吡咯替尼新辅助获批，创新药逐渐进入收获期

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场价格（ 人民币）： 30.53 元 市场数据(人民币) 总股本(亿股) 63.79 已上市流通A股(亿股) 63.79 总市值(亿元) 1,947.51 年内股价最高最低(元) 73.00/27.74 沪深300指数 4166 上证指数 3236 相关报告 1.《碘克沙醇美国首仿获批，仿创结合推进国际化-恒瑞医药点评》，2022.5.26 2.《国际化如期推进，PD-1国际多中心III期成功-恒瑞医药点评》，2022.5.13 3.《创新转型过渡期，坚持加大研发投入-恒瑞医药年报点评》，2022.4.24 4.《回购股份完善员工激励，彰显公司信心-恒瑞公司点评》，2022.3.14 5.《再添2款新药上市，创新药逐步迎来收获期-恒瑞医药点评》，2022.1.4 王班 分析师 SAC执业编号：S1130520110002 (8621)60870953 wang_ban＠gjzq.com.cn 王维肖 联系人 wangweix＠gjzq.com.cn 吡咯替尼新辅助获批，创新药逐渐进入收获期 公司基本情况(人民币) 项目 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 27,735 25,906 26,090 27,979 32,056 营业收入增长率 19.09% -6.59% 0.71% 7.24% 14.57% 归母净利润(百万元) 6,328 4,530 4,698 5,177 5,895 归母净利润增长率 18.78% -28.41% 3.71% 10.19% 13.86% 摊薄每股收益(元) 1.187 0.708 0.737 0.812 0.924 每股经营性现金流净额 0.64 0.66 0.85 0.78 0.81 ROE(归属母公司)(摊薄) 20.75% 12.94% 12.64% 12.85% 13.45% P/E 93.91 71.60 41.45 37.62 33.04 P/B 19.48 9.27 5.24 4.83 4.44 来源：公司年报、国金证券研究所 事件  6月6日，恒瑞医药发布公告，公司马来酸吡咯替尼片获批与曲妥珠单抗和多西他赛联合，用于HER2阳性早期或局部晚期乳腺癌患者的新辅助治疗。同日，公司拟与控股子公司盛迪投资、恒瑞集团共同发起设立上海盛迪生物医药私募投资基金合伙企业。 简评  吡咯替尼是首个国产HER2/3/4药物。吡咯替尼是是中国首个自主研发HER1/2/4靶向药物。2018年吡咯替尼凭借II期临床研究数据获NMPA附条件批准上市， 2019年吡咯替尼被纳入国家医保，2020年吡咯替尼凭借两项III期研究（PHENIX、PHOEBE）结果获得完全批准上市，联合卡培他滨用于HER2阳性、接受过曲妥珠单抗的复发或转移性乳腺癌患者的治疗。  新辅助获批有助于用药前移。新辅助是吡咯替尼获批的第二个适应症，也是吡咯替尼在早期或局部晚期乳腺癌领域获批的第一个适应症，是基于一项评估吡咯替尼联合曲妥珠单抗加多西他赛在HER2阳性的早期或局部晚期乳腺癌新辅助治疗的有效性和安全性的随机、双盲、安慰剂对照、多中心III期临床研究（HR-BLTN-III-NeoBC，PHEDRA）的积极结果获得的有条件批准。  提升公司资本运作能力，深化产业布局。上海盛迪生物医药私募投资基金合伙企业本次认缴出资总额为20.1亿元，其中盛迪投资作为GP出资 1000万元，公司、恒瑞集团作为LP分别出资 10亿元。公司资金来源为自有资金。  大力推进科技创新和国际化战略，下半年有望迎来业绩拐点。目前，公司已有10个创新药获批上市，另有60多个创新药正在临床开发，预计公司创新药管线将逐步迎来收获期。此外，截至2021年底公司产品已进入超过40个国家，共计开展近20项国际临床试验，预计海外市场的增长将会成为公司新的业绩增长点。随着公司创新药的逐渐放量，以及海外市场的营收增长，预计下半年公司有望迎来业绩拐点。 盈利调整及投资建议  我们预计公司2022-2024 年的归母净利润为47/52/59 亿元，对应2022-2024年PE分别为41/38/33倍，维持“买入”评级。 风险提示  竞争加剧导致销售不及预期风险，集采及医保谈判不及预期风险，创新药研发风险，国际化进程不及预期风险，核心人员流失风险等。 01000200030004000500060007000800027.7436.7445.7454.7463.7472.74210 607210 907211 207220 307人民币(元) 成交金额(百万元) 成交金额 恒瑞医药 沪深300 2022年06月06日 医药健康研究中心 恒瑞医药 (600276.SH) 买入（维持评级） 公司点评 证券研究报告 公司点评 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主营业务收入 23,289 27,735 25,906 26,090 27,979 32,056 货币资金 5,044 10,805 13,631 16,530 18,527 20,392 增长率 19.1% -6.6% 0.7% 7.2% 14.6% 应收款项 6,329 8,827 7,542 8,083 8,668 9,931 主营业务成本 -2,913 -3,349 -3,742 -3,768 -4,041 -4,630 存货 1,607 1,778 2,403 2,105 2,258 2,587 %销售收入 12.5% 12.1% 14.4% 14.4% 14.4% 14.4% 其他流动资产 9,332 6,640 6,612 6,213 6,519 