国家电投集团资产梳理：优质资产整合未来可期

本周专题： 5月18日国资委表示，集团公司要系统梳理未上市和已上市资源，结合实际逐步将现有未上市的优质资产有计划地注入上市公司，必要的也可单独上市。本周，我们将延续上周主题，对国家电投集团资产进行系统性梳理。 核心观点 以电力生产销售为核心，“煤-电-铝”全产业链延伸 国家电投集团为我国五大国有独资发电集团之一，控股股东及实控人为国资委，综合实力雄厚。集团业务以电力生产和销售为核心，“煤-电-铝”全产业链延伸，依托其协同效益优势，集团整体营收规模稳步增长，2021年，公司实现营业收入3323.1亿元，同比增长20.9%。资产方面，截至2021年底，集团旗下有5家A股上市公司（上海电力、远达环保、吉电股份、电投产融、电投能源）、1家香港红筹股公司（中国电力）和2家新三板挂牌交易公司。 业务发展：多类型发电资产布局，能源结构转型加速 截至2021年底，集团电力总装机规模为195.44GW，其中火电装机量为83.34GW，风电装机量为38.23GW，水电装机量为24.65GW，核电装机量8.09GW，光伏及其他装机量41.13GW。新能源装机方面，集团集团清洁能源装机占比由2017年43.3%上升至2021年53.2%，是五大发电集团中首个清洁能源装机占比过半的企业。集团规划，到2025年电力装机将达到2.2亿千瓦，清洁能源装机比重提升到60％；到2035年，电力装机达2.7亿千瓦，清洁能源装机比重提升到75％。核电方面，集团是我国三大核电投资建设运营商之一，拥有在运核电机组7台、在建机组3台和一批核电项目前期厂址，拥有第三代非能动核电产业链。 资产整合：旗下企业证券化需求仍存，优质资产整合未来可期 一方面，截至2021年底，集团旗下已上市水电及新能源装机占比约为31%，比例较低且分散性相对较高；另一方面，集团新能源发展规划下资金需求量较大，而集团截至2022Q1资产负债率为73.98%，仍高于国资委65%的资产负债率要求。因此我们认为集团下属资产仍存在证券化需求。 集团旗下黄河水电公司资产优质，其中水电装机量为1154.24万千瓦，光伏装机量为840.55万千瓦，风电装机量为488.95万千瓦。2021年黄河水电公司实现营业收入409.97亿元，净利润62.4亿，净利率达15.2%，盈利能力可观。其主要子公司青海黄河公司或为首选上市平台，未来值得期待。 投资建议：我国碳中和工作加速推进，在双碳目标承诺下，国家能源转型按下加速键，而国家电投集团作为国内五大国有独资发电集团之一，担当着能源革命推动者的重要使命，其清洁能源装机占比不断提升，成为五大发电集团中首个清洁能源装机占比过半的企业。未来伴随集团对自身优质资产进一步整合，其清洁能源规模有望持续扩张，增长空间显著。标的方面，建议关注【中国电力】【吉电股份】【远达环保】【电投产融】。 风险提示：政策推进不及预期、用电需求不及预期、电价下调的风险、煤炭价格波动的风险、行业竞争加剧、技术进步不及预期、集团资产整合情况不及预期等。 1.国家电投集团资产梳理 5月18日国资委表示，集团公司要系统梳理未上市和已上市资源，结合实际逐步将现有未上市的优质资产有计划地注入上市公司，必要的也可单独上市。本周，我们将延续上周主题，对国家电投集团资产进行系统性梳理。 1.1.以电力生产销售为核心，“煤-电-铝”全产业链延伸 国家电投集团为我国五大国有独资发电集团之一，控股股东及实控人为国资委，综合实力雄厚。国家电投集团成立于2015年7月，由原中国电力投资集团公司与国家核电技术有限公司重组组建而来，为我国五大发电集团之一，控股股东及实控人为国资委。集团肩负保障国家能源安全的重要使命，在能源供给革命、能源技术革命、能源体制革命中成为我国的中坚力量和龙头企业。 图1：国家电投集团股权结构及公司前身情况 集团业务以电力生产和销售为核心，“煤-电-铝”全产业链延伸，营收规模稳步增长。