经济波动影响较小。部分高景气细分行业亦有较好的回款和较强的盈利性。推荐项目储备充裕、资金充足的垃圾发电龙头光大国际（257 HK）；负债率低、专注高景气细分领域的光大绿色环保(1257 HK)；污水处理龙头，PPP转型轻资产的北控水务（371 HK）。 ◆港股城燃：消费提升为趋势，气荒缓解有利毛差修复。能源结构优化以及大气污染治理是我国天然气消费量提升的长期推动力。受益于煤改气及环保政策推动，城燃公司销气量实现强劲增长，LNG码头等中游资产利用率提升、盈利能力增强。18年煤改气政策推进的方向不改，但更加注重气源保障，坚持“以气定改”。随着上游气源保障更加充足、管网互联互通、储气设施补短板，有效缓解冬季气荒，有助于城燃企业的毛差修复。推荐布局河南乡镇煤改气，有望实现业绩快速增长的区域燃气龙头天伦燃气(1600 HK)，建议关注受益于煤改气推进、销气量强劲增长的城市燃气运营龙头中国燃气（384 HK）、新奥能源(2688 HK)、华润燃气（1193 HK）。 ◆风险分析：新能源补贴拖欠解决不达预期、光伏需求逊于预期、融资成本上升和燃气政策风险以及工商业销气量增速下滑 证券 代码 公司 名称 股价 （元） EPS（元） PE（X） 投资 评级 17A 18E 19E 17A 18E 19E 0916 龙源电力 5.39 0.46 0.57 0.60 10.2 8.2 7.8 买入 0958 华能新能源 2.11 0.29 0.33 0.34 6.2 5.6 5.4 买入 0968 信义光能 2.71 0.33 0.26 0.33 8.3 10.3 8.2 买入 6865 福莱特玻璃 2.06 0.24 0.22 0.35 5.3 7.5 8.1 买入 0371 北控水务 3.88 0.42 0.49 0.56 9.3 8.0 6.9 买入 0257 光大国际 7.01 0.78 0.73 0.92 9.0 9.6 7.6 买入 1257 绿色环保 5.51 0.52 0.64 0.78 10.7 8.6 7.1 买入 3800 天伦燃气 6.44 0.41 0.63 1.20 13.9 9.0 4.7 买入 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价为2018年12月28日收盘价（信义光能、光大国际、北控水务、光大绿色环保的EPS货币为港币） 买入（维持） 分析师 殷磊 (执业证书编号：S0930515070001) 021-52523802 yinl@ebscn.com 刘佳 (执业证书编号：S0930518110001) 021-52523826 liujia1@ebscn.com 行业与恒生指数对比图 资料来源：Wind 相关研报 1.港股市场及行业研究月度回顾与展望（第5期） ························· 2018-11-5 2.韧性与压力不碍长期潜力，均衡配置价值与成长均有空间——香港市场2018年下半年策略报告 ··················· 2018-6-14 3.从1到N，坚守低估值、高成长白马龙头——海外公用事业2018年投资策略 ······································ 2017-12-31 2019-01-01 海外公用事业 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 投资聚焦 研究背景 新能源正在从替代能源向主力能源转变，弃风（光）限电于2018年得到有效解决，但新能源补贴拖欠仍然非常严重。环保行业受融资环境偏紧影响，现金流、负债率成为投资者重点关注因素。城燃行业受益于能源结构优化和大气污染治理，农村煤改气、工商业煤改气快速推进。 我们区别于市场的观点 风电行业我们认为限电率改善的边际影响下降；市场更多关注限电率、发电量等短期因素，并认为19年有抢装需求。光伏行业我们看好直接受益于全球总需求和技术进步的光伏玻璃龙头，不看好多晶硅、硅片、电池组件环节，认为当下产能过剩严重；市场更关注上、中游龙头公司的长期逻辑，而忽略业绩短期波动。 环保行业作为基建补短板的重要方向，市场总需求、公司成长性依然存在，我们看好基本面无变化、股价被错杀的龙头公司的估值修复机会。 城燃行业我们更关注能源结构优化、大气污染治理带来总需求稳健增长，以及弱市下的公用事业属性；市场担心接驳费调整等政策风险，但我们认为并不影响龙头公司的长期价值。 投资观点 1）风电运营商ROE存在提升空间，关注净利率和补贴回收对ROE提升的帮助；利用小时数提升空间有限；新能源补贴拖欠问题解决值得期待。光伏531新政重创产业链价格，预计2019年产业链价格跌幅收窄；光伏玻璃龙头预计受益于国内需求复苏、国外需求稳定增长和双面双玻应用的推广。推荐有估值修复空间的风电运营龙头龙源电力（916 HK）、华能新能源（958 HK），以及受益于全球光伏需求和双玻应用提升的光伏玻璃龙头信义光能（968 HK）、福莱特玻璃（6865 HK）。 2）环保作为基建补短板的重要方向，市场需求依然存在。我们侧重关注受到经济波动影响较小、具有相对较高的业绩确定性和持续的现金流入的运营类资产，以及拥有较好的回款和较强的盈利性的部分高景气细分行业。