6,840 毛利 20,376 24,386 22,164 22,322 23,937 27,426 流动资产 22,311 28,050 30,188 32,931 35,971 39,749 %销售收入 87.5% 87.9% 85.6% 85.6% 85.6% 85.6% %总资产 81.0% 80.8% 76.9% 79.9% 80.8% 81.8% 营业税金及附加 -216 -257 -202 -204 -218 -250 长期投资 599 1,502 1,001 1,101 1,201 1,301 %销售收入 0.9% 0.9% 0.8% 0.8% 0.8% 0.8% 固定资产 4,075 4,585 6,122 6,068 5,979 5,853 销售费用 -8,525 -9,803 -9,384 -9,451 -10,135 -11,612 %总资产 14.8% 13.2% 15.6% 14.7% 13.4% 12.0% %销售收入 36.6% 35.3% 36.2% 36.2% 36.2% 36.2% 无形资产 505 539 1,012 968 1,226 1,524 管理费用 -2,241 -3,067 -2,860 -2,870 -3,078 -3,526 非流动资产 5,245 6,680 9,078 8,293 8,563 8,837 %销售收入 9.6% 11.1% 11.0% 11.0% 11.0% 11.0% %总资产 19.0% 19.2% 23.1% 20.1% 19.2% 18.2% 研发费用 -3,896 -4,989 -5,943 -5,870 -6,155 -6,892 资产总计 27,556 34,730 39,266 41,224 44,534 48,586 %销售收入 16.7% 18.0% 22.9% 22.5% 22.0% 21.5% 短期借款 0 0 0 0 0 0 息税前利润（EBIT） 5,497 6,271 3,775 3,927 4,352 5,146 应付款项 2,024 3,229 2,953 2,953 3,159 3,612 %销售收入 23.6% 22.6% 14.6% 15.1% 15.6% 16.1% 其他流动负债 448 542 448 326 384 500 财务费用 134 182 338 283 335 377 流动负债 2,473 3,772 3,402 3,279 3,544 4,112 %销售收入 -0.6% -0.7% -1.3% -1.1% -1.2% -1.2% 长期贷款 0 0 0 0 0 0 资产减值损失 0 0 0 0 0 0 其他长期负债 146 171 293 247 236 233 公允价值变动收益 38 16 36 100 100 100 负债 2,619 3,943 3,694 3,526 3,780 4,344 投资收益 309 341 213 232 230 230 普通股股东权益 24,775 30,504 35,003 37,180 40,286 43,823 %税前利润 5.1% 5.0% 4.8% 4.8% 4.3% 3.6% 其中：股本 4,423 5,332 6,396 6,379 6,379 6,379 营业利润 6,150 7,007 4,665 4,942 5,517 6,453 未分配利润 16,548 20,844 22,873 25,692 28,798 32,335 营业利润率 26.4% 25.3% 18.0% 18.9% 19.7% 20.1% 少数股东权益 162 283 569 519 469 419 营业外收支 -94 -112 -199 -150 -120 -100 负债股东权益合计 27,556 34,730 39,266 41,224 44,534 48,586 税前利润 6,056 6,895 4,466 4,792 5,397 6,353 利润率 26.0% 24.9% 17.2% 18.4% 19.3% 19.8% 比率分析 所得税 -729 -587 18 -144 -270 -508 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 所得税率 12.0% 8.5% -0.4% 3.0% 5.0% 8.0% 每股指标 净利润 5,326 6,309 4,484 4,648 5,127 5,845 每股收益 1.205 1.187 0.708 0.737 0.812 0.924 少数股东损益 -2 -19 -46 -50 -50 -50 每股净资产 5.602 5.721 5.473 5.828 6.315 6.870 归属于母公司的净利润 5,328 6,328 4,530 4,698 5,177 5,895 每股经营现金净流 0.863 0.642 0.660 0.850 0.782 0.809 净利率 22.9% 22.8% 17.5% 18.0% 18.5% 18.4% 每股股利 0.000 0.000 0.000 0.295 0.325 0.370 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 21.51% 20.75% 12.94% 12.64% 12.85% 13.45% 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产收益率 19.33% 18.22% 11.54% 11.40% 11.63% 12.13% 净利润 5,326 6,309 4,484 4,648 5,127 5,845 投入资本收益率 19.37% 18.62% 10.65% 10.11% 10.14% 10.70