集团通过调整产业布局，形成了以煤炭为基础，电力为核心，有色冶金为延伸的“煤—电—铝”产业链，并向金融、电站服务等业务延伸，截至2021年底，集团资产已覆盖全国31个省、市、自治区及46个国家和地区，拥有蒙东、青海、宁东、新疆、贵州五大产业集群。依托其协同效益优势，集团整体营收规模稳步增长，2021年，公司实现营业收入3323.1亿元，同比增长20.9%， 图2：国家电投集团2021年营收结构情况 图3：2017-2022Q1集团营业收入情况 图4：2017-2022Q1集团归母净利润情况 资产方面，截至2021年底，纳入集团合并报表范围的企业共计2131家，其中二级子公司60家，三级子公司438家，四级子公司875家。其中有5家A股上市公司、1家香港红筹股公司和2家新三板挂牌交易公司。 A股：上海电力、远达环保、吉电股份、电投产融（原东方能源）、电投能源（原露天煤业） H股：中国电力 新三板：先融期货、威宁能源 图5：公司重要控股子公司及持股比例情况（截至2022年6月5日） 表1：国家电投集团重要子公司情况 1.2.业务发展：多类型发电资产布局，能源结构转型加速 截至2021年底，集团电力总装机规模为195.44GW。其中火电装机规模83.34GW，主要分布在我国20个省区以及巴基斯坦、土耳其等国家。光伏发电装机规模超38GW；新能源发电装机规模接近80GW；可再生能源发电装机规模超1亿千瓦，均为世界第一。风电装机规模达38.23GW，位居全球第二；水电装机规模达24.65GW，位居全球前十。 表2：集团2021年各电源类型资产情况 新能源装机方面，碳中和承诺驱动能源加速转型，集团风、光装机容量快速扩张。集团清洁能源装机占比由2017年43.3%上升至2021年53.2%，是五大发电集团中首个清洁能源装机占比过半的企业。集团规划，到2025年电力装机将达到2.2亿千瓦，清洁能源装机比重提升到60％；到2035年，电力装机达2.7亿千瓦，清洁能源装机比重提升到75％。 图6：集团清洁能源装机占比情况 图7：集团2021年电源装机结构 核电方面，集团是我国三大核电投资建设运营商之一，拥有在运核电机组7台、在建机组3台和一批核电项目前期厂址，拥有第三代非能动核电产业链，具备研发、设计、工程建设、关键设备制造、运营和寿期服务能力。集团以国家核电技术公司为平台，整合核电资产和业务，承担着三代核电引进、消化、吸收、再创新的战略。 表3：集团参/控股核电项目运营情况 1.3.资产整合：资产重组计划中止，优质资产整合未来可期 1.3.1.中国电力与吉电股份重组计划中止，集团下属资产仍存在证券化需求 集团上市子公司中国电力与吉电股份拟进行资产重组，但后续计划中止。2021年9月16日，吉电股份发布公告，计划发行股份购买中国电力持有的部分清洁能源资产，若重组顺利完成，中国电力将成为吉电股份的直接控股股东；2021年10月11日，吉电股份再次发布公告，宣布由于交易双方对交易核心条款未能完全达成一致，考虑到广大中小股东的利益及公司未来的长远发展，决定终止筹划发行股份购买中国电力持有的部分清洁能源资产。 图8：中国电力2021年电源结构 图9：吉电股份2021年电源结构 一方面，截至2021年底，集团旗下上市公司合计水电及新能源可控装机容量约32GW，相比于集团104GW的清洁能源装机量，上市资产占比约为31%，比例较低且分散性相对较高；另一方面，按照集团新能源发展规划，若仅考虑新能源装机的增长，为达到60%的清洁能源装机占比目标，十四五期间国电投新能源装机应至少新增41GW，资金需求量较大，而根据国资委要求，2022年央企资产负债率要控制在65%以内，但集团截至2022Q1资产负债率为73.89%，在五大发电集团中仍处于较高水平。综上，我们认为集团下属资产仍存在证券化需求。 