推荐项目储备充裕、资金充足的垃圾发电龙头光大国际（257 HK）；负债率低、专注高景气细分领域的光大绿色环保(1257 HK)；污水处理龙头，PPP转型轻资产的北控水务（371 HK）。 3）能源结构优化以及大气污染治理是我国天然气消费量提升的长期推动力。受益于煤改气及环保政策推动，城燃公司销气量实现强劲增长，LNG码头等中游资产利用率提升、盈利能力增强。18年煤改气政策推进的方向不改，但更加注重气源保障，坚持“以气定改”。随着上游气源保障更加充足、管网互联互通、储气设施补短板，有效缓解冬季气荒，有助于城燃企业的毛差修复。推荐布局河南乡镇煤改气，有望实现业绩快速增长的区域燃气龙头天伦燃气（1600 HK），建议关注推荐受益于煤改气推进、销气量强劲增长的城市燃气运营龙头中国燃气（384 HK）、新奥能源(2688 HK)、华润燃气（1193 HK）。 2019-01-01 海外公用事业 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 目 录 1、 2018年初以来行情回顾 ............................................................................................................ 4 2、 新能源：关注风电运营商估值修复机会及光伏玻璃结构性机会 ................................................. 6 2.1、 风电运营商ROE存在提升空间，关注净利率和补贴回收 ...................................................................... 6 2.2、 风电利用小时数提升空间有限 ................................................................................................................ 7 2.3、 新能源补贴拖欠问题解决值得期待 ......................................................................................................... 7 2.4、 531新政重创产业链价格，预计19年价格跌幅收窄 .............................................................................. 8 2.5、 光伏玻璃龙头预计受益于海外需求和双面双玻应用的推广 ..................................................................... 9 3、 环保：关注高景气细分，坚守运营类环保龙头 ........................................................................ 10 3.1、 运营类资产业绩确定性高，关注估值修复机会 ..................................................................................... 10 3.2、 垃圾发电：行业保持快速发展，集中度继续提升 ................................................................................. 10 3.3、 生物质利用：政策支持，一体化项目优势显著 ..................................................................................... 12 3.4、 水环境：PPP防范风险，污水处理集中度有望提升 ............................................................................. 14 3.5、 危废处置：行业维持量价齐升，优选运营规范龙头 .............................................................................. 15 4、 燃气：消费提升为趋势，气荒缓解有利毛差修复 .................................................................... 16 4.1、 能源结构调整，天然气需求快速增长 .................................................................................................... 16 4.2、 “煤改气”快速提升天然气需求 ........................................................................................................... 17 4.3、 “以气定改”、储气设施补短板，有效缓解气荒 ..............