表4：集团旗下上市公司清洁能源装机量与集团总体装机规模对比 图10：“五大发电集团”资产负债率水平对比（2022Q1） 1.3.2.黄河水电公司：集团清洁能源旗舰企业，优质资产整合未来可期 集团旗下黄河上游水电开发有限责任公司（黄河水电公司）业务涵盖水电、光伏、风电、火电、光伏制造、电解铝等多个领域： 水电：公司承担中国13大水电流域基地中2个（黄河上游、湘西）流域基地的开发任务。目前拥有黄河班多、龙羊峡、拉西瓦、李家峡、公伯峡、苏只、积石峡、盐锅峡、八盘峡、青铜峡水电站和大通河流域、陕西嘉陵江巨亭等18座水电站，总装机容量1154.24万千瓦，为中国北方最大水力发电企业。 光伏：公司光伏电站总装机容量840.55万千瓦，是全球排名前列的光伏电站运营商。 光伏制造：公司从事切片、电池、组件等多项业务，多晶硅产能3300吨/年，在国内集成电路用多晶硅市场占有率约20%，是国内唯一一家量产并批量销售电子级多晶硅的企业。 其他：公司风电装机容量达488.95万千瓦；火电装机为262万千瓦。 图11：黄河公司各类电源装机量情况（万千瓦） 图12：黄河公司电源装机结构 截至2021年末，该公司资产总额1577.66亿，负债总额1104.59亿元，所有者权益473.07亿元，2021年度实现营业收入409.97亿元，净利润62.4亿，净利率达15.2%，资产优质，盈利能力可观。 【黄河水电公司】旗下主要子公司为【青海黄河公司】或为其首选上市平台。根据黄河水电公司组织架构，其发电资产集中于青海黄河公司。而黄河水电公司曾于2019年进行混改，引入8家战略投资人，释放青海黄河公司35%股权，募集资金达242亿元。国家电投称将以黄河公司为平台，加快内外部区域优质清洁能源资产整合，积极对接资本市场，推动国家电投建设世界一流清洁能源企业战略加快落地。综上，我们认为青海黄河公司未来值得期待。 图13：青海黄河公司为黄河水电公司旗下主要子公司 表5：青海黄河水电“引战”期间对应估值水平 1.4.投资建议 我国碳中和工作加速推进，在双碳目标承诺下，国家能源转型按下加速键，而国家电投集团作为国内五大国有独资发电集团之一，担当着能源革命推动者的重要使命，其清洁能源装机占比不断提升，成为五大发电集团中首个清洁能源装机占比过半的企业。未来伴随集团对自身优质资产进一步整合，其清洁能源规模有望持续扩张，增长空间显著。标的方面，建议关注【中国电力】【吉电股份】【远达环保】【电投产融】。 2.环保公用投资组合 表6：环保公用投资组合（截至6月2日收盘） 3.重点公司外资持股变化 截至2022年6月2日，剔除限售股解禁影响后，长江电力、华能水电、国投电力、川投能源和华测检测外资持股比例分别为8.63%、0.53%、1.63%、2.69%和15.47%，较年初（1月3日）分别变化+1.42、+0.02、+0.01、+0.11和-2.36个百分点，较上周分别变化-0.05、+0.03、+0.01、+0.05和0.00个百分点。 图14：长江电力外资持股情况 图15：华能水电外资持股情况 图16：国投电力外资持股情况 图17：川投能源外资持股情况 图18：华测检测外资持股情况 4.行业重点数据跟踪 煤价方面，截至2022年6月1日，秦皇岛港动力末煤（5500K）平仓价为1205元/吨，较2022年1月4日788元/吨环比变化+52.9%。 库存方面，截至2022年6月2日，秦皇岛港煤炭库存总量为515万吨，较去年同期增加8万吨，同比变化+1.6%，较2022年1月1日477万吨环比变化+8.0%。 图19：秦皇岛Q5500动力煤价格（元） 图20：秦皇岛港煤炭库存（单位：万吨） 5.行业历史估值 图21：电力行业历史估值 图22：燃气行业历史估值 6.上周行情回顾 表7：上周个股涨跌幅排名 图23：上周申万一级行业涨跌幅排名 图24：上周电力、燃气涨跌幅 7.上周行业动态一览 表8：上周行业动态一览 8.上周重点公司公告 表9：上周重点